文：天风宏观(guān)宋雪涛(tāo)/联系(xì)人孙永乐

　　4月居(jū)民新增存(cún)款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是(shì)居民存(cún)款在连续13个月同比多增后，首次回落。

　　在过去一年多时间里，居民部(bù)门积攒了一大笔超额(é)储蓄。今(jīn)年这(zhè)笔超额储蓄能(néng)否顺利释放对判断(duàn)经(jīng)济和资本市场走势(shì)至关重要。这里我们尝试(shì)回答两个问题。一是4月(yuè)居民(mín)存款同比多(duō)减(jiǎn)是不(bù)是超额储蓄释(shì)放的开(kāi)始？二是这一趋势(shì)能否延续？

　　对(duì)上述(shù)问题的(de)回答取决(jué)于存款会(huì)受到哪些因(yīn)素(sù)的影响。一般影响(xiǎng)居民存款的主(zhǔ)要(yào)有这么几种行(xíng)为：可支配收入、消费支出(chū)、金融资产相关收支和房(fáng)地产相(xiāng)关收支(zhī)。

　　收(shōu)入增长、消费减少、金融资(zī)产赎(shú)回、购房减少会推动存款增加(jiā)；反之(zhī)，收入(rù)减少、消费增加(jiā)、认购金(jīn)融(róng)资产、购房增(zēng)加(jiā)、提前还贷(dài)等则(zé)会带动存(cún)款回落。

　　2022年居民存款同比多增7.9万(wàn)亿是居民少消费、少投资、少(shǎo)购房的结果（详见《超额储蓄能否转(zhuǎn)化成(chéng)超额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时(shí)虽然居民(mín)收入增速放缓并提前还贷，但因为投资、购房等(děng)下滑幅(fú)度(dù)更大，所以存款同比大幅(fú)多增。

　　2023年一季度(dù)居民存(cún)款同比(bǐ)多增2.1万(wàn)亿则是收入修复和理(lǐ)财存款(kuǎn)化的结果。

　　一(yī)季度居民人均(jūn)可(kě)支配(pèi)收入同比(bǐ)增长525元，理财(cái)存续规模相比于2022年末下滑2.6万亿至(zhì)24.2万(wàn)亿。另外，受银行办理(lǐ)速度放缓(huǎn)等因素影响(xiǎng)，RMBS（个人(rén)住房抵(dǐ)押(yā)贷款(kuǎn)支(zhī)持证券）条件早偿率指(zhǐ)数 2 相比于2022年(nián)有(yǒu)所回落，即居民(mín)提(tí)前还款睡觉的时候一直放里面是什么感觉，睡觉一直放在里面(kuǎn)对存款的拖累(lèi)相比于去(qù)年(nián)末略有放缓(huǎn)。

　　但是，随(suí)着居(jū)民消费和购房行为修(xiū)复，其(qí)对存款(kuǎn)的支撑力度减(jiǎn)弱(ruò)，一季度(dù)人均消(xiāo)费支出同比增(zēng)加(jiā)345元（低于(yú)收入涨(zhǎng)幅）、购房(fáng)支(zhī)出同比多增1575亿元。但(dàn)因为支撑因素的规(guī)模更大，所以存款继(jì)续回(huí)升。

　　4月和一季度(dù)最(zuì)核心的不同在于理财市(shì)场的变化(huà)。4月居民存款下(xià)滑可(kě)能的原(yuán)因一(yī)是居民存(cún)款理财化(huà)；二是提前还贷(dài)规模(mó)增加。因为居民收入和消费数据(jù)不足，暂时无法判断消费和收入在4月对存款的影(yǐng)响。

　　存款回流理财(cái)是(shì)4月存款回落的核心原因，4月理财(cái)存(cún)量规模(mó)环比增加1.26万亿至25.5万(wàn)亿，结束了(le)自去年10月以(yǐ)来的(de)下行(xíng)趋势(shì)，重回扩张区间。

　　居民增配(pèi)理财(cái)等资产是(shì)理(lǐ)财风险降低、收益回升和(hé)存款利率下滑共同作用的结果。受益于债券市场走强，今年理财市场表现逐步好转，理财产品单位(wèi)破净率从2022年(nián)12月(yuè)峰值的29.2％持续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期下滑的存款利率，存款对(duì)居民的吸(xī)引力逐渐减弱，而理财对居民的吸(xī)引(yǐn)力(lì)则不断(duàn)增(zēng)强。

　　从(cóng)5月理财规模上(shàng)看，随着破净率进一(yī)步回落(luò)，居民(mín)还在(zài)继续(xù)增配理财产(chǎn)品，存款理(lǐ)财化趋(qū)势有(yǒu)望延续。

　　提前还贷规模扩(kuò)大是存(cún)款下滑的又一(yī)个原(yuán)因。4月早(zǎo)偿(cháng)率月均值相(xiāng)比于(yú)2月低点上行4.3个百分点，相比于3月上行1.9个百分点(diǎn)。

　　居(jū)民加大提前还贷力(lì)度一是因为首套房利率还在下降，居民提前(qián)还贷以降低(dī)成本(běn)，4月沈阳、马鞍(ān)山等多(duō)地继续降低首套房(fáng)利率，贝(bèi)壳研(yán)究院(yuàn)数据显示(shì)百城首套(tào)主(zhǔ)流房贷利(lì)率(lǜ)平均为4.01％，环比(bǐ)3月(yuè)继续回(huí)落1个BP。二(èr)是(shì)政策放松后，1、2月份部分积压的还贷业务在3、4月份办理，这会(huì)推动提前还贷规模走高(gāo)。

　　总的来说，随着理财市场好(hǎo)转，此前因(yīn)居(jū)民少消费、少投(tóu)资、少买房(fáng)等积攒下来的超额储蓄已经开始部分回流理(lǐ)财市场(chǎng)了，且5月初这一趋势还在延续。

　　往(wǎng)后(hòu)来看，理财市场和(hé)提前(qián)还贷在后(hòu)续几(jǐ)个月里或(huò)继续成(chéng)为超额存(cún)款的主要流向。

　　五(wǔ)一旅游人均(jūn)消费水平未(wèi)见明显改(gǎi)善或部分表(biǎo)明(míng)当下居民消(xiāo)费意愿依旧偏(piān)弱，考虑到超额(é)储(chǔ)蓄的持有分化且并非(fēi)主(zhǔ)要(yào)来自(zì)消费，后(hòu)续超额储蓄对消费的支撑力度依旧偏弱。（详(xiáng)见《超额储(chǔ)蓄能否转化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随着前(qián)期(qī)积压的购房需(xū)求逐(zhú)渐释放，房地产销售目前已经(jīng)有走弱迹象，地产短期或不会成为超储(chǔ)的主要流向(xiàng)。但是(shì)因为按揭利率(lǜ)存在明显利(lì)差，居民(mín)提前还贷行为(wèi)或将(jiāng)延续。从这个(gè)角度来看，主要(yào)因为少买房(fáng)、少投(tóu)资而积(jī)攒下来的储(chǔ)蓄，在理财市场环(huán)境好转和(hé)存款利率下滑的背景下(xià)或将继续(xù)回(huí)流到理财(cái)市(shì)场。

　　1 存(cún)款同比增速使用金融机构住户(hù)存款余额+4月新增来进(jìn)行估算

　　2早(zǎo)偿率是指在(zài)个人(rén)住房抵(dǐ)押贷款中债务人提前偿付的(de)金额在资产池未偿本(běn)金余额的占比

　　风险提(tí)示

　　地产(chǎn)销售变动超预期，超额(é)储蓄释放弱于预(yù)期，理财(cái)市场波动加大

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