理性看待长期国债收益率波动

最(zuì)近一段时间，长期国债收益率持续下行引发关(guān)注。对(duì)此，近日央行相关部门负责人(rén)在接(jiē)受媒体采访时表示，长期国债收益率总体会运行在与长期经济增长预期相匹配的合理区(qū)间内。次日国债收益率(lǜ)整体有所(suǒ)回调。

中债登数据(jù)显示，从4月(yuè)初以来，10年期国债收益率整体呈不断下行的态势，自4月2日开始持续在2.3%以下低(dī)位(wèi)运(yùn)行。而3月18日以来(lái)，30年期国债收益率也持续
在2.5%以下低(dī特斯拉跟进降价 新能源车价格战白热化)位运行。近期长期国债收益率之所以触及历史低点，主要是受国债供(gōng)求(qiú)关系影响和(hé)市场交易情绪扰动。在债市长牛预期背景下，机构对长期债券交易需求的大幅上升，带动长期(qī)国债收益率持续向下突破，表明长期国债收益(yì)率与长期经济增长预期出现阶(jiē)段性(xìng)背(bèi)离的情形。

今年市场上存在着(zhe)机构(gòu)“资产荒”的形势，一 些金融
机构配置的
标的比如城投债、非标、存款(kuǎn)等资(zī)产或者(zhě)在萎(wēi)缩(suō)，或者收益率不断下降，由此，机构投资者开始转向购(gòu)买(mǎi)长久期资产以期获得更高回报(bào)。在“早配置早收益”的驱动下(xià)，机(jī)构在年初抢跑配置长期(qī)国债资产，促(cù)使国债收益率快速下行。保险(xiǎn)需配(pèi)置一定数(shù)量的长期(qī)资产以满足(zú)监
管要求，存(cún)款(kuǎn)利率的超预期下调，导致部分保险资金弃存款买债券，为长债行情提(tí)供较强的(de)支撑；由于资本市场波动过大(dà)，而债市 一直(zhí)处(chù)在(zài)牛(niú)市状态，投资收(shōu)益比股票市场更高，基金也成(chéng)为债市的推动者，公(gōng)募基金是30年债券的配置方；理财资金和私募的资金也大胆介(jiè)入债市，一些证券(quàn)私募更是(shì)抛股票买债券；保险(xiǎn)资管、理财也加大债市的配置(zhì)。随着各类金融机构的加入，推升(shēng)长(zhǎng)期国债市场热度，长期国债的价格上升，收益率持续下(xià)跌。

长期国债利率是金融市场定价基准的(de)国债收(shōu)益率曲线的重要组成部(bù)分，主要(yào)反映长期(qī)经济增长和通(tōng)胀的预期，但也受供求关系等其他因素的扰动。当前(qián)我国经济长期向好的基本面(miàn)没有改变，我国经济基础好、韧性强、动(dòng)能优、潜力大、活力足，而近期长期国债收益(yì)率(lǜ)持续下行是(shì)供
求
关系失衡(héng)对收益率短期扰动的结(jié)果。长(zhǎng)期国(guó)债收益率是人民币资产定(dìng)价的(de)基础，股票市场，包括(kuò)期货市(shì)场乃至房地产(chǎn)市场的资产价格(gé)也都取决于国债收益率，债
券的价格、利率、期限和信用决定整个金融(róng)市场的资产的价格运行。因此(cǐ)，要避免在经济增长预期较好的阶段，由于市场供求的阶段性失衡，导致国债收益率(lǜ)与长期经济增长预期背离的(de)情形。

要(yào)理性看待(dài)长期国债收 益率的走(zǒu)势。近期长期国债牛市的逻辑是市场上“安全资产”的缺失，叠加物价保持温和态势
、消费仍待进一步提振，房地产也仍(réng)在模式转型(xíng)中(zhōng)。不过，随着接下来专项债券和超长期特别国(guó)债(zhài)的发
行，“资产荒(huāng)”的情况(kuàng)会有缓解，债市面临的供求问题有望(wàng)趋(qū)于均衡，长期国债收益(yì)率也将逐渐回升(shēng)，最终长期国(guó)债收益率将运行在与(yǔ)长期经济增长预(yù特斯拉跟进降价 新能源车价格战白热化)期相匹配的合(hé)理区间内。我国实际经济(jì)增速未来较长时期将保持合理水平，近一年来回升(shēng)向好的趋势(shì)在不断巩(gǒng)固，未来通
胀有望从低位温和回升(shēng)，长期国债收益(yì)率作为(wèi)名(míng)义利(lì)率，本身会随通胀水平回升而提高，这两方面对长期债券收益率都(dōu)会形成支撑。近期(qī)，财政部公开发(fā)文(wén)表态支持央行下场购(gòu)买国债(zhài)，而央行相关负责人在接受采访时也提出，央行(xíng)在二级市场开(kāi)展国债买(mǎi)卖，可以作为一种流动(dòng)性管理方式和货币政策工具储备。这将有(yǒu)助于改变长期国债收益率低位徘徊状况。

当(dāng)然，也需要重(zhòng)视长期(qī)债券的市场供求失(shī)衡可能带来的风险。从盘面(miàn)看已有机构(gòu)大量购进短期债券，主要是前期(qī)对长期国债的做多过于拥挤，导致价格过高收益率过低(dī)，可 能出现“踩踏效应”。理论上(shàng)，固(gù)定利率(lǜ)的长期国债久期长，对利率波动更加敏感(gǎn)，投(tóu)资机构(gòu)需重新审视超配长期国债策略。对于交易型(xíng)投资者(zhě)，通(tōng)过加大杠杆、拉长
久期，虽然在短期价格大 幅上行中(zhōng)获(huò)得更多收益，但也(yě)加剧市场波(bō)动，可能承担价格(gé)大幅下(xià)跌的(de)损失；对于(yú)银(yín)行(xíng)、保险等配置型投资者，如果将大量资金(jīn)锁定(dìng)在收特斯拉跟进降价 新能源车价格战白热化益率过低的长久期债券资(zī)产上，若遇到负债端成本显著上升，则可能会(huì)面临收不抵支(zhī)的被动局面。

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