文：天(tiān)风宏观宋(sòng)雪涛/联系人(rén)向静姝(shū)

　　美国经(jīng)济没有大问(wèn)题(tí)，如果一定要从鸡(jī)蛋里(lǐ)面找(zhǎo)骨头，那(nà)么(me)最大的问题既不是银行业(yè)，也不(bù)是房(fáng)地产，而是(shì)创(chuàng)投泡(pào)沫(mò)。仔细(xì)看硅谷银行（以及类似(shì)几家美国中小银行）和(hé)商(shāng)业地产的情况，就会发现他(tā)们的问题(tí)其实来源相同——硅谷银行破(pò)产和商业地产(chǎn)危机，其实都(dōu)是创投泡沫(mò)破灭的牺牲(shēng)品(pǐn)。

　　硅(guī)谷银(yín)行的主要问题不在资产(chǎn)端，虽(suī)然他的(de)资产(chǎn)期限过(guò)长，并且(qiě)把资产(chǎn)过于(yú)集中在一个篮子里，但(dàn)事实上，次(cì)贷危机后监管(guǎn)对(duì)银行特别是大(dà)银行的(de)资本管制大幅(fú)加强(qiáng)，银行资产端的(de)信(xìn)用风险(xiǎn)显(xiǎn)著(zhù)降低，FDIC所有担保银行的一级风险资本充足(zú)率从次(cì)贷(dài)危机前的(de)不到(dào)10％升至2022年底的13.65％。

　　硅谷银行的真正问题(tí)出在负债端，这并不(bù)是他自己的问(wèn)题，而是储户的问题，这些(xiē)储户也不是(shì)一般散户，而(ér)是硅谷的(de)创投公司(sī)和风投。创投泡沫在快(kuài)速加息中破灭(miè)，一二级市场出现(xiàn)倒挂，风投机(jī)构失(shī)血(xuè)的同时从(cóng)投(tóu)资项目中撤资，创投企业(yè)被迫从硅(guī)谷银行(xíng)提取存款用于补充经营(yíng)性现金流，引发了一连串的挤兑。

　　所以，硅谷(gǔ)银行的问题不是“银行”的问题，而是“硅谷”的(de)问(wèn)题。就连同时(shí)出(chū)现危(wēi)机的瑞信，也是(shì)在重(zhòng)仓了中概股(gǔ)的对冲基金Archegos上出现了重大亏损，进而暴露出巨大的资产问(wèn)题(tí)。硅谷(gǔ)银行(xíng)的破产对美国(guó)银行业来说，算不上(shàng)系(xì)统性影响，但对硅谷的创投圈、以及金融资本与创投企业深(shēn)度结合的这(zhè)种商业模式来(lái)说，是重大打(dǎ)击(jī)。

　　美(měi)国商业地产是创(chuàng)投泡沫破(pò)灭的另(lìng)一个受害者，只(zhǐ)不过叠加了疫情(qíng)后(hòu)远程办公的新(xīn)趋势。所谓的商(shāng)业地产(chǎn)危(wēi)机，本质也(yě)不(bù)是房(fáng)地(dì)产的问(wèn)题。仔细看美国商业地产(chǎn)市场，物流(liú)仓储(chǔ)供不应(yīng)求，购物中心已是(shì)昨(zuó)日黄(huáng)花，出(chū)问题(tí)的是写字楼的(de)空置率上升和租金下跌(diē)。写字楼空置问(wèn)题最突出的地区(qū)是湾区、洛杉矶和(hé)西雅图等(děng)信息科技(jì)公司集聚的西(xī)海岸，也是受到(dào)了创投企业和科(kē)技公(gōng)司就业疲软的拖累(lèi)。

　　我们(men)认为真(zhēn)正值(zhí)得讨(tǎo)论的问题，既不是小型银(yín)行的缩(suō)表(biǎo)，也不(bù)是地产的潜在信(xìn)用风险，而(ér)是创投泡沫破(pò)灭(miè)会带(dài)来(lái)怎样的连锁反(fǎn)应？这些(xiē)反应(yīng)对经济系统(tǒng)会带(dài)来(lái)什么影响？

　　第(dì)一，无论从规模(mó)、传(chuán)染(rǎn)性还是影响范围来看，创(chuàng)投泡沫破灭都不会(huì)带来系统性危机。

　　回复好和好的的区别在哪里，好,好的区别ag="BDCONTENTCONTROL_AUTO_SAVE_SubTitle" docpart="C231A3DB8ADDC4488D52DBCF02FAB480">和引(yǐn)发(fā)08年金融危机的房(fáng)地(dì)产泡(pào)沫对比，创投泡沫对银行(xíng)的影响要小(xiǎo)得多。大多数科(kē)创企业是股权融(róng)资，而(ér)不(bù)是债权融资，根据OECD数据(jù)，截至2022Q4，股权(quán)融(róng)资在(zài)美国非金(jīn)融企(qǐ)业(yè)融资中的占比为76.5％，债券融(róng)资和贷(dài)款(kuǎn)融(róng)资仅占比8.8％和(hé)14.7％。

　　美国银行并没有统计对科技(jì)企业(yè)的(de)贷款数据，但(dàn)截(jié)至(zhì)2022Q4，美国银行对整体企业贷款占(zhàn)其资产(chǎn)的比(bǐ)例为(wèi)10.7％，也(yě)比(bǐ)科网时期的14.5％低4个百分点(diǎn)。由(yóu)于科创企业和银行体系的(de)相对(duì)隔离，创投泡沫不会像(xiàng)次贷危机一样，通过金(jīn)融杠杆和影子银行，对金融系统(tǒng)形(xíng)成毁灭性打(dǎ)击。

　　此外，科技股也不像房(fáng)地产是(shì)家庭(tíng)和企业广泛持有的(de)资产，所以创投泡沫破灭会带来硅谷和华尔街的局(jú)部财富毁灭，但不会带来居民和企业的广泛财富缩水。

　　第二，与2000年科网泡沫（dotcom）比，创投泡沫要“实在”得多。

　　本世(shì)纪初的科网泡(pào)沫(mò)时期，科(kē)技企(qǐ)业还没找到可靠的(de)盈(yíng)利(lì)模式。上世纪(jì)90年(nián)代互联(lián)网信息技(jì)术的快速发展以及美国(guó)的信(xìn)息高速公路战(zhàn)略(lüè)为(wèi)投资者勾勒出一幅美(měi)好(hǎo)的蓝图，早期快速增长的用户(hù)量让大家(jiā)相信科(kē)技企业可以重塑人们的生活方式，互(hù)联网公司(sī)开始盲目追求快速增长，不(bù)顾一切代价烧(shāo)钱(qián)抢占市场，资本(běn)市场将估值依(yī)托在点击量上(shàng)，逐步脱离了(le)企业的实际(jì)盈利能(néng)力(lì)。更有甚者，很多公司其实(shí)算不上真正(zhèng)的互联(lián)网公司，大量公司甚至(zhì)只是在名称上(shàng)添加了e-前缀或是.com后缀，就能(néng)让股(gǔ)票价格上涨。

　　以美国在(zài)线(xiàn)AOL为例，1999年AOL每(měi)季度新增用(yòng)户数超过100万，成(chéng)为全球(qiú)最大的因特网服(fú)务提供商(shāng)，用户数达(dá)到3500万，庞大的(de)用户群吸引了众(zhòng)多广告客户和商业合作伙伴，由此取(qǔ)得了丰厚的(de)收(shōu)入，并(bìng)在2000年收购了时代华纳。然而好景不长，2002年科网泡沫破裂后，网络用户增长缓慢(màn)，同(tóng)时(shí)拨号(hào)上(shàng)网业(yè)务逐(zhú)渐被宽带网取代(dài)。2002年四季度AOL的(de)销(xiāo)售收入下降5.6％，同时计入455亿美(měi)元(yuán)支出（多数为冲减困境中的资产），最终净亏损达到了987亿美元。

　　2001年科网泡(pào)沫(mò)时，纳斯达克100的利(lì)润率最低(dī)只有-33.5％，整个科(kē)技行业亏(kuī)损344.6亿(yì)美元，科技(jì)企业的自(zì)由现金流为-37亿美(měi)元。如今(jīn)大型科(kē)技企业的盈利模式成熟稳(wěn)定(dìng)，依靠在线广告(gào)和(hé)云业(yè)务(wù)收入创(chuàng)造了高水(shuǐ)平的利润和(hé)现金流，2022年纳(nà)斯达(dá)克100的(de)利润率高达12.4％，净利润高达5039亿美(měi)元，科技企业的自由现金流为(wèi)5000亿(yì)美元，经(jīng)营(yíng)活动(dòng)现金流(liú)占总收入(rù)比例稳定在(zài)20％左(zuǒ)右。相比2001年科技企业还在向市场“要钱”，当前科技企业主要通(tōng)过回购(gòu)和(hé)分红(hóng)等形式向股东“发钱”。

　　回复好和好的的区别在哪里，好,好的区别lt="创投泡(pào)沫破灭才是真正值得讨论的问(wèn)题（天(tiān)风宏观向静姝）" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/04/weixin/one_20230422160608321.png">

　　第三(sān)，当(dāng)前创投泡沫破灭，终(zhōng)结的不是大型科技(jì)企业，而是小型创业企业(yè)。

　　回复好和好的的区别在哪里，好,好的区别cpart="C231A3DB8ADDC4488D52DBCF02FAB480">考察GICS行业分类下信息技术中的(de)3196家企(qǐ)业，按照市值排名，以前30％为大公司，剩余70％为小公司。2022年(nián)大公司中净利润为负(fù)的(de)比例为(wèi)20％，而小公(gōng)司这一比例为(wèi)38％，接近大公司(sī)的二倍。此外(wài)，大公司自(zì)由现(xiàn)金流的中位数水(shuǐ)平为4520万美(měi)元(yuán)，而小公司(sī)这(zhè)一(yī)水平为-213万美元，大(dà)公司净利润(rùn)中位数水(shuǐ)平为2.08亿美元(yuán)，而小公司只有(yǒu)2145万美(měi)元。大型科(kē)技企业创造利润(rùn)和现金流的水平明(míng)显强(qiáng)于小型科技企业。

　　至少上(shàng)市的科技企(qǐ)业(yè)在利润和现(xiàn)金(jīn)流表现(xiàn)上(shàng)显著强于科网泡(pào)沫时期，而投资银(yín)行的股(gǔ)票抵(dǐ)押相关业务也主要开展(zhǎn)在流动性强的大市值科技股上(shàng)。未上市的小型(xíng)科创企业若(ruò)不能产生利(lì)润和现(xiàn)金流，在高利率(lǜ)的环境下破产(chǎn)概率大大增加，这可(kě)能(néng)影响到(dào)的是PE、VC等(děng)投资机构，而非间接(jiē)融资渠道(dào)的(de)银行。

　　这轮加(jiā)息周期导致(zhì)的创投泡沫破灭，受影响最大的是(shì)硅谷和华(huá)尔街的富人群体，以及低利率(lǜ)金融资本与科创投资深度融合的商业模式(shì)，但很难真正伤害到大多数美(měi)国居民、经营(yíng)稳(wěn)健的银行(xíng)业和(hé)拥有自(zì)我造血(xuè)能(néng)力的大型科技公司。本轮加息周(zhōu)期(qī)带(dài)来的仅(jǐn)仅是库存周期的回落，而(ér)不是广泛和持久的(de)经济衰(shuāi)退。

　　风险提(tí)示

　　全球(qiú)经济深(shēn)度衰(shuāi)退，美联储(chǔ)货币政(zhèng)策超预期紧缩(suō)，通胀(zhàng)超预期(qī)

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 回复好和好的的区别在哪里，好,好的区别