“现(xiàn)在的房地(dì)产(chǎn)很难再出现像过去十年的系统性行(xíng)情。”思(sī)睿集(jí)团合伙人、首席经济学家洪灏向(xiàng)《红周刊》表示，房地产行业分(fēn)化的愈加(jiā)明显(xiǎn)，让(ràng)机(jī)构(gòu)和投资(zī)者的关注(zhù)度(dù)从板块向单个(gè)标的转移。上(shàng)海利檀投资(zī)董事(shì)长陈昊扬向《红周刊》指(zhǐ)出，从行业来看，无(wú)论是业绩(jì)，还是估值，房(fáng)地(dì)产(chǎn)都已经双(shuāng)杀到了最(zuì)底部(bù)，而且(qiě)是反复(fù)地(dì)杀到了底部，再往下的空间已经(jīng)不大了。

　　三道红线等(děng)指标

　　成(chéng)挖掘个股(gǔ)阿尔(ěr)法重(zhòng)要参考(kǎo)

　　那么如何寻(xún)找房地产(chǎn)个股的(de)阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房(fáng)地产赛道(dào)中进行选择，需要非常小心，避免选(xuǎn)了半天，标的公司出现爆(bào)雷的情(qíng)况。除此之外(wài)，洪灏指出，需要满足以下三个基准(zhǔn)：有大的(de)国资背景的、杠杆率(lǜ)较低(dī)的(de)、此前没有踩过红线(xiàn)的。

　　他还表示，如果关注一(yī)下今年房地(dì)产的开发资金(jīn)来源(yuán)，可(kě)以(yǐ)发现，其实银行的信贷倾向(xiàng)是不太愿(yuàn)意给房企贷款(kuǎn)的，房企的主(zhǔ)要(yào)资金来源来自新盘的(de)销售。但今年新房的销售(shòu)情况(kuàng)相较(jiào)一般(bān)。再关注(zhù)一下，哪些房企(qǐ)能从(cóng)银行拿到钱，其实主(zhǔ)要(yào)还是那(nà)些(xiē)有国(guó)企(qǐ)背(bèi)景的房企，民(mín)营(yíng)房企(qǐ)相对比较困难，所以(yǐ)整个(gè)行业出现(xiàn)了(le)一个很明显的分化(huà)，无论(lùn)是在(zài)销售，还(hái)是融资(zī)等各个方面都非常(cháng)明显。现在(zài)有国资(zī)背景的房(fáng)企(qǐ)在资本市场表现相对较好，但(dàn)没有国资(zī)背(bèi)景的(de)民营房(fáng)企股价大多表现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地(dì)产行业内，我(wǒ)们的逻辑是，“寻找最后的赢家”。而具体到如(rú)何挖掘(jué)，我们(men)会特别重视企业的(de)成(chéng)本优(yōu)势(shì)，更具体一点(diǎn)，就是它的净借贷(dài)水平（净负债率）是不是行(xíng)业内的最低(dī)水平；利润率是不是行业内最(zuì)高的；融资成本是(shì)否是行业内最低的(de)；建安成(chéng)本是否(fǒu)也是业(yè)内最低(dī)的；这些(xiē)都是(shì)我们看(kàn)重的一(yī)家房企的综合成本。

　　需要注意的是(shì)，能(néng)够(gòu)同时满足上述条件的房企并(bìng)不多。即便(biàn)是在国央企中(zhōng)，仍有(yǒu)部分房企出现了“三道红(hóng)线”的(de)“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐恶化的(de)趋(qū)势。以(yǐ)A股(gǔ)为例，《红周刊》根据Wind数(shù)据整理(lǐ)发现，截至2022年末，天房发展、陆(lù)家嘴、格(gé)力地产、西藏城投(tóu)、中交地产(chǎn)、中国(guó)武夷等国(guó)央企“三道(dào)红线(xiàn)”全踩。

　　除此之外，城建发展(zhǎn)、京投发展(zhǎn)、光明(míng)地产、云南城(chéng)投(tóu)、首开股份、珠(zhū)江股份、城投控股等国央企房企也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看(kàn)出，即(jí)便是有着较稳(wěn)健特色的国央企房企(qǐ)，其(qí)财务指标称得上完(wán)全健康的仍(réng)是少(shǎo)数。而更加值得注意(yì)的是，在2022年，不少国企，甚(shèn)至地方(fāng)国(guó)企开始大举扩张。而这无疑又进一步考验(yàn)着国(guó)央企的资金链情况。

　　对房企而(ér)言，扩张速度的张弛有度尤为(wèi)重要，节奏把握准确，有(yǒu)助(zhù)于房企储备优质“弹药”；但过于乐(lè)观的预判未来市场，以及过于(yú)激进(jìn)的扩张拿地节奏也有(yǒu)可能(néng)让房企(qǐ)重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬(yáng)以其配置的一家房企(qǐ)进行举例，它从2018年(nián)开始到2021年，连(lián)续4年的(de)净借贷比例都(dōu)维(wéi)持在33％左右，完全没有增(zēng)加(jiā)杠杆比例。而到2022年，这(zhè)家房企明显(xiǎn)感觉到机会来了(le)，其(qí)开始在一线城(chéng)市进行大(dà)举(jǔ)拿地，净(jìng)负债率也由(yóu)此前(qián)的33％左右水准提高到(dào)45％左(zuǒ)右，涨(zhǎng)了接(jiē)近三分之一(yī)。与此同时，该房企(qǐ)新购入地块也实现了快(kuài)速的开盘利(lì)用率，预计今年会有更多的(de)楼盘入市。像这类企业就符合“最后的赢(yíng)家”的特点。一方面(miàn)，在于它本身储(chǔ)备了很多弹(dàn)药，去年拿地超1000亿元，且(qiě)其中(zhōng)一半在一(yī)线城市，另外一半也主要(yào)集中在强二线和二线城市；另一(yī)方面，它的扩(kuò)张是(shì)有节制地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同样提(tí)醒道，与之相反(fǎn)，有(yǒu)些房企的扩张速度(dù)让人感觉又回到了2016年(nián)、2017年，或者说看到了2016年(nián)～2020年期间扩张的民(mín)营企业的(de)影(yǐng)子。虽然说，见到机会时要(yào)出(chū)手(shǒu)，但出手的章法仍要小心(xīn)，如果负债率扩张得(dé)太(tài)快，但未(wèi)来的两年市场(chǎng)没有想象得那么(me)好，可能会(huì)重蹈覆(fù)辙。

　　那么如何来衡量(liàng)一家房企的扩张速度是否(fǒu)激进？陈昊(hào)扬向《红周刊》表示，主要还(hái)是(shì)看(kàn)房企的净负债率水(shuǐ)平，在我(wǒ)看来，这个比例如果超过60％，就是(shì)扩张(zhāng)得(dé)过于(yú)快(kuài)速了(le)。

　　不难看出，这一标准(zhǔn)要(yào)比“三(sān)道红(hóng)线”对(duì)房企(qǐ)的净负债率(lǜ)要求不得高(gāo)于100％要更加(jiā)严格(gé)。陈昊扬解释，当前房地产(chǎn)行业的复苏(sū)速(sù)度并没(méi)有那么(me)快(kuài)，所以要规避公司净负债率(lǜ)提高到一个比(bǐ)较(jiào)危险的水(shuǐ)平(píng)。

　　《红周刊》对在2022年拿地(dì)较积(jī)极的(de)房(fáng)企梳理发现，中交(jiāo)地产(chǎn)、中国金茂、华发股份、越秀地(dì)产、绿城中(zhōng)国、保利发展等房企2022年净(jìng)负(fù)债率都在60％之上。其中(zhōng)，中交地产(chǎn)净(jìng)负(fù)债(zhài)率持续居高(gāo)不下(xià)，在2020年至2022年(nián)期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对比的是(shì)，华润置地、中国海外发展(zhǎn)、万科A、滨江集(jí)团、招商蛇口、龙湖集团(tuán)等房企在践(jiàn)行(xíng)较(jiào)积极(jí)的(de)拿地策略的同时(shí)，也较好地控制了公司的扩张速度与净负债率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)（见(jiàn)附表）。

　　滨江(jiāng)集团等个别民营(yíng)房企

　　或具备“最(zuì)后赢(yíng)家”的(de)黑马特质(zhì)

　　陈昊(hào)扬指出，实际上，他们是以同(tóng)一筛选标准来看(kàn)国(guó)央企(qǐ)与民(mín)营房企，但在各维度的实际表现上，国央企确实会(huì)更胜(shèng)一筹。如国央企的融资(zī)成本更低，融资渠道也更顺畅，能够做到想融就(jiù)融，这(zhè)样(yàng)，国央企自然(rán)而(ér)然(rán)就具有(yǒu)天然优(yōu)势。

　　虽然对比民营房企，机(jī)构更(gèng)加看(kàn)好国央企，但这也并(bìng)不意味(wèi)着，民营企业中就没有“黑(hēi)马”的(de)存在。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发(fā)现，仍有少(shǎo)数民(mín)营房企同样受到(dào)机构的青睐(lài)。比如，根据(jù)2023年一季报(bào)，滨江(jiāng)集团(tuán)的十大流通股东中新进了“中国工商银行股份有(yǒu)限公司－景顺长城中国(guó)回报灵活配置混合型(xíng)证券投资基金”“全国社保(bǎo)基金一一六组合”等(děng)。

　　除(chú)此(cǐ)之外，自2021年开始，百(bǎi)亿私募珠海阿(ā)巴马资产管理有限公司就(jiù)长期持(chí)有(yǒu)滨江集团。根据(jù)一(yī)季报，该(gāi)资产公(gōng)司的(de)几只产品合(hé)计持有(yǒu)滨江集团9543万股，约(yuē)占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受(shòu)青睐，和(hé)其自(zì)身(shēn)的基本面表(biǎo)现(xiàn)存在一定关系(xì)。2020年以来的近三年(nián)时间(jiān)，房(fáng)地产(chǎn)市场(chǎng)整(zhěng)体在走“下坡路”，但作为杭州本土房企(qǐ)的滨江集团仍是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表(biǎo)现、销售规模、新增(zēng)土储、股(gǔ)价表现等多维(wéi)度都表现了较强的增(zēng)长势头。

　　业(yè)绩(jì)方面，2020年～2022年期(qī)间，滨江(jiāng)集(jí)团扣非归母净利(lì)润依(yī)次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发(fā)布的(de)2023年(nián)一(yī)季报，今年一季度，滨江集团更是实(shí)现了扣非归母(mǔ)净(jìng)利润5.41亿元，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时(shí)代”仍能保持自身业绩的持续增长，和滨(bīn)江(jiāng)集团扎根杭州的战略布局关(guān)系密切(qiè)。根据(jù)2022年年报，滨(bīn)江集团有近七成营收来自杭州地区，而在2021年，杭州地区(qū)的营收比重只占到近六(liù)成。近三(sān)年持续稳居杭州房企销售排名第一。

　　与(yǔ)此(cǐ)同时(shí)，滨江集团(tuán)在(zài)杭(háng)州(zhōu)的土储补充同样(yàng)较为积(jī)极(jí)，根据诸葛(gé)找房(fáng)、住在杭州网数(shù)据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金额(é)依次为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样持续稳(wěn)居(jū)杭州的本土第一。

　　而滨江集团在杭州的较突出表现，也让滨江(jiāng)集团的房企排名迅速提(tí)升(shēng)。到2023年，滨江集团的房企(qǐ)排名(míng)已冲进前十，根据中指数据，2023年(nián)前4月，滨江集团(tuán)实(shí)现销售额(é)607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注(zhù)意的是，2020年(nián)至今，滨江集团股价(jià)翻了(le)超一(yī)倍(bèi)以上，而近期，滨(bīn)江集团更是迎来(lái)多家机构的集中调研。滨江(jiāng)集团(tuán)发(fā)布公告表示，公司(sī)于(yú)5月10日接受了信(xìn)达(dá)证券、金鹰基(jī)金(jīn)、建信养老(lǎo)、新(xīn)华养(yǎng)老等(děng)18家机构调研。

　　产业链布(bù)局重点移至存量(liàng)赛(sài)道

　　机构在下游家(jiā)纺、家(jiā)居、物业觅α

　　实(shí)际上房(fáng)地产开(kāi)发只是房地(dì)产产(chǎn)业(yè)链上的中游环节，其上游主(zhǔ)要为钢铁、水泥、建材(cái)、玻(bō)纤(xiān)等材料供应(yīng)商，而(ér)下游应用(yòng)行业主要包括中介服务(wù)、家用电器、物业管理、家居用品。综合《红(hóng)周刊》的采访(fǎng)，房地产开发(fā)环节与(yǔ)上游材料端息息相关，新盘开工不足(zú)导致上游不被(bèi)看好，机构寻觅个股(gǔ)阿尔法的思(sī)路(lù)渐渐移(yí)至下游。“中国房地(dì)产行业在进(jìn)入存量房时代，所以对地产(chǎn)产业(yè)链，尤其(qí)是偏消费(fèi)属性的家装家居领域，我们相对看好，因为居民保(bǎo)有(yǒu)的(de)住房规模越(yuè)来(lái)越大，随着时(shí)间的增加(jiā)，内装更新(xīn)的需求也会越来越多(duō)。美国过去的(de)数据充分说明了(le)这一点，在新房销售见顶(dǐng)之(zhī)后，家具消费(fèi)的增长却一直都很(hěn)好。对(duì)于地产产业链，我们相对(duì)看好和(hé)内装相关的行业(yè)，例如(rú)消费建(jiàn)材、家(jiā)居装饰等(děng)。”万家(jiā)基金人士(shì)表示。

　　而根据《红周刊(kān)》对(duì)下(xià)游细分中(zhōng)相关赛道龙头年内(nèi)表现的统计(jì)，目前(qián)暂居前两位(wèi)的都(dōu)是来自家纺赛道(dào)的(de)公司，它(tā)们分别是富安(ān)娜和水(shuǐ)星家纺(fǎng)，特别(bié)是前(qián)者在月线连(lián)收(shōu)七根阳线的基础(chǔ)上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼近30％。

　　以前者为(wèi)例，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家居、生活类产(chǎn)品的(de)研发、设计、生产及(jí)销售，旗下拥有原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和(hé)“酷奇智”自有品牌。第一季度报告显(xiǎn)示(shì)，报告期内，富(fù)安娜实现(xiàn)营业收入约6.2亿元，同比(bǐ)减(jiǎn)少(shǎo)7.57％；不过(guò)实(shí)现(xiàn)归(guī)属于上市公司股东的(de)净利润约(yuē)1.11亿元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从上(shàng)市(shì)公司一季报的十大流通(tōng)股股东来看，能够(gòu)发(fā)现该股早已成为基金(jīn)重(zhòng)仓股的天下(xià)，彼时包括公募的中(zhōng)欧(ōu)价值发现、中(zhōng)欧潜(qián)力价(jià)值、工银瑞信灵动(dòng)价值、宝(bǎo)盈(yíng)新(xīn)价值和私募的明(míng)河2016，都在(zài)其中出现，占据了半壁江山。需(xū)要强调(diào)的是，中欧的两(liǎng)只基金都是价(jià)值(zhí)派基金经理曹(cáo)名(míng)长在管的产品(pǐn)，首季其同时重仓的房地产产业链(liàn)股票还有金(jīn)地集(jí)团和大亚圣象。

　　对(duì)比(bǐ)而言，前几年曾经风光一时中国东八区有哪些城市 整个中国都在东八区吗的(de)家居板(bǎn)块也因疫情、消费复(fù)苏进程缓慢(màn)等多因素(sù)一度沉寂(jì)，不(bù)过(guò)好在困境(jìng)反转露(lù)出曙光，家居板块中年内(nèi)表现最好的是志邦家居。同一时(shí)间段，该股年(nián)内(nèi)上涨(zhǎng)已(yǐ)经超过23％，从(cóng)业绩(jì)来(lái)看，无论是营收还(hái)是(shì)归母净(jìng)利润，公司都实现(xiàn)了(le)同比双(shuāng)升(shēng)。

　　从公司(sī)的十大流通股股(gǔ)东来看，《红周刊》发现广(guǎng)发(fā)基金经理罗洋慧眼(yǎn)独(dú)具(jù)，一季报中他管理的广发(fā)策略(lüè)优选和广发安宏(hóng)回报均增加(jiā)了持(chí)股，而这两只产(chǎn)品也成为志邦家居十大流通股股东(dōng)中仅有(yǒu)的两(liǎng)只(zhǐ)公(gōng)募。有意思(sī)的是，他似乎对于定制家居类标的情有(yǒu)独钟，在另一家赛道公司金牌橱柜中，他管理的全部三只产品均登榜十大流通股(gǔ)股东，其(qí)也成(chéng)为他的独门重仓股(gǔ)。

　　除去家居家纺(fǎng)外，下(xià)游的物业(yè)股也越来越被机(jī)构(gòu)所青睐，不过(guò)这类标(biāo)的大多在香港(gǎng)上市(shì)，如何(hé)选择(zé)成为难题(tí)。对此，前述(shù)上(shàng)海公募基(jī)金经(jīng)理举例分析：“物业服务(wù)不是一个高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是(shì)希望挣的(de)是市场化应该挣(zhēng)的钱，以我曾经买的绿(lǜ)城(chéng)服(fú)务为例，它(tā)在中高(gāo)端楼盘(pán)占比是比较(jiào)高(gāo)的，每年到期的合(hé)同里提价成(chéng)功(gōng)率在(zài)30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到(dào)期之后，经(jīng)过两三轮(lún)合同(tóng)周(zhōu)期还(hái)能做到(dào)产品提价。”

　　“行业里真正能(néng)做到产品提价的公司很少，因为物业公司很(hěn)容易(yì)一开始是挣钱的(de)，后(hòu)面因为保安这些(xiē)固定(dìng)人员成本(běn)的年度增长，不(bù)过服(fú)务没(méi)有特别好，客户(hù)没有那么(me)满意，能做到提价难度是(shì)非常大(dà)的。但是该公(gōng)司能(néng)在业内做(zuò)到(dà中国东八区有哪些城市 整个中国都在东八区吗o)到(dào)期之后(hòu)提(tí)价率比(bǐ)较高，这跟它的定位和比较好的服务是有关系的。”他进一步(bù)强调。

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