来源：高瑞东(dōng)宏观笔记

　　核心观点

　　本(běn)周聚焦：

　　一季度，国内(nèi)经济回暖主(zhǔ)要缘于疫后复苏红利驱动(dòng)，表现为生(shēng)产恢(huī)复推动出(chū)口(kǒu)形势好转，出行(xíng)需求释(shì)放催化下游消(xiāo)费回暖(nuǎn)。从(cóng)行业表(biǎo)现看，制造业从去年四季(jì)度的“量价(jià)齐跌”转向“量升价(jià)跌(diē)”，企业或(huò)从主(zhǔ)动去(qù)库(kù)转向(xiàng)被动去库。从(cóng)景气度边际(jì)表(biǎo)现看，下(xià)游(yóu)消费制(zhì)造>；中(zhōng)游装(zhuāng)备制造>；上游原材料加工；服(fú)务业中，交通(tōng)运输、住宿餐饮(yǐn)、房地产(chǎn)等线下活(huó)动回暖，但距离疫情前仍(réng)有(yǒu)一定差距。

　　向前看，考虑到(dào)疫后经济脉(mài)冲式(shì)修复放(fàng)缓(huǎn)、海外总(zǒng)需求回落预期(qī)逐步兑现，消费回(huí)暖和(hé)产业升级将成为(wèi)推动下一阶段(duàn)国内(nèi)经济(jì)复苏的(de)主线。

　　制造业、服务业是(shì)驱动(dòng)一季度经(jīng)济复苏的主因

　　从一季度GDP表现看(kàn)，制造业，交通运输、房地产等行业景(jǐng)气度(dù)明显提升，而建筑业景气(qì)度回(huí)落(luò)，与(yǔ)年初(chū)出口数(shù)据好转、服务消(xiāo)费快速恢复、房地产销售回暖而(ér)投资(zī)疲弱的特(tè)点相(xiāng)一致。

　　从制造(zào)业内(nèi)部来看，今年3月，制造业各行(xíng)业景气度普遍(biàn)回暖，多数从去年12月的(de)“量价齐跌”转入“量(liàng)升(shēng)价跌”，指向经济复苏(sū)初(chū)期(qī)，供给端修复好于需求端，行业整体(tǐ)去(qù)库进程尚未结(jié)束。从行业景气(qì)度(dù)边际改(gǎi)善情况(kuàng)来看，下(xià)游(yóu)消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原材料加(jiā)工，煤炭行业景(jǐng)气度表现(xiàn)为(wèi)高(gāo)位放缓(huǎn)。

　　下游消费制造行(xíng)业(yè)中，与出行、地产后周期相关(guān)的酒饮料茶、纺织服装、文教娱(yú)、烟草、家具制造行业景气度较高(gāo)，部分(fēn)行业(yè)表现(xiàn)为“量价齐(qí)升”。

　　中游装备制(zhì)造业行业景气度居(jū)中(zhōng)，表(biǎo)现为“量升价跌”。从“量”维度(dù)看，电气机械、专用(yòng)设备、运输设备>；；；汽车制造(zào)、金属制品>；；；通用设备、电子设备。

　　上游(yóu)原材料加工(gōng)行(xíng)业(yè)景气度改善幅度最弱，由于行业(yè)库(kù)存水平偏高，多数(shù)行(xíng)业仍然(rán)受到价(jià)格下跌的困扰，表(biǎo)现为“量升价(jià)跌”。从“量”维度看，有(yǒu)色(sè)金属>；；；黑(hēi)色金属、非金属矿(kuàng)物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖(nuǎn)和产业升级或(huò)是(shì)推动下一(yī)阶段经(jīng)济复(fù)苏(sū)的主(zhǔ)线

　　一季度(dù)，国内经(jīng)济复苏主要(yào)受益(yì)于疫后复苏红利(lì)驱动(dòng)。需求方(fāng)面，出行类消费快(kuài)速(sù)复苏，前期积压的购房、服务(wù)消费需求得以释(shì)放；供给方面(miàn)，国内(nèi)复工复产(chǎn)加快(kuài)推(tuī)进，生产端(duān)快速恢复(fù)，是推动年初出口数据好转的重要原(yuán)因。

　　进入(rù)3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后(hòu)复(fù)苏红利驱动边(biān)际转(zhuǎn)弱，随着未(wèi)来海外总需求回落的预期逐步兑(duì)现，后续(xù)驱动国内(nèi)经(jīng)济增长的线索，大概率来自于消(xiāo)费回暖和产业升级两条主线。

　　一是，一季度居民收入(rù)向上(shàng)修(xiū)复，消费(fèi)倾向明显回(huí)升，已经高于2020-2022年疫情期(qī)间水平，同时信贷数据指向居民“去杠杆”势头缓和，未来消费回暖的确定性进一步(bù)增强。预计交(jiāo)通、住(zhù)宿、餐(cān)饮、娱(yú)乐等服(fú)务消(xiāo)费有望持续修复，家电、家具、纺服(fú)等与出行及地产后周(zhōu)期相(xiāng)关的可选消费也(yě)有望(wàng)进一步回暖。

　　二是，产业升级(jí)路(lù)径驱动下，汽(qì)车(chē)和“新(xīn)三样(yàng)”产品出口优势增强(qiáng)，有望维持出口韧性；随着(zhe)下游消(xiāo)费稳(wěn)步修复、二季度PPI同比触(chù)底回升，制造业(yè)企业盈利有(yǒu)望向(xiàng)上(shàng)修复，企业(yè)将从主动去库逐步(bù)转向被动去(qù)库、主动补(bǔ)库(kù)，设备投资需(xū)求有望改善，推(tuī)动中(zhōng)游装备制造景气度维持高位(wèi)。

　　风险提示：国内经(jīng)济(jì)恢(huī)复力度不(bù)及预期；海(hǎi)外需求超预期回落。

　　一、节后消(xiāo)费降温，带动CPI涨幅明显(xiǎn)回落(luò)

　　一、本(běn)周聚焦：疫(yì)后经(jīng)济复苏有哪(nǎ)些结构性特征？

　　1.1 制造业、服务业(yè)是驱动一季度经济复(fù)苏的(de)主(zhǔ)因

　　一季度我国GDP总量实现超预期(qī)增长，指向疫(yì)后复(fù)苏(sū)背(bèi)景(jǐng)下(xià)，国内经济企稳回(huí)升。但(dàn)不同于(yú)海外(wài)国家(jiā)疫(yì)后(hòu)复(fù)苏的规律(lǜ)，本轮(lún)国内(nèi)疫后(hòu)复苏发生在外(wài)需回(huí)落、国内经济转向高(gāo)质(zhì)量(liàng)发展(zhǎn)、居民前期“去杠(gāng)杆”的过程中，因此驱(qū)动疫(yì)后经济复苏的力量并不均衡(héng)，行业(yè)分化特征明显(xiǎn)。因此(cǐ)，我们重点从行业层面，观测当前各(gè)行业景(jǐng)气度水平。

　　从GDP不变价观测各行业表(biǎo)现来看，今(jīn)年一季度制造业、交通运输业、房地产业景气(qì)度(dù)明显提升，而建筑业景气度(dù)回(huí)落，与(yǔ)年初(chū)出(chū)口数据好转、服(fú)务消费(fèi)快速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱的情况相(xiāng)一(yī)致。

　　我们以2019年(nián)为基期计算各(gè)年份的(de)复合增速，观(guān)察各行业增加值变化。

　　今年一季度第一产(chǎn)业增(zēng)加值增速为3.6％，低(dī)于去年四季度的4.9％，但仍高于2019年(nián)、2020年全年增速，与近年(nián)来加快建设农业(yè)强国，推(tuī)进(jìn)农(nóng)业农村(cūn)现代化的目标有关。

　　今年(nián)一(yī)季度第二(èr)产(chǎn)业增加(jiā)值增速升(shēng)至(zhì)5.4％，高于去年四季(jì)度的4.4％。其中，制(zhì)造业迎来较快复(fù)苏，增(zēng)加值增速提升至(zhì)5.9％，高(gāo)于(yú)去年四季度的4.7％，但(dàn)低于2021年全年增速，与(yǔ)去年下半年之后外需(xū)转弱、居民商品消费(fèi)恢复偏慢有关。而建筑业景(jǐng)气度(dù)明显(xiǎn)回落，增加值(zhí)增速(sù)回落至1.9％，低于去年四(sì)季度的3.1％，主(zhǔ)要受房地(dì)产(chǎn)新(xīn)开工拖累(lèi)。

　　今(jīn)年一季度第三(sān)产业增加值增(zēng)速小(xiǎo)幅升至4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但相较疫情前仍存在产出(chū)缺口。其(qí)中，受(shòu)益于居(jū)民出(chū)行活(huó)动恢复，交通运(yùn)输(shū)、仓(cāng)储和邮政业增加(jiā)值(zhí)增速明显提升，自(zì)去年四季度(dù)的3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年、2021年(nián)全年(nián)增速；住宿和(hé)餐饮业(yè)增(zēng)加(jiā)值增速小(xiǎo)幅回升，尽管高于(yú)疫情三年(nián)来的平均(jūn)增速，但(dàn)绝(jué)对水平(píng)不及2019年(nián)，指向(xiàng)供给(gěi)水平恢(huī)复较慢。而受益于(yú)新房和二手(shǒu)房销售回暖，今年一(yī)季度房地产业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领(lǐng)域复(fù)苏分化(huà)，中(zhōng)下游改善幅度(dù)好于上游

　　对于(yú)行业(yè)景气度的观(guān)测，我(wǒ)们采用量（各行业工业增(zēng)加(jiā)值增速）与价格（各行业工(gōng)业品价格增速）分(fēn)别(bié)作为供需的衡量指(zhǐ)标。主要选(xuǎn)取28个(gè)主要行(xíng)业(yè)自(zì)2019年以来的月度数据，首先将各行业增加值增速调整(zhěng)为以2019年为基期的(de)复(fù)合增(zēng)速，其(qí)次计算2019年-2023年3月，每月的增加值增速和PPI增速的分位(wèi)数水平，通过对(duì)比2022年12月和2023年3月的分位数水平，捕捉其(qí)边(biān)际(jì)变(biàn)化。

　　今年3月，制造业各行业景气(qì)度出(chū)现(xiàn)普(pǔ)遍回暖，多数(shù)从去年12月(yuè)的“量价(jià)齐跌”转入“量升价跌”，指(zhǐ)向经济复苏初期，供给(gěi)端修复好于需求端，行业整体去库进程尚未结(jié)束。从行业景气度(dù)边际改善情况来(lái)看，下游消费制(zhì)造(zào)>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游原材料(liào)加工，煤炭行(xíng)业景气度呈现高(gāo)位放缓情况(kuàng)。

　　下游消费制造(zào)行(xíng)业中，与出行、地产后周期相关的行(xíng)业景气度最高，部分行业步入“量价齐升(shēng)”阶段(duàn)。今年(nián)3月(yuè)，与居民外出消(xiāo)费相(xiāng)关的，酒饮料茶、纺织服装、文教娱乐的(de)量价(jià)分位数水平均处在高景气度区间，烟草、家具制造行业(yè)也呈现“量价(jià)齐升”的特征；食品制造景气度(dù)有所回落，农副加(jiā)工行(xíng)业表现为“量(liàng)价齐跌”，食品制造(zào)行(xíng)业表(biǎo)现(xiàn)为“量升价跌(diē)”，二者价格下跌主要(yào)与高库存水平有关，今年2月，库存同比均处在2016年(nián)以来90％以上(shàng)分位(wèi)数水(shuǐ)平；而随着防(fáng)疫需求的(de)降温(wēn)，医(yī)药制造业景气度有(yǒu)所回落(luò)，表现为“量跌价平”。

　　中游(yóu)装备制造业行业景我们生在红旗下谁写的 我们生在红旗下完整句子气度居中，均(jūn)表(biǎo)现(xiàn)为“量(liàng)升价(jià)跌(diē)”。一方面与原材料成本(běn)下跌有关，另一(yī)方(fāng)面，也与年初外需表现(xiàn)好于(yú)内需(xū)，部(bù)分(fēn)行业仍(réng)在(zài)去库进程有关。其中，电气机械、专(zhuān)用设备、运输(shū)设备工业增加值(zhí)增速改善幅(fú)度(dù)最大，受益(yì)于国内产业升(shēng)级、出口优势带(dài)来的韧性驱动；其(qí)次(cì)是汽(qì)车制造、金属(shǔ)制品(pǐn)，改善(shàn)幅(fú)度最弱的是通用设备(bèi)、电子设备(bèi)，与房地产新开工强度较弱、消(xiāo)费电子行业周期性走弱有关(guān)。

　　上(shàng)游原材(cái)料加工行(xíng)业景气度改(gǎi)善幅度偏弱，由于行业库存水平(píng)偏高(gāo)，多数行业仍受制于价(jià)格下(xià)跌的(de)困扰，表现(xiàn)为“量升价(jià)跌”。其中，有色(sè)金属行(xíng)业生产端改善幅度(dù)最大，3月增(zēng)加(jiā)值增速位于2019年(nián)以来70％分位数水平，但受全(quán)球大(dà)宗商品下行周期影响，价格依旧承压；随着年初建筑业(yè)施工回暖，相关的黑色金属、非金(jīn)属(shǔ)制品景(jǐng)气度(dù)提升(shēng)，但由(yóu)于库存水平(píng)偏(piān)高，价格(gé)仍处在下跌区间，拖累整体盈(yíng)利水(shuǐ)平；石(shí)化链条行业生产水(shuǐ)平普遍(biàn)回暖(nuǎn)，但分位数水平仍处在50％以下(xià)的(de)景气(qì)度偏低区间，今年(nián)由于(yú)能源危机缓解，产(chǎn)品价格相较(jiào)去年(nián)同期也出现普遍下(xià)跌。

　　煤炭(tàn)开(kāi)采(cǎi)景气度仍处(chù)在(zài)高位(wèi)，但出现边际放缓，生产及价格水平同步回落。这与去年以来行业产能持续扩张有关，今(jīn)年2月，煤炭开采产(chǎn)成(chéng)品(pǐn)库存同比处在(zài)2016年以来(lái)94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业(yè)升级或是推动下一阶段(duàn)经(jīng)济复苏的主线

　　一季(jì)度，国内(nèi)经济(jì)复苏主要受益于疫后复苏红利。一方面，消费场景恢复后，出行类消(xiāo)费快(kuài)速复苏，前期积压的购房(fáng)、服(fú)务性需求(qiú)得以释放；另一方(fāng)面，国内(nèi)复工复产加快(kuài)推进，保证供给端的(de)快速恢复，是推动年初出口数据好(hǎo)转的(de)重要原因。

　　进入3月(yuè)，经(jīng)济复苏节奏(zòu)有所放缓，指向疫后红利释放效果转弱，随着未来海外总(zǒng)需求回落的预期逐步(bù)兑现，后(hòu)续驱(qū)动国内经济增(zēng)长(zhǎng)的线索(suǒ)，大概率(lǜ)来(lái)自于(yú)消费回(huí)暖和(hé)产业升级(jí)两条主线。

　　一是，随着居民收(shōu)入提升(shēng)和消费意愿改善，未来消费回暖的(de)确定性进一步增强(qiáng)，交(jiāo)通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费，以及(jí)家(jiā)电、家具(jù)、纺服等可(kě)选消费景(jǐng)气度均有望提升。

　　从一季(jì)度(dù)居民收入和消费数据(jù)看，居民收入增速提(tí)升，消费倾向开始(shǐ)回升(shēng)，已经(jīng)高(gāo)于(yú)2020-2022年，但尚未修复至疫情前(qián)水我们生在红旗下谁写的 我们生在红旗下完整句子(shuǐ)平。以2019年为(wèi)基期的复合增速看，今年一季度，全国居民(mín)人均可(kě)支配收(shōu)入增(zēng)速提升(shēng)至6.4％，高(gāo)于去年四(sì)季(jì)度(dù)的5.6％，居(jū)民人均消费支出增速提升至(zhì)5.0％，高于去年四季(jì)度的3.0％。一季度居民平均消费倾向为(wèi)62.0％，已经高于2020-2022年(nián)同期均值(zhí)60.9％，但距离2019年(nián)同期的65.2％仍有一(yī)定差距。未来随着(zhe)服务业恢复持续向好(hǎo)，有(yǒu)望带动(dòng)相关就业岗位加快恢复，进(jìn)一步提(tí)振居民消(xiāo)费(fèi)意愿。

　　从居民存(cún)贷款数据看(kàn)，居民储蓄(xù)意愿有所减(jiǎn)弱(ruò)，消费和投资信心正在筑底。今年以来，居(jū)民(mín)储蓄意愿(yuàn)有所减弱，“去杠杆”势头(tóu)缓和。从存(cún)款数据看，3月居民新增存款(kuǎn)同(tóng)比(bǐ)增量降至2051亿元，低于(yú)1-2月9375亿元(yuán)的同比(bǐ)增量均(jūn)值，也低于(yú)2022年(nián)6617亿元的月均同比增量。从贷(dài)款(kuǎn)数(shù)据看，3月居(jū)民(mín)部门新(xīn)增净融资同比多增(zēng)4859亿元，其(qí)中，短(duǎn)期信贷同(tóng)比(bǐ)多增2246亿元(yuán)，中长期信贷同比多增2613亿元。居民(mín)部门新(xīn)增净融(róng)资连续2个月维持同比扩张(zhāng)，指向(xiàng)居民预期可能正(zhèng)在筑底，“去(qù)杠杆(gān)”势头开始放缓。今年第一(yī)季度城(chéng)镇储户问(wèn)卷调查结果显示(shì)，倾向于“更多(duō)储蓄”的居民占58.0％，比上(shàng)季度减少3.8个百分点；倾向于(yú)“更(gèng)多(duō)消费”和“更多投(tóu)资”的居民分别占23.2％和(hé)18.8％，均分别高于上季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也(yě)指(zhǐ)向居(jū)民储(chǔ)蓄意愿降低、消费和投资意(yì)愿提(tí)升。

　　二(èr)是，产业升(shēng)级路径驱(qū)动下，汽(qì)车和“新三样”产品出口优势(shì)增强(qiáng)，以及相关行业设备(bèi)投资(zī)更新，有望推动(dòng)中游(yóu)装备(bèi)制(zhì)造景(jǐng)气度维持高位(wèi)。

　　一方(fāng)面，今年一(yī)季度国内出口数(shù)据回(huí)暖，除与(yǔ)欧美供需缺口短(duǎn)期走阔、国内复工复产加快推进外，也受益于RCEP政策红利持(chí)续释放，以及汽车(chē)和“新三(sān)样”产品出(chū)口优(yōu)势(shì)增强。今年(nián)在海外(wài)总需(xū)求回落(luò)背景下，我国与RCEP国家贸(mào)易往来加强、以及(jí)新(xīn)能源产(chǎn)品优势强化，有望维持装备制造领(lǐng)域出口韧性。

　　另一方(fāng)面，企(qǐ)业盈利下滑和库存高位，对(duì)制(zhì)造业投资(zī)扩(kuò)产造成一定压力。但随着下游消费稳步修复、二季度PPI同比触底回升，制造业企业盈利(lì)有望向上修复。目前看，电气机械(xiè)等(děng)装备制造业去库(kù)进程已进入下半场，今年1-2月(yuè)专用(yòng)设备(bèi)、通(tōng)用设备产成品库(kù)存(cún)增速呈现触底反(fǎn)弹。随着(zhe)需求回暖、盈利(lì)修复(fù)，企业(yè)将从主动去库逐步(bù)转向被动去(qù)库、主(zhǔ)动补库，设备投资(zī)需求将随(suí)之提升(shēng)。

　　二(èr)、海外(wài)观察

　　2.1金(jīn)融与流动性数据(jù)：各国国债收益率(lǜ)多数上行

　　美国10年期国债收益率上(shàng)行。本周(zhōu)（截至4月21日）美国10年期国债收益率3.57％，较(jiào)上(shàng)周末上行5BP，其中通胀预期较上周下行2BP，实际收益率1.29％，较上(shàng)周(zhōu)末上升7BP。法(fǎ)国10年期(qī)国债收(shōu)益率较上(shàng)周末(mò)上行5BP至2.99％，德国(guó)10年期国债收益率(lǜ)较(jiào)上周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益率较上周末上(shàng)行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国(guó)债收益率较上周末上行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日）。

　　美(měi)国10y-2y国债收益率利差收窄。本周美国10年期和2年期国债期(qī)限(xiàn)利差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级(jí)企业期权调整(zhěng)利差较上周末(mò)持平(píng)为0.55％，美国高收益(yì)债(zhài)期权调整利差(chà)较(jiào)上周末上(shàng)行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市涨跌分化，大宗商品价格普(pǔ)跌

　　全(quán)球股(gǔ)市涨跌分化。本周（4月17日至4月(yuè)21日(rì)），欧洲(zhōu)股市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美(měi)股全线下跌，标普500、道琼(qióng)斯工业指数、纳(nà)斯达克指数分别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新(xīn)西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综(zōng)合指数、上证指数、恒生指数分别(bié)下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格(gé)普(pǔ)跌。其中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品价格(gé)普(pǔ)跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌(xīn)、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美欧加息步伐或将继续(xù)

　　4月19日，美联储褐(hè)皮(pí)书公布(bù)，显示近几周美国经济增长(zhǎng)陷入停滞，通胀和招聘(pìn)活动放缓，信(xìn)贷渠(qú)道变窄。褐皮书称，最(zuì)近几周美国总体(tǐ)经济活动(dòng)几乎(hū)没有变化(huà)，几个(gè)辖区(qū)指出在(zài)不确(què)定性增加和对流动性的担忧(yōu)加剧之(zhī)际，银行(xíng)收紧(jǐn)了(le)贷款标准。近期美(měi)国总体物价(jià)水平温和(hé)上升(shēng)，但价格上涨速度或有(yǒu)所放缓。

　　美联储官员表(biǎo)示(shì)为应对(duì)高(gāo)通(tōng)胀，加(jiā)息步伐或将继续。4月21日，美联储哈(hā)克称(chēng)，需要(yào)进一步收紧政策来应对高通胀，加息结束后美联储将(jiāng)需要在一段时间内(nèi)维(wéi)持利率稳定。同日美联(lián)储(chǔ)梅斯特表示(shì)，预计今年(nián)货币(bì)政策(cè)将需要进一步(bù)进入限制性区域，终端利率(lǜ)或将高(gāo)于5％，具体取决于(yú)经济(jì)和金融形势的发展(zhǎn)。

　　欧洲央行货币(bì)政策会议纪(jì)要公(gōng)布，绝大多数委员(yuán)同(tóng)意将(jiāng)利率上(shàng)调50个(gè)基点。4月20日公布的(de)欧洲央行会(huì)议纪要显示，货币政策在降低通胀方面仍有(yǒu)一(yī)段路要走(zǒu)，一些委员认(rèn)为整体而言(yán)通胀风(fēng)险倾向于上行。金融市场(chǎng)紧(jǐn)张(zhāng)局势被(bèi)视为经(jīng)济和(hé)通(tōng)胀前景(jǐng)重大(dà)不确定性的来源。然而除非形势显著恶(è)化，否则金融市场的(de)紧张局势(shì)不太可能从(cóng)根本上改变欧洲央行管理委员会对(duì)通胀(zhàng)前景(jǐng)的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法(fǎ)案(àn)”落地；美(měi)财长耶伦强调美国“国家安(ān)全”

　　4月18日(rì)，欧洲理事会和(hé)欧洲议(yì)会通过(guò)了一项临(lín)时政(zhèng)治协(xié)议，就(jiù)涉及430亿欧(ōu)元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目标(biāo)是到2030年，欧(ōu)盟拟动用430亿欧元资金提振半导体行业，以将欧盟占全球半(bàn)导体(tǐ)制造市场的份(fèn)额从10％提(tí)升至至少(shǎo)20％；大幅(fú)提(tí)升(shēng)芯片制造(zào)工艺，建立欧(ōu)盟的(de)半导(dǎo)体(tǐ)供应链，并(bìng)与美国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡锡表示，正在推出一(yī)份债务上限(xiàn)相关(guān)立法措(cuò)施。白(bái)宫需(xū)要开始(shǐ)就债(zhài)务(wù)上限进行(xíng)谈判；众议院共(gòng)和(hé)党希望提高债务上限并削(xuē)减支出；正在推出一份(fèn)债务上限(xiàn)相关(guān)立法(fǎ)措(cuò)施(shī)；债务法案将设法(fǎ)收回未使用的防(fáng)疫资金(jīn)用(yòng)于日常开支；法案将减(jiǎn)少对国税局(jú)的拨款，并(bìng)结束绿(lǜ)色产业(yè)补贴措施。

　　4月20日(rì)，美国财政部长耶伦就中(zhōng)美关系发表讲话，表明美国无意(yì)与中国脱钩，但未来仍将强调(diào)“国家安全”。耶(yé)伦宣称(chēng)，任何与(yǔ)中国脱钩的努力都将是(shì)“灾难性的(de)”，美国寻求与(yǔ)中国建立“建设(shè)性(xìng)和公平(píng)的经济关系(xì)”。但(dàn)“当(dāng)美国利益受到(dào)威胁时(shí)”，美(měi)国(guó)将(jiāng)坚定地捍卫国家(jiā)安(ān)全，即使(shǐ)以牺(xī)牲中美关系为代价(jià)。在(zài)国际关(guān)系(xì)中，耶伦表示美中两国(guó)有必要(yào)“坦诚讨(tǎo)论棘手问题”，比如帮助面临债务(wù)问(wèn)题(tí)的新兴市场和(hé)发(fā)展中国(guó)家等。

　　三、国内观(guān)察(chá)

　　3.1上游：原(yuán)油、铜(tóng)价(jià)环(huán)比上涨

　　原油价格环比(bǐ)上涨，环(huán)比由负转正。2023年4月以(yǐ)来(lái)，WTI原油(yóu)价格环比上涨(zhǎng)10.06％，环比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的-4.54％转正为本月的(de)10.06％，最(zuì)新月(yuè)度(dù)均价(jià)为80.75美元/桶。布伦(lún)特原(yuán)油价格环比上(shàng)涨7.14％，环(huán)比由负转正，由上月的(de)-5.18％转正为本(běn)月的7.14％，最新月度均价为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库存同比下(xià)降。2023年(nián)4月以来，铜价环比(bǐ)上涨0.86％，环比由负转(zhuǎn)正，由上(shàng)月的-1.33％转正(zhèng)为本(běn)月的0.86％，库(kù)存同比下降51.71％，降(jiàng)幅(fú)相对上月(yuè)扩大44.13个百分点。铝价环比上(shàng)涨2.25％，环比由负转正，由上月(yuè)的-5.26％转正为(wèi)本月(yuè)的2.25％，库存同比下(xià)降10.57％，降幅缩窄15.36个百分(fēn)点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升，螺纹(wén)钢价格环比下跌，库存同比(bǐ)下(xià)降

　　水泥(ní)价格指(zhǐ)数环(huán)比(bǐ)上升。4月以来，全国(guó)水(shuǐ)泥价格指数环比上涨2.27％，增幅(fú)缩小0.92个百分点。华北、东北、华东(dōng)、中南、西(xī)北以及(jí)西南(nán)各区价格(gé)指数(shù)环比(bǐ)分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢价格环(huán)比下跌，库存同(tóng)比下降，钢坯库存同比(bǐ)上(shàng)涨。2023年4月以(yǐ)来，螺纹钢价格环比(bǐ)由正转负，环比由(yóu)上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同(tóng)比(bǐ)下降15.42％，跌幅相(xiāng)对上月(yuè)缩(suō)窄3.26个(gè)百(bǎi)分(fēn)点。钢(gāng)坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商(shāng)品(pǐn)房成交面积(jī)增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜价下跌，水(shuǐ)果价格上涨

　　商品房成交面积增幅缩窄。2023年4月以来，商品(pǐn)房成交面(miàn)积(jī)上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二(èr)线、三线城市商品房成(chéng)交面积同比分(fēn)别为：97.11％、59.75％以及(jí)36.2％，同比变动(dòng)幅度分(fēn)别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点。

　　土地成交面积跌幅收窄。2023年(nián)4月(yuè)以来，百(bǎi)城(chéng)土地供应面积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成(chéng)交面积同比增速为-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土地成交(jiāo)溢价率为5.50％，较上月上(shàng)涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价(jià)格上涨(zhǎng)。2023年4月(yuè)以(yǐ)来(lái)，猪肉价格环比下(xià)跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅(fú)相对上月扩大2.6个百分点。蔬菜(cài)价格环比下跌8.22％至(zhì)4.89元/公斤，跌幅缩(suō)窄(zhǎi)0.55个百分(fēn)点。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤(jīn)，增幅缩小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用(yòng)车日均零售销量增幅扩(kuò)大(dà)。4月(yuè)以来，乘用车日(rì)均零售销量同(tóng)比增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个百(bǎi)分点。批发销量同比增(zēng)加15.64％，增幅扩(kuò)大8.26个百(bǎi)分点。

　　3.4流动性：货币市(shì)场(chǎng)利率趋(qū)势分化，国债利率普遍(biàn)下行

　　货币市场利率趋势分化，国(guó)债利率普遍下行。2023年4月以来，R001较上月末下行(xíng)36bp至(zhì)2.29％；R007较(jiào)上月末下(xià)行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月末上(shàng)行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一(yī)年期国债利率较上月(yuè)末(mò)下(xià)行(xíng)8bp至2.19％。十年(nián)期国债利率较上(shàng)月末下(xià)行2bp至(zhì)2.83％。一年期(qī)AAA+企业(yè)债利率较上月末(mò)下(xià)行(xíng)3bp至2.7％。十年期AAA+企(qǐ)业债利率(lǜ)较(jiào)上(shàng)月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策(cè)：发改委强调提振消(xiāo)费(fèi)持续回升(shēng)的动力(lì)；国资委强(qiáng)调着力发展战略性新兴(xīng)产业

　　4月19日，国家发展改革委举行(xíng)4月份新闻发布(bù)会(huì)，强调要提(tí)振(zhèn)消费持续(xù)回升的(de)动力。接(jiē)下来将(jiāng)重(zhòng)点做好(hǎo)四(sì)方(fāng)面工作：一是，研究起草(cǎo)关于恢(huī)复和扩大消费的(de)政(zhèng)策(cè)文件，围绕大宗消费、服务消费(fèi)、农村消费等重(zhòng)点领(lǐng)域(yù)；二是，下(xià)大(dà)力(lì)气稳定汽车消(xiāo)费，大力推动新能源汽车下乡；三是，会同有(yǒu)关方面优化(huà)就业、收入分配和消费全链条(tiáo)良性循环促进机制；四是，研究制定关于营造放心消费环境(jìng)的政策文件(jiàn)。

　　4月(yuè)19日，国(guó)资委党(dǎng)委召开扩大会议(yì)，强调推(tuī)动国资央(yāng)企着力(lì)发(fā)展(zhǎn)实体经济特别是战略性新(xīn)兴产业。会议认为，要更好(hǎo)推动国(guó)资央企在(zài)中国(guó)式现代化新征程中走在前列，着(zhe)力提(tí)升科技(jì)自立自强水平，提(tí)升自(zì)主创新能力；着力发展实体经济(jì)特别是战略性新兴产(chǎn)业，加快推进现代化产业体系建设；抓好新一轮国(guó)企(qǐ)改革深化提升行动(dòng)组织实施，高水(shuǐ)平(píng)参与共建“一带一路”。

　　4月20日，工信部举(jǔ)办发(fā)布会介绍一季度工(gōng)业和信息化发展状况，表示下一步将制定实施重(zhòng)点行业稳增长(zhǎng)的工作方案。一(yī)是营造良好产业(yè)发展环(huán)境，落实落细稳增长政策(cè)举措(cuò)，抓实抓细部省协(xié)作(zuò)、部门(mén)协同；二是推动出口保稳提质，加大(dà)对制造业外贸企(qǐ)业的支持力度，配合(hé)有关部门落实好稳外(wài)贸政策举(jǔ)措；三是促(cù)进内需加(jiā)快恢复，以高质量供给促进消费；四是持续增强发展(zhǎn)动能，加(jiā)快战略性新兴产业的创新发展。

　　四、财(cái)经日历(lì)

　　五、风险(xiǎn)提(tí)示(shì)

　　国内经(jīng)济恢复力度不及预期；海外需求超预期回落。

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