文|招商宏观张静静团(tuán)队

　　核心观点

　　事件：2023年(nián)5月27日，国(guó)家统计局发布4月全国规模以上(shàng)工业企业(yè)绩效(xiào)数(shù)据。4月(yuè)份，规模(mó)以上工业企业营业(yè)收(shōu)入累计同比增(zēng)长0.5％；规(guī)模以上(shàng)工(gōng)业(yè)企业(yè)利润累计同比增(zēng)速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份(fèn)，营业利润累(lèi)计同比增(zēng)速(sù)降幅小幅(fú)收窄(zhǎi)，但依然处于探底爬坡过程中。从决定企业利润的(de)量、价、成本(běn)三因素框架(jià)看，我(wǒ)们认为，此轮工业企业利(lì)润(rùn)增速由正转负的原(yuán)因(yīn)主(zhǔ)要源于(yú)PPI下行，但本(běn)轮工业企业利润累计增速(sù)的下探幅度之(zhī)深和持(chí)续时间之长是(shì)PPI下行和(hé)其他多种因素叠加导致的(de)：（1）PPI下行加速工业(yè)企业(yè)利(lì)润(rùn)由正转负；（2）主动去库存时间偏(piān)长以及费用(yòng)率偏高严重(zhòng)制约工业企业利润爬坡速度(dù) 。

　　从详细(xì)拆解数据(jù)看：1）与去(qù)年同期相比(bǐ)，工(gōng)业企业经(jīng)营绩效的增长压力依然较(jiào)大，与3月份相比，产成(chéng)品(pǐn)存货周转天数和应收账款平(píng)均(jūn)回收期(qī)进一步增加。2）分所(suǒ)有制类型(xíng)来看，外商及港澳台商和(hé)私营企(qǐ)业利润累计(jì)同比降幅出现收窄，国有工业企业和股份制企(qǐ)业利润累计同比降幅进一步扩大。3）上游采(cǎi)选业中非金属矿采选、有色金属(shǔ)矿采选(xuǎn)的利(lì)润增速表(biǎo)现较好，石油和天然气开采等(děng)其他行业(yè)的利润增速降幅依然(rán)较(jiào)大；中游原材料加(jiā)工业和装备制(zhì)造业的利润增速出现明显分化，中游原材料(liào)加(jiā)工业的利(lì)润增速均为(wèi)负(fù)，是(shì)整体工业(yè)企业(yè)利(lì)润(rùn)增速的主要拖累，中游装备制造业利润增速回(huí)升(shēng)幅(fú)度较大，成(chéng)为整体工业企业利润增速的主要拉动项(xiàng)。在价格(gé)水平、内部(bù)需求(qiú)、外部需求同时走弱的情况下，下游行业内(nèi)部(bù)的利润(rùn)增速反弹乏力 。

　　总(zǒng)体而言，与上个月相比，4月份公布(bù)的工业企业(yè)利润数据已表(biǎo)现出明显(xiǎn)的(de)探底爬坡信号(hào)：一，营业(yè)利润累计增速爬(pá)升的(de)行业(yè)进一步(bù)增多；二，营(yíng)业(yè)收入(rù)增速由负(fù)转正(zhèng)，营业利润增速(sù)降幅收窄。

　　往后看，中游装(zhuāng)备制造业有望继续(xù)成(chéng)为拉动(dòng)工(gōng)业企业(yè)利润增(zēng)速(sù)回升的(de)主要拉(lā)动(dòng)力。按当(dāng)月(yuè)利润(rùn)增(zēng)速计算(suàn)，4月(yuè)份表现较好的(de)行业主要(yào)有：汽车制(zhì)造(zào)、 铁路、船舶、航空航天(tiān)和(hé)其他(tā)运输(在太空呼吸一口会怎么样，外太空呼吸是什么感觉shū)设备制(zhì)造业 、通用设备(bèi)制造业、电气机(jī)械及(jí)器材制造业、仪器仪表制造业、文教、工美、体育和娱乐用(yòng)品制(zhì)造业、橡胶和塑料制品(pǐn)业、电(diàn)力(lì)、热力(lì)、燃气(qì)及水(shuǐ)的生产和(hé)供(gōng)应业电力 。

　　正(zhèng)文(wén)

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月份，营(yíng)业利润累(lèi)计同比增(zēng)速(sù)降幅小幅收窄(zhǎi)，但(dàn)依然处于探底爬坡过程中。从决定企业利润的量、价、成(chéng)本三(sān)因素框架看，我们认(rèn)为(wèi)，此轮(lún)工业企(qǐ)业利润增(zēng)速由正转负的原因主要(yào)源于PPI下(xià)行，但本轮工(gōng)业企(qǐ)业利润累(lèi)计增速的下(xià)探幅度之深和持续时间之长(zhǎng)是PPI下行(xíng)和其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加(jiā)速工业(yè)企业(yè)利润由正转负(fù)；（2）主动去库存(cún)时间(jiān)在太空呼吸一口会怎么样，外太空呼吸是什么感觉偏长以及费用率偏高严重制(zhì)约(yuē)工(gōng)业企(qǐ)业利(lì)润(rùn)爬坡速(sù)度。

　　与(yǔ)上(shàng)个月(yuè)相比，39个(gè)主(zhǔ)要细(xì)分行业(yè)中，有26个(gè)行业的营业利润累(lèi)计增速出现回升(shēng)，其他13个行业(yè)的营业利(lì)润累计(jì)增速均出现回落，其中回落幅度较大(dà)的(de)行业(yè)主要是农(nóng)副(fù)食品(pǐn)加工、煤炭开(kāi)采(cǎi)和(hé)洗选、有色金属矿(kuàng)采选、造纸及纸(zhǐ)制品、 纺(fǎng)织(zhī)服装、服饰等行业(yè)，回(huí)升幅度较大的行业主要是机械和设(shè)备修(xiū)理、汽车(chē)制造、通用设备制造、橡胶和塑料制品(pǐn)等行业。

　　具(jù)体来看：

　　与(yǔ)去年同期相比，工业企业经营(yíng)绩(jì)效的增长压(yā)力依然(rán)较大，与3月(yuè)份相比，产成(chéng)品(pǐn)存(cún)货周转天数(shù)和(hé)应收账款平均回收(shōu)期进一步增加。

　　数据显示(shì)，规模(mó)以上(shàng)工业企(qǐ)业累计每(měi)百元营业收(shōu)入(rù)中的(de)成本为85.18元（3月为85.04元），同(tóng)比增加0.88元（环比增加0.09元）。产成品存货周转天(tiān)数为20.80天（3月为20.60天），同(tóng)比增加1.80天(tiān)（环比增(zēng)加0.14天）；应收账(zhàng)款平均回收期为63.10天（3月为61.80天），同(tóng)比(bǐ)增加8.60天（环比增加(jiā)0.20天(tiān)）。

　　分所(suǒ)有(yǒu)制类(lèi)型来看，外商及(jí)港澳台商和私(sī)营企(qǐ)业利润累计同比(bǐ)降幅出现收(shōu)窄，国有(yǒu)工业企业和股份(fèn)制企业(yè)利润累计同比降幅(fú)进一步(bù)扩大。

　　其中(zhōng)4月国有(yǒu)工业(yè)企业利润累(lèi)计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商及港澳(ào)台商利润(rùn)同比增(zēng)长-16.2％（3月-24.9％，去年(nián)同(tóng)期-16.2％），私营企业和股份制(zhì)企业(yè)同比增长分别为-22.5％（3月(yuè)-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去(qù)年同(tóng)期(qī)10.7％）。

　　上游采选业(yè)中非金属矿采选、有(yǒu)色(sè)金属(shǔ)矿(kuàng)采(cǎi)选的(de)利润增速表现较(jiào)好，石油和天然气开采等其(qí)他行业的利润增(zēng)速降幅依然较(jiào)大(dà)。

　　数据显示，非金属矿采选、有色金属矿(kuàng)采选的增(zēng)速依然为正(zhèng)，分别收录(lù)10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然(rán)气开采、煤炭开采和洗(xǐ)选、黑色(sè)金(jīn)属矿采选业、废物资源综合利用的增速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游(yóu)原材料(liào)加工业和装备制造(zào)业的利(lì)润增速出现明(míng)显(xiǎn)分化。中游原材料加工(gōng)业的利(lì)润(rùn)增速均为负，尽管(guǎn)与上个(gè)月相比，利润增速跌幅(fú)普遍收窄，但依然是整体工业企业利润增速的(de)主(zhǔ)要拖累(lèi)。中游装(zhuāng)备制造业(yè)利润增(zēng)速回升幅度(dù)较大，成为整体(tǐ)工业企业利润增速(sù)的主要拉动项。其中通用设备制造(zào)、铁路船舶航空航天、电气机械及器材制造、仪(yí)器(qì)仪表(biǎo)制造增幅延续上个月亮眼趋(qū)势(shì)，得(dé)益于国(guó)内(nèi)汽(qì)车销(xiāo)售量的提(tí)升和汽车产业链出(chū)口强劲(jìn)，汽车制(zhì)造业的利润增速降幅由负转正，此外叠加去年同期基数(shù)较低，汽车制(zhì)造(zào)业当月利(lì)润增速高达20倍。

　　数据显示，化学原(yuán)料化(huà)学制品跌幅扩大，分(fēn)别(bié)收录-57.3％（3月-54.9％）；有(yǒu)色金属冶炼加工(gōng)、专用设(shè)备制造、石油(yóu)煤炭及(jí)燃料(liào)加工、非(fēi)金属矿物(wù)制品、黑(hēi)色金属冶炼加工、化学(xué)纤维(wéi)制造、金属制品、计算(suàn)机通信和电子设备跌(diē)幅收(shōu)窄(zhǎi)，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪表(biǎo)制造、通用设备制(zhì)造、铁(tiě)路船舶航空航天、电气机械及(jí)器材制造增幅依旧为正，并(bìng)且增速出现明显回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽车(chē)制造增幅由负转正，录得(dé)2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价格水(shuǐ)平(píng)、内部需求(qiú)、外部(bù)需求同时走弱的(de)情况下，下游(yóu)行业内部的利(lì)润增速反弹(dàn)乏力，文(wén)教(jiào)工美体育娱乐(lè)用品、食品制造、纺织(zhī)业、家(jiā)具制造等多(duō)个行业(yè)的利润增速(sù)跌幅(fú)放缓(huǎn)，但依然为负；农副食品加工、纺织(zhī)服(fú)装、服饰等多(duō)个行业(yè)的利润跌(diē)幅(fú)继续扩大(dà)。往后(hòu)看，价(jià)格水平、内部需求、外部需求转(zhuǎn)好速度较(jiào)慢(màn)，这也意味着下游行业的利润增(zēng)速(sù)向上(shàng)爬坡的节奏大概率偏缓。

　　数据(jù)显示，农(nóng)副食品(pǐn)加工、纺织服(fú)装、服饰、皮毛羽和制鞋(xié)、造纸及纸制品(pǐn)和医药制造跌幅扩(kuò)大(dà)，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育(yù)娱乐(lè)用品、食品(pǐn)制造、纺(fǎng)织(zhī)业、家(jiā)具制造和(hé)印刷和记录(lù)媒介利(lì)润降(jiàng)幅放缓，但持续维持(chí)低位(wèi)，分别(bié)录得-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月(yuè)-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制品增速(sù)由负转正，录(lù)得1.4％（3月(yuè)-9.2％）；烟草制品(pǐn)增速略(lüè)有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和(hé)茶(chá)制造(zào)利润增速保持高(gāo)位，4月为11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此外，公共事(shì)业中(zhōng)的机械和设备修理、电力热力利润增(zēng)速相对(duì)较(jiào)高(gāo)，燃气生产和供应利润增速降幅(fú)收窄。其中(zhōng)机械和设备(bèi)修理利(lì)润(rùn)累计增速上升幅度较大(dà)，4月收录(lù)235.7％（前值为79.6％），电力热(rè)力(lì)利(lì)润累计同(tóng)比增(zēng)速收窄，但仍然保持(chí)高速增长，4月收录47.2％（前(qián)值为47.9％），水生产和供应增幅略(lüè)有上升，收录5.8％（前值(zhí)为0.0％），燃气(qì)生(shēng)产(chǎn)和供应降幅(fú)收(shōu)窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与上个(gè)月相比，4月份公(gōng)布的工业(yè)企业利(lì)润数据已表现出明(míng)显的(de)探底爬坡(pō)信号(hào)：一，营业利(lì)润累计增(zēng)速爬升的行业进一步(bù)增多(duō)；二，营业(yè)收入增速(sù)由负转正，营(yíng)业(yè)利润增速降幅收窄。

　　往后看，中游(yóu)装备制(zhì)造业有望继续成为拉动工业企业利润增速回升的主要拉动力(lì)。汽车制造、 铁路、船舶、航空航天和(hé)其他运输设备制(zhì)造业(yè) 、通(tōng)用设备制造(zào)业、电气机械及器材制造业、仪器(qì)仪表(biǎo)制造业、文教(jiào)、工美、体育和娱乐(lè)用品制造业、橡胶和塑料制品业、电(diàn)力、热力(lì)、燃(rán)气(qì)及水的生产和供应业(yè) 。

　　正如我们在《今年工业企(qǐ)业利润增速(sù)能(néng)否转正？》中所言(yán)，当前正处于(yú)第6次工业企业利(lì)润探底阶段（从2000年开始计(jì)算），如(rú)果按最近两次探底历史来演绎的话，至少还要在负值区间爬(pá)坡7-8个(gè)月左右的(de)时(shí)间，预计工业(yè)企业利润增速转正最(zuì)早(zǎo)也(yě)需等到四季度。目前(qián)我国仍面临内需增长缓(huǎn)慢和外(wài)需(xū)疲弱的“弱复苏(sū)”阶段，这(zhè)直(zhí)接导致企(qǐ)业的(de)产能利用率持(chí)续下滑。此外，叠加营业成本高居不下导致的(de)内部压力，本轮工(gōng)业企业利润增速反弹速度(dù)大概率较为缓慢。

　　风险(xiǎn)提(tí)示：

　　内需恢复力度低(dī)于预期(qī)。

　　以(yǐ)上内(nèi)容来自于2023年5月27日的《中游装备制造业利润增速明显回升——2023年4月工业企(qǐ)业利润分析》报告，报告作者(zhě)张静静、张(zhāng)一平，联系人(rén)罗丹

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