“现在的房(fáng)地产很难再出现像过(guò)去十(shí)年的系统性行情。”思(sī)睿集团合伙人、首席经济学家洪灏向(xiàng)《红(hóng)周刊》表示(shì)，房地(dì)产行业(yè)分化的愈加明显，让机构和投资者的关注度(dù)从(cóng)板块向(xiàng)单(dān)个标的(de)转移。上海(hǎi)利(lì)檀投资董事长陈昊(hào)扬向《红周刊》指出，从行业来看，无论是业绩，还是估值，房地产都已(yǐ)经双杀(shā)到了最(zuì)底部，而(ér)且是反复地杀(shā)到(dào)了底部，再往下的空间(jiān)已经不大(dà)了(le)。

　　三道(dào)红线(xiàn)等指(zhǐ)标

　　成挖掘个股阿尔法重要(yào)参(cān)考

　　那(nà)么如(rú)何(hé)寻(xún)找(zhǎo)房(fáng)地产个股的阿尔法呢(ne)？

　　洪灏提醒，在房地(dì)产赛道中(zhōng)进行选择，需要(yào)非(fēi)常小心，避(bì)免(miǎn)选(xuǎn)了半天，标的公司出现爆雷的情况(kuàng)。除此(cǐ)之外，洪(hóng)灏指出，需要满足(zú)以(yǐ)下(xià)三(sān)个基准：有大的国资背景的(de)、杠杆率较低的、此前没(méi)有踩过红线的(de)。

　　他还(hái)表示，如果关注一(yī)下(xià)今年房地产的开发资金(jīn)来(lái)源，可以(yǐ)发现，其(qí)实银行的信贷(dài)倾向是不太愿意给房企贷款的，房企的(de)主要资金来源来(lái)自新盘(pán)的销售。但今年新房的销(xiāo)售情况相较一般。再关(guān)注一下，哪些房企能(néng)从银行(xíng)拿(ná)到(dào)钱(qián)，其实主要(yào)还是那些有国企背景的房企，民营房企相(xiāng)对(duì)比较困(kùn)难，所以整个行业出(chū)现了一个很明(míng)显的分化，无(wú)论是在销售，还是融资等各(gè)个方面都非(fēi)常明(míng)显。现在有(yǒu)国资背景的房企在资本市场(chǎng)表现相对较好，但没有国资背景(jǐng)的民营房企股价大多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，在(zài)房地产行业内(nèi)，我们的逻辑是，“寻(xún)找最(zuì)后(hòu)的赢家”。而具体到(dào)如(rú)何挖掘(jué)，我们会特别重视企业的成本(běn)优势，更(gèng)具体一(yī)点，就(jiù)是它的净借贷水平（净负债率(lǜ)）是不是行业内的最低水平(píng)；利(lì)润率(lǜ)是不是行业(yè)内最高的(de)；融资扣你几哇日语什么意思 扣你几哇撒由那拉是什么歌(zī)成本是否(fǒu)是(shì)行业(yè)内最低的；建安(ān)成本是否(fǒu)也是(shì)业内(nèi)最低的(de)；这些都是我们看重的一家房企的综合(hé)成本(běn)。

　　需要(yào)注意的(de)是，能够同时满足(zú)上述(shù)条件的房企并(bìng)不多。即便是在国(guó)央企中，仍有部分房企出现了“三道红线”的“踩线(xiàn)”情况，且(qiě)有逐渐恶(è)化的趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数(shù)据整理发现，截至2022年(nián)末，天房发(fā)展、陆(lù)家(jiā)嘴、格力(lì)地产、西藏城投、中交地产、中国武夷(yí)等国央(yāng)企(qǐ)“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除此之(zhī)外(wài)，城建发展、京投发展、光明地产、云南(nán)城(chéng)投(tóu)、首开股份、珠江(jiāng)股份(fèn)、城投控股等国央企房企也踩(cǎi)了(le)“三道红线(xiàn)”中(zhōng)的两条。

　　2022年激(jī)进扩张房企

　　需警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难看(kàn)出，即便是有着较稳健特色(sè)的国央企房企，其财务指标称得上完全(quán)健康的仍是(shì)少数。而更(gèng)加值得注(zhù)意的是，在2022年，不少国企，甚至地方国企开始(shǐ)大(dà)举扩(kuò)张。而这(zhè)无疑又进(jìn)一步考验着国央企的资金链情况。

　　对房企而言，扩张速度的张弛(chí)有度尤为重要(yào)，节奏把握准确(què)，有(yǒu)助于房企储备优质“弹药(yào)”；但过于乐观的预判未来市场(chǎng)，以及过(guò)于激(jī)进(jìn)的扩张拿地节(jié)奏也有可能让房企重蹈此前(qián)的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置(zhì)的一家房企进行(xíng)举例(lì)，它从2018年开始到2021年，连续4年的净借贷比例都(dōu)维持在33％左右，完全没有增加(jiā)杠(gāng)杆比例。而到(dào)2022年，这(zhè)家房企明(míng)显感觉到机(jī)会来了，其(qí)开始(shǐ)在(zài)一线城(chéng)市(shì)进(jìn)行大举拿(ná)地，净负债率也(yě)由此(cǐ)前的33％左右水准提高(gāo)到45％左(zuǒ)右(yòu)，涨了(le)接近(jìn)三分之一。与此同时(shí)，该房企新购入地(dì)块也实现了快(kuài)速的开(kāi)盘(pán)利用率，预计今年会有更(gèng)多(duō)的楼(lóu)盘入(rù)市。像(xiàng)这类企业(yè)就符合“最后的赢家”的特点(diǎn)。一(yī)方面，在于它本(běn)身储备了很(hěn)多(duō)弹药(yào)，去年拿地超1000亿元，且其(qí)中一半在一线城市，另外一半也主要集中在强(qiáng)二线和二线(xiàn)城市；另一方面(miàn)，它的扩张是有节制地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同样提醒道(dào)，与(yǔ)之相反，有些房企的扩张速度让人感(gǎn)觉又回到了2016年(nián)、2017年，或者(zhě)说看到了2016年～2020年期间(jiān)扩张的(de)民营(yíng)企业的影(yǐng)子(zi)。虽(suī)然说，见到机会时(shí)要出(chū)手，但(dàn)出手的章(zhāng)法仍要(yào)小(xiǎo)心，如果负债率扩张得太(tài)快，但未来的两年(nián)市场(chǎng)没(méi)有想象(xiàng)得那么(me)好(hǎo)，可能会重蹈覆辙。

　　那(nà)么(me)如(rú)何来衡量(liàng)一(yī)家房企的扩张速度是否激进？陈昊(hào)扬向《红(hóng)周刊》表示(shì)，主要还是看房企的净负债(zhài)率水平(píng)，在我看来，这个比例(lì)如果超过60％，就是扩张得过于快(kuài)速了(le)。

　　不(bù)难看(kàn)出，这一(yī)标准要比“三道红线”对房企的净负(fù)债率要(yào)求不得高于100％要(yào)更(gèng)加严格(gé)。陈昊扬解释，当前房(fáng)地(dì)产行业的复苏速度(dù)并没有那么快，所以要(yào)规避公(gōng)司净(jìng)负(fù)债率提高到(dào)一个比(bǐ)较危险的水平(píng)。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿地较积极的房企梳理发现，中交地(dì)产、中国(guó)金茂、华发股份、越秀地产(chǎn)、绿城中国、保利发展(zhǎn)等(děng)房企2022年净(jìng)负债率(lǜ)都在60％之(zhī)上。其中(zhōng)，中交地产净负债率持(chí)续居(jū)高不下(xià)，在2020年至2022年期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成(chéng)鲜明对比的是(shì)，华润置地、中国海外(wài)发展、万科A、滨江集(jí)团(tuán)、招商蛇(shé)口、龙湖集团等(děng)房(fáng)企在践行较(jiào)积极(jí)的拿地策略的(de)同(tóng)时，也较好地(dì)控制了公(gōng)司的扩张(zhāng)速(sù)度与(yǔ)净负债(zhài)率(lǜ)水平（见附表(biǎo)）。

　　滨江集团等个(gè)别民营房(fáng)企

　　或(huò)具备“最后(hòu)赢家”的黑马特(tè)质

　　陈昊(hào)扬指(zhǐ)出，实际(jì)上(shàng)，他们(men)是以同一筛选标(biāo)准来看(kàn)国央企与(yǔ)民营房企(qǐ)，但在各维度的实(shí)际表现上，国(guó)央企(qǐ)确实会更胜一筹。如(rú)国央企的融资成本更低，融(róng)资渠(qú)道也更顺畅，能够做到想融(róng)就融，这(zhè)样(yàng)，国央企(qǐ)自然而(ér)然(rán)就具有天然优势(shì)。

　　虽然(rán)对比民营房企，机构(gòu)更加看好国(guó)央企(qǐ)，但这也并(bìng)不意(yì)味着，民营企业(yè)中就没有(yǒu)“黑马”的(de)存在。

　　据《红周刊(kān)》梳理(lǐ)发现，仍有少数民营房企同样受到机构(gòu)的青睐。比如，根据(jù)2023年一季报，滨(bīn)江集团的十大流通股(gǔ)东中(zhōng)新(xīn)进了“中(zhōng)国(guó)工(gōng)商银行股份有(yǒu)限(xiàn)公司(sī)－景顺长城中(zhōng)国回(huí)报灵(líng)活配置混合型证券投资基(jī)金”“全(quán)国社保基(jī)金一一六(liù)组合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开始，百亿私募(mù)珠海阿(ā)巴马资产管理有(yǒu)限公司就(jiù)长(zhǎng)期持有滨江集团(tuán)。根据一季报(bào)，该资产公司的几只产品合(hé)计持有滨江集(jí)团(tuán)9543万股，约占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的受青睐，和其(qí)自身的基本面(miàn)表(biǎo)现存(cún)在一定关系。2020年(nián)以来的近(jìn)三年时间(jiān)，房地(dì)产(chǎn)市场(chǎng)整体在走“下坡路”，但作(zuò)为杭州本土(tǔ)房企的滨江集团仍是表(biǎo)现(xiàn)出较强的韧(rèn)劲，2020年以来，滨(bīn)江集团在业绩表(biǎo)现、销(xiāo)售规(guī)模、新(xīn)增土储、股价表(biǎo)现等多维度都表现了较强(qiáng)的增长(zhǎng)势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非(fēi)归(guī)母净利(lì)润(rùn)依次(cì)为21.27亿元、29.87亿(yì)元(yuán)、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布的(de)2023年一季(jì)报，今年一季度，滨江集团更是实现(xiàn)了扣非归母净利润(rùn)5.41亿元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在(zài)房(fáng)地产“青铜时(shí)代”仍能保持自身业绩的持续(xù)增长，和滨江(jiāng)集团(tuán)扎根杭州(zhōu)的(de)战略布局关系密切。根(gēn)据2022年年报，滨(bīn)江(jiāng)集团有近七成营(yíng)收来(lái)自杭州地区，而在2021年，杭州地区的营(yíng)收比重只占到近(jìn)六成。近三年持续稳(wěn)居(jū)杭(háng)州(zhōu)房企(qǐ)销售排名(míng)第(dì)一。

　　与此同时(shí)，滨江集(jí)团(tuán)在杭州的(de)土(tǔ)储补充同样较为积极，根据诸葛找房、住(zhù)在杭州(zhōu)网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭(háng)拿地金额依次(cì)为(wèi)404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样(yàng)持续稳居杭州的(de)本土第(dì)一(yī)。

　　而(ér)滨江(jiāng)集团(tuán)在(zài)杭州的较突出(chū)表现，也让(ràng)滨江集团的房企排名迅速提升。到2023年，滨江(jiāng)集团的(de)房企(qǐ)排名(míng)已冲进前(qián)十(shí)，根据中指数据，2023年前4月，滨江集团实(shí)现销售额607.3亿元，位列房企第九(jiǔ)位。

　　值(zhí)得注意的是，2020年至今，滨江集团股价翻了超一(yī)倍以上，而近(jìn)期，滨江集团(tuán)更(gèng)是迎来(lái)多(duō)家(jiā)机构的(de)集中调研(yán)。滨(bīn)江集团(tuán)发(fā)布公告表(biǎo)示，公司于(yú)5月10日接受了信达证(zhèng)券、金鹰基金、建信(xìn)养老、新华养(yǎng)老(lǎo)等18家机(jī)构调研(yán)。

　　产(chǎn)业链布局重点(diǎn)移(yí)至存(cún)量赛道

　　机构在下游家纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际上(shàng)房(fáng)地产开发只是房(fáng)地产产业链(liàn)上的中(zhōng)游环节(jié)，其上游主要(yào)为(wèi)钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商，而下游应用行(xíng)业主要包括中介(jiè)服务、家用电器、物(wù)业管(guǎn)理、家居用品。综合(hé)《红周(zhōu)刊》的(de)采(cǎi)访，房(fáng)地产开发环节与上游材料端息(xī)息相关，新(xīn)盘开工不足导(dǎo)致上(shàng)游不被看(kàn)好，机构(gòu)寻觅个股(gǔ)阿尔法(fǎ)的思路渐渐移至下游(yóu)。“中国房(fáng)地产行业在进入存量房时(shí)代，所以对(duì)地(dì)产产业链，尤其是偏消费属性的家装家居(jū)领域(yù)，我们相对看好，因(扣你几哇日语什么意思 扣你几哇撒由那拉是什么歌yīn)为居民保(bǎo)有的住房规模越来越大，随着时间的增(zēng)加，内装更新的需求也会(huì)越(yuè)来(lái)越多。美国过去(qù)的数据充分说明了这(zhè)一点，在(zài)新房销(xiāo)售见顶(dǐng)之(zhī)后，家具(jù)消费的增(zēng)长却(què)一直都很好。对于地产产业链(liàn)，我们相对(duì)看好(hǎo)和内装相关的行业，例如(rú)消费(fèi)建材、家(jiā)居(jū)装饰(shì)等。”万家基金人士表示。

　　而根据《红周(zhōu)刊》对下游细分中相关赛道龙头年内表(biǎo)现的统计，目前(qián)暂(zàn)居前两位的都是来(lái)自家纺赛道(dào)的公司，它们分别是富安娜和水星家纺，特别是(shì)前(qián)者(zhě)在月线连(lián)收七根阳线(xiàn)的基(jī)础上(shàng)，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要(yào)从事纺织家居、睡(shuì)眠家居、生活类产品的研发、设计、生(shēng)产及销售(shòu)，旗下(xià)拥有原创“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品(pǐn)牌(pái)。第一季(jì)度报告显示，报告期内，富安娜实现营业(yè)收入约6.2亿元，同比减少(shǎo)7.57％；不过(guò)实现归属于(yú)上市公司股东(dōng)的净利润约1.11亿元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上市公(gōng)司一(yī)季报的十大(dà)流通股股东来(lái)看，能(néng)够发现该股早已成(chéng)为基金重仓股的天下，彼时包括(kuò)公募的中欧价值发(fā)现、中欧潜力(lì)价值、工银(yín)瑞(ruì)信灵动价(jià)值(zhí)、宝盈新价值和私(sī)募的明河2016，都在其中(zhōng)出现，占据了(le)半壁江(jiāng)山。需要强调的是，中欧的两只(zhǐ)基金都(dōu)是(shì)价值派基金经理曹名长(zhǎng)在管的产品，首季其同时(shí)重仓的房地产产业链股票还有金地(dì)集团和(hé)大亚圣(shèng)象。

　　对(duì)比(bǐ)而言，前几年曾(céng)经风(fēng)光一(yī)时的家(jiā)居板块也因疫情、消费(fèi)复苏(sū)进程缓慢等多因(yīn)素一度(dù)沉寂(jì)，不过好在困境反转露出曙光，家居板块中年内表现最好的是志邦家居。同(tóng)一时间段，该股年内上(shàng)涨(zhǎng)已经超过23％，从(cóng)业绩(jì)来看，无论(lùn)是(shì)营收还是归(guī)母净(jìng)利(lì)润，公司都实(shí)现了同(tóng)比双(shuāng)升。

　　从公司的十大流通股(gǔ)股东来看，《红周刊》发现广发(fā)基金经(jīng)理罗洋慧眼独具(jù)，一季报中他管(guǎn)理的广(guǎng)发策略(lüè)优选和广发(fā)安(ān)宏回报均增加了持(chí)股，而这两只产(chǎn)品也成为志邦家居十大流通(tōng)股股东中仅有的两只公(gōng)募。有意(yì)思的是，他似乎对(duì)于(yú)定制家(jiā)居(jū)类(lèi)标的情有(yǒu)独(dú)钟(zhōng)，在(zài)另一家(jiā)赛(sài)道(dào)公司金牌(pái)橱柜中，他管理的全(quán)部三只产品均登榜十大流(liú)通股股东，其(qí)也成为他的独(dú)门重仓股(gǔ)。

　　除去家居家纺外，下游的物业股也越来(lái)越(yuè)被机(jī)构(gòu)所青睐，不过这类标的大多在香港(gǎng)上市，如何选择(zé)成为难题(tí)。对此，前述上海公募(mù)基金经理举例分析：“物(wù)业服务(wù)不是一个高毛利的(de)行业，挣钱很辛苦，我选公司还是(shì)希望挣的是市(shì)场化(huà)应该挣(zhēng)的钱，以我曾经(jīng)买的绿城服务为例，它在中高端楼盘占(zhàn)比(bǐ)是比较高的，每年到期(qī)的合同里提价成功率在30％～40％。它能做到滚动的(de)大部分(fēn)项目到(dào)期之后，经过两三轮(lún)合(hé)同周(zhōu)期还能做到产(chǎn)品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正(zhèng)能做(zuò)到产品(pǐn)提价的公司很少(shǎo)，因为物业公司很容易(yì)一(yī)开始是挣钱(qián)的，后面(miàn)因为保安这(zhè)些固定人(rén)员成本的(de)年度(dù)增长，不过服务没有特别好，客户(hù)没有那么满(mǎn)意，能做到提价难度是非常大的。但是该公司能(néng)在业内(nèi)做到到期之后提价率比(bǐ)较高，这跟它的定位和比较好的服(fú)务(wù)是有关系的。”他进一步强调。

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