主(zhǔ)要内容(róng)

　　营(yíng)收(shōu)“逆PPI式(shì)”改善但(dàn)工(gōng)业利润仍(réng)承压，主因(yīn)成本与费用压力仍构成掣肘。3 月工业企业利润当月同比(bǐ)仅(jǐn)小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩区间。虽然(rán)3月在需求(qiú)侧(cè)经济数据(jù)表现亮眼后，工业(yè)企业实际营(yíng)收(shōu)增速积极(jí)回升(shēng)，抵消(xiāo)PPI回落的抑制，令3月名(míng)义营(yíng)收增(zēng)速(sù)回(huí)升(shēng)，但(dàn)整体企业盈利压力仍(réng)大(dà)，主要(yào)源于两方(fāng)面，其一是(shì)国(guó)际高油价(jià)导(dǎo)致(zhì)的输入性成本压力仍在(zài)约束利润改善，3月营业成本对(duì)当月利润拖累幅度(dù)仅(jǐn)收窄(zhǎi)2.1个(gè)百分点至-13.8个百(bǎi)分(fēn)点，拖累程度(dù)仍(réng)然较深(shēn)。其二是今年降费政策未再明(míng)显新(xīn)增(zēng)，加之部分企业开(kāi)始补(bǔ)缴(jiǎo)社保(bǎo)费，企业费用同比压(yā)力开始加大，3月费用(yòng)对当(dāng)月利润拖累幅度大幅扩大6.1个百分点至-9.5个百分点。与去年费用(yòng)率(lǜ)改(gǎi)善拉动利润(rùn)增速6个(gè)百(bǎi)分点形成鲜明对(duì)比。

　　营收：消(xiāo)费短(duǎn)期较快恢(huī)复加之投资韧性支撑(chēng)营(yíng)收增(zēng)速回升(shēng)，但高油(yóu)价仍构成约束。3月(yuè)工业企(qǐ)业营收增速(sù)回升(shēng)2.1pct至0.8％。结构上看(kàn)，下游(yóu)消费相关行(xíng)业营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善(shàn)明显，抵消(xiāo)了PPI回落对于名(míng)义(yì)营(yíng)收增(zēng)速的拖(tuō)累，其中汽(qì)车(chē)、家具、计(jì)算(suàn)机通信电(diàn)子设备等均回(huí)升明显(xiǎn)，显(xiǎn)示递延需(xū)求释放以及汽(qì)车(chē)集中降价等对于短期消(xiāo)费需(xū)求(qiú)的推世界上女性最开放世界上女性最开放的是哪个国家的是哪个国家动。其次，煤(méi)炭冶金(jīn)产业(yè)链营收增速延续改善，显示保(bǎo)交楼政策推动地(dì)产(chǎn)建安投(tóu)资构(gòu)成支(zhī)撑，但石油化工产(chǎn)业链营收增速（名义-3.3pct至(zhì)-5.2％）却明显回落，高油价对(duì)于石化产业链相关(guān)行业需求持续构(gòu)成抑制。

　　成本率：虽然煤价回落已在缓(huǎn)和中下(xià)游(yóu)成本压力(lì)，但高油(yóu)价继续构成输入性(xìng)成本传导。3月工业企业(yè)成本率上升46.8bp至85.3％，成本(běn)压力仍然偏大，尤其(qí)是高油价下的国(guó)内石化(huà)产(chǎn)业链，成(chéng)本率同比增量(liàng)扩大14bp至(zhì)261bp，绝对水平明显(xiǎn)高于(yú)其他行业(yè)。由(yóu)于我国石化产业链主要为(wèi)中下游，上游环节在海(hǎi)外主要(yào)原油寡头国(guó)家，因而国际高(gāo)油(yóu)价带来的上游利润(rùn)改善无法被(bèi)国(guó)内产业链吸(xī)收，国内(nèi)以中下游为主的石化产业链反而会在高油(yóu)价下受到输入性成本压力(lì)，也即3月的(de)情况。相(xiāng)较而言，煤炭产业链上中下游均在国内，所以虽然(rán)3月煤炭冶金产业成本率同比(bǐ)增量(liàng)也扩大13.6bp至56.4bp，但主因(yīn)煤价下行导致煤炭产业(yè)链(liàn)上游成本率被动走(zǒu)高、利润承(chéng)压，而中下游(yóu)成本(běn)率实际(jì)上(shàng)是改善(shàn)的，与此(cǐ)同时，更靠近(jìn)下游的消费行(xíng)业成本率(lǜ)也(yě)明(míng)显改善。

　　利润(rùn)：下游消费行业利润仍显现(xiàn)韧性(xìng)，但石化产(chǎn)业链利(lì)润在高(gāo)油(yóu)价下仍承压(yā)。分行(xíng)业看，与2023年2月相比，下游消费行业面临最大的成本压力改(gǎi)善和积极(jí)的营业收入回升，因而下(xià)游消费行(xíng)业利润增速(sù)恢复继(jì)续好于(yú)其他行业，单月改善8.8pct至-14.9％，汽(qì)车、家具、电子设备等(děng)改善明显，煤炭冶金产(chǎn)业链中下(xià)游利润增速也积(jī)极改善，相较而言，石(shí)化产业链行业在营业收入与成本压力(lì)均承压背景(jǐng)下，利(lì)润增速仍处于(yú)-40.7％的较深区(qū)间。

　　关注二季度企业盈利三重风(fēng)险，以及下(xià)半年(nián)潜在的(de)内生(shēng)恢复空间(jiān)。3月工业企(qǐ)业(yè)利润(rùn)数据显示，虽(suī)然经济(jì)需求(qiú)侧短期恢(huī)复较快，但在成本(běn)与费用(yòng)压力背景下，企(qǐ)业盈利仍然承(chéng)压，而(ér)展望二季度，关注企业盈利的三重风险，其一是(shì)经(jīng)济内(nèi)生动能(néng)弱化。伴(bàn)随递(dì)延需求主导的(de)需(xū)求脉冲性回升过程逐步结(jié)束，经济内生动(dòng)能仍面临(lín)弱化风险。其(qí)二是高油(yóu)价带来的成(chéng)本压(yā)力。OPEC+5月将(jiāng)开启正式减产操(cāo)作(zuò)，加(jiā)之全(quán)球服务消(xiāo)费逐(zhú)步恢复，国际(jì)油(yóu)价或再度走高，这也意(yì)味(wèi)着成(chéng)本压力仍(réng)较(jiào)大。其三(sān)是费用率对(duì)于利润的拖累，企业(yè)逐(zhú)步补缴前期社(shè)保费(fèi)缓缴等，以及今年(nián)目前降费政(zhèng)策更多(duō)为延续而非新增，费用率对于利润同比增速的的拖(tuō)累也将逐步显现(xiàn)，二季度剔(tī)除基(jī)数扰(rǎo)动后的企业盈利(lì)真实修复过(guò)程或相对缓慢。而展望(wàng)下半(bàn)年，经济内生(shēng)动(dòng)能的复苏(sū)可以(yǐ)期待，两大领先(xiān)指标(biāo)已(yǐ)经验证，重点(diǎn)关注下(xià)半年经(jīng)济内生动能逐步(bù)复(fù)苏、国际油价涨幅(fú)逐步趋缓后工(gōng)业企业(yè)利润(rùn)的修复空间。

　　风(fēng)险提示：外(wài)部地缘政(zhèng)治(zhì)风险(xiǎn)，疫情(qíng)形势变化(huà)。

　　以下为正文(wén)

　　一、营收“逆PPI式”改善但工业利润仍承压，主因成本与费用压力仍(réng)是掣肘。

　　3月工(gōng)业企业利润累计同比仅小幅回升1.5个百(bǎi)分点至-21.4％，当月同比也仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处(chù)于较深收缩区间。虽然3月在(zài)需求侧(cè)经济数据表(biǎo)现亮(liàng)眼(yǎn)后，工业企业(yè)实际(jì)营收增速已积极(jí)回升，抵消了PPI回落带来的抑制，3月名(míng)义营收增速(sù)回升(shēng)2.1pct至0.8％，但整体企业盈(yíng)利压力仍大，主要源(yuán)于两个(gè)方面：

　　其(qí)一是国际(jì)高油价导(dǎo)致的输入性(xìng)成本压力仍在(zài)约束(shù)利润改善，3月营业成本对(duì)当月利润拖累幅(fú)度仅收(shōu)窄2.1个百分点至(zhì)-13.8个百分点，拖累(lèi)程(chéng)度(dù)仍然较深(shēn)。

　　其二是今(jīn)年降费政(zhèng)策未再明显新增，加之(zhī)部分企业开始补缴社保费(fèi)，企业费用(yòng)同(tóng)比压力(lì)开始加大，3月(yuè)费(fèi)用对当月利润拖累幅度大幅扩(kuò)大(dà)6.1个百分(fēn)点(diǎn)至-9.5个百(bǎi)分点。2022年社保缴费缓缴等一系列(liè)新增降费(fèi)政策持续改善企业(yè)费用率，对2022年全(quán)年(nián)工业企业利润增速(sù)构成(chéng)较(jiào)强支撑(chēng)，全(quán)年拉动工业企(qǐ)业利润同(tóng)比增速6个百分(fēn)点(diǎn)。但从今年开始前期社(shè)保费降费的(de)企业开始补缴社保费(fèi)，加之今(jīn)年(nián)未(wèi)再新增更大(dà)力度的降(jiàng)费政策(cè)，从同比视角(jiǎo)来(lái)看费(fèi)用对于(yú)工业企业(yè)利润的拖累开(kāi)始(shǐ)显(xiǎn)现。

　　二(èr)、营收：消(xiāo)费短期较快恢(huī)复加之投资韧性支撑营(yíng)收(shōu)增(zēng)速回升，但(dàn)高油价(jià)仍构成约束(shù)。

　　3月工业企业营收增(zēng)速回(huí)升2.1pct至0.8％。结构上看，下游(yóu)消费相关行业营(yíng)收增速（名义+3.0pct至0.5％，实(shí)际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了(le)PPI回落对于(yú)名义营收增速的拖(tuō)累，其中汽车(chē)（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电(diàn)子(zi)设(shè)备(bèi)（高(gāo)基数(shù)下仍(réng)改善0.3pct至(zhì)-6.2％）等均(jūn)回升明(míng)显(xiǎn)，显示递延(yán)需求释(shì)放以(yǐ)及汽车(chē)集中降价等对于短期消(xiāo)费(fèi)需求的推动(dòng)。其次，煤炭冶金产(chǎn)业链营(yíng)收(shōu)增速(sù)（名义(yì)+3.9pct至(zhì)3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续(xù)改善，显示保交(jiāo)楼(lóu)政策推动地(dì)产建安(ān)投(tóu)资构成支撑(chēng)，但(dàn)石油化工产业链营收增速（名(míng)义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明显(xiǎn)回(huí)落，高油价(jià)对于石化产业(yè)链相关行业需求(qiú)持续构(gòu)成抑制。

　　三(sān)、成本率(lǜ)：虽然(rán)煤价回落已在缓和中下游(yóu)成本压力，但高油(yóu)价继续构成输入性成本(běn)传导

　　3月(yuè)工业企业成本率上(shàng)升46.8bp至85.3％，成本压力仍然(rán)偏大(dà)，尤其是高油(yóu)价下的(de)国内石(shí)化产业(yè)链，成(chéng)本(běn)率同比增(zēng)量扩大14bp至261bp，绝对水平明(míng)显高于(yú)其他行业。由(yóu)于我国石化产(chǎn)业链主(zhǔ)要为中下游，上游环(huán)节在海外主要原油寡(guǎ)头(tóu)国家，因而国际高油价带来的上游(yóu)利润(rùn)改善无法(fǎ)被(bèi)国内产(chǎn)业链吸收(shōu)，国内以中下游为主(zhǔ)的石(shí)化产业链反而会(huì)在高(gāo)油价下受到输(shū)入(rù)性成(chéng)本压(yā)力，也即(jí)3月的(de)情况。相较(jiào)而言，煤炭产业(yè)链上(shàng)世界上女性最开放的是哪个国家中下(xià)游均在国内，所以虽然3月煤炭冶金产业成本率同比(bǐ)增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤(méi)价(jià)下行(xíng)导致煤炭产业链(liàn)上游成本率被动走高(gāo)、利润承压，而中下游成本率实际(jì)上是(shì)改善(shàn)的（成(chéng)本(běn)率(lǜ)同(tóng)比增量下行8.2bp至(zhì)33.5bp），与此(cǐ)同时，更靠(kào)近下游(yóu)的消(xiāo)费行(xíng)业(yè)成本率也明显改善（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游消费行业利润(rùn)仍显现韧性，但石化产业链利润在高油(yóu)价下仍(réng)承压。

　　分行业(yè)看，与2023年2月相比，下(xià)游消(xiāo)费行业面临最(zuì)大的成本(běn)压力改善和积极的(de)营业(yè)收入(rù)回升，因(yīn)而(ér)下游消费行业(yè)利润增(zēng)速恢复继(jì)续好(hǎo)于其(qí)他(tā)行业，单月改善8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计算(suàn)机通信(xìn)电子设备、家(jiā)具等行业利润增(zēng)速均改善(shàn)20-50个百分(fēn)点。煤炭(tàn)冶金(jīn)产业链(liàn)虽然(rán)整体利润增(zēng)速(sù)仅小幅改善1.4pct至-9.9％，但主因上游价格回落导致上(shàng)游利润下降的缘(yuán)故，而中下(xià)游面(miàn)临的是营收改善、成本(běn)压力缓和(hé)的(de)格局，中下游利润增速(sù)改善明显，金(jīn)属(shǔ)制品(pǐn)、通(tōng)用(yòng)设备、非金属矿(kuàng)物(wù)制品等行业利润增(zēng)速均改善10-20个百分点。相(xiāng)较而言，石化产业链行业在营业收入与成本(běn)压力均承(chéng)压(yā)背景下，利(lì)润增速仍处于-40.7％的较(jiào)深区间。

　　五、关注二季度企(qǐ)业(yè)盈利(lì)三重风(fēng)险，以及(jí)下(xià)半年潜(qián)在的内生恢复空间(jiān)。

　　3月工业(yè)企业(yè)利润数据显示，虽然经(jīng)济(jì)需求侧短期恢复较快(kuài)，但在成本与费用(yòng)压力背(bèi)景下，企(qǐ)业盈利仍然承压，而展望二季度，关注(zhù)企业盈利的三重风险，其一是经(jīng)济内生动能弱(ruò)化。伴随递延需求主导的需求脉冲性回升过程逐步结(jié)束，经济内生动(dòng)能(néng)仍面临弱化风(fēng)险。其二是高油价带来的成本压(yā)力。OPEC+5月将开启正(zhèng)式(shì)减产操(cāo)作(zuò)，加之(zhī)全球服务消费(fèi)逐(zhú)步恢复(fù)，国际(jì)油(yóu)价(jià)或再(zài)度(dù)走高，这也意味着成本压力(lì)仍较大。其三是费用率对于利润的拖累(lèi)，企业(yè)逐步补缴前(qián)期社(shè)保费缓(huǎn)缴等，以及(jí)今(jīn)年目前降费政策更多为延(yán)续而非新增，费用率对于利润同比增(zēng)速的的拖累也将逐步(bù)显(xiǎn)现，二季度(dù)剔除基数扰(rǎo)动后的企(qǐ)业盈(yíng)利(lì)真实修复过程(chéng)或(huò)相对缓慢(màn)。

　　而(ér)展(zhǎn)望下半年，经济(jì)内生(shēng)动能的(de)复苏可以期待(dài)，两大领先指标(biāo)已经验证，其(qí)一是居民消费倾(qīng)向结(jié)束持续一年的下滑过程，消(xiāo)费(fèi)信(xìn)心逐步恢复，其二是保交(jiāo)楼政策已(yǐ)推动上半年地产建安投资(zī)和竣工积极回补，有望拉动下(xià)半年汽车(chē)、家电(diàn)、家具等后(hòu)周(zhōu)期大宗消(xiāo)费，重点关注下半年经济内生动(dòng)能(néng)逐步复(fù)苏、国际油价涨幅逐步趋缓后工业企业利(lì)润的(de)修复(fù)空间。

　　内容(róng)节(jié)选自(zì)申万宏(hóng)源宏观研究(jiū)报(bào)告(gào)：

　　《被市场(chǎng)低(dī)估的成本与费用压力——工业企(qǐ)业效益数据点评（23.03）》

　　证券分析师：屠强王胜

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 世界上女性最开放的是哪个国家