核(hé)心结论：①22/10以来价值、成长均(jūn)是内部分化明(míng)显，行业和(hé)指一周期是什么意思是多少天数角度均(jūn)可验证。②本质上过(guò)去一段(duàn)时间行情是(shì)情绪修(xiū)复，政策和事件驱(qū)动(dòng)下数字经济、中特估(gū)表现好(hǎo)，未来行(xíng)情或进(jìn)入(rù)基(jī)本面驱动。③全(quán)年牛(niú)市(shì)格局未变，当(dāng)前(qián)处在蓄(xù)势阶段，行(xíng)业或阶段性(xìng)再平衡。

　　分歧：价(jià)值还是成长？

　　近期参加一场(chǎng)交流活动(dòng)时，对今年市(shì)场风格(gé)的讨论很热烈，坚(jiān)持价值(zhí)风(fēng)格者以(yǐ)“中(zhōng)特估”大涨(zhǎng)作为(wèi)证据，坚持(chí)成长(zhǎng)风格(gé)者以人工智能(néng)大涨作为(wèi)证据，乍一听都有道理，但其实不然，因为价值阵营(yíng)和成长阵营(yíng)里(lǐ)，除了这些大涨(zhǎng)的品种(zhǒng)都存(cún)在下跌的品种。怎么理解这(zhè)种割(gē)裂(liè)的(de)现象？未(wèi)来市(shì)场风格(gé)将如何演绎？本篇报(bào)告将就此进行探讨。　

　　1.22/10以来价值、成长(zhǎng)都(dōu)是(shì)结构性分化

　　当前市场(chǎng)对(duì)于风格讨论较多，有投资者认为近期银行等(děng)高(gāo)股息股(gǔ)票(piào)表现较(jiào)好，风格偏向价值，也有投(tóu)资者认为近期TMT行(xíng)业涨幅仍然领(lǐng)先(xiān)，成长风格占优。我们通过行业(yè)和指数层(céng)面(miàn)分析市场风(fēng)格(gé)特(tè)征，发现市(shì)场自(zì)底(dǐ)部(bù)反转以来价值与成长两(liǎng)种风(fēng)格并不明显，具(jù)体如下。

　　行业(yè)角度看，底(dǐ)部(bù)反转(zhuǎn)以(yǐ)来(lái)价值(zhí)、成(chéng)长内部分化(huà)明显。我们在前期多篇报(bào)告中提出(chū)去年10月底来市场已进入牛(niú)市初期的(de)第一波上涨。从整体看，市场并没有呈现严格的风(fēng)格偏向，去年(nián)10月底以来(lái)申万一级(jí)行业中成长类行(xíng)业最大涨幅中(zhōng)位数(shù)为(wèi)27.3％，价值类行业中位数为(wèi)24.3％，所(suǒ)有申万一级行业的涨幅中位数为24.5％。从最大涨(zhǎng)幅居前20％的不同风格(gé)行业数量占比看，成长类占比(bǐ)为50％、价值类也为50％，可见成长、价值(zhí)行业整体表现并未明显分(fēn)化。

　　成长和价值内部(bù)行业(yè)表现有涨有(yǒu)跌。成(chéng)长类行(xíng)业，去年(nián)10月(yuè)末以来科技占优(yōu)，新能源表现(xiàn)较差，在“数据(jù)二十条”等产业政策(cè)、以及以ChatGPT为代表的人(rén)工智能技术的双重(zhòng)催化，科技板块中传(chuán)媒（22/10/31至今最大涨幅92％，下同(tóng)）、计(jì)算机（51％）、通信（47％）等表现(xiàn)居前(qián)，而电(diàn)力(lì)设备（7％）、新能源(yuá一周期是什么意思是多少天n)车指(zhǐ)数（9％）表(biǎo)现(xiàn)明显靠后。价值方面，受益于防疫(yì)、地产政策优化(huà)，22/10以来消费(fèi)行业中(zhōng)食品饮料（44％）、地产(chǎn)链中房地产（36％）、建(jiàn)筑装饰（35％）等行(xíng)业阶(jiē)段性表(biǎo)现(xiàn)亮眼，而基础化工(gōng)（2％）等行业表现较差。

　　若我们从今年年初(chū)以(yǐ)来的(de)时(shí)间(jiān)维度(dù)看，成长(zhǎng)板(bǎn)块(kuài)内行业(yè)保(bǎo)持(chí)去年10月(yuè)以(yǐ)来的格(gé)局，即科技表现好、新能源相对弱(ruò)。再(zài)来看价值板块，今年以(yǐ)来(lái)在“中特(tè)估”主题催化下建筑装饰（28％）、非银（22％）等行(xíng)业表(biǎo)现较好，消费板(bǎn)块(kuài)整(zhěng)体涨幅(fú)相对靠(kào)后，其中农林牧(mù)渔(yú)（1％）、社服（3％）行(xíng)业(yè)指数走势明显偏弱，今(jīn)年以来基本(běn)处在“歇息”状(zhuàng)态。

　　指数角度看，价值、成长内部分化明显(xiǎn)。从代(dài)表(biǎo)性的风格指数看(kàn)，风格(gé)特征也并不明(míng)确。去年10月底以来(lái)成长风格指数中(zhōng)科创(chuàng)50最大(dà)涨幅为28％（今年初(chū)以来最(zuì)大(dà)涨幅为22％，下同）、创业板指为19％（3％）、国证成长为19％（2％）、中证(zhèng)500为13％（11％）；价值风格指数(shù)中国证价值为28％（17％）、上证50为27％（6％）、中(zhōng)证100为24％（13％）。同种风格的(de)指(zhǐ)数表现不同，其(qí)背后源(yuán)于指数的成分行业权重不同。以(yǐ)成长(zhǎng)风格(gé)中创业(yè)板指和科创50为例：22/10月(yuè)底以来创业板指走(zǒu)势相对偏弱，最大(dà)涨幅仅为(wèi)19％，其成分行业中(zhōng)表现较弱的(de)电力设备(bèi)权重占比高达35％；而科创50实现最大涨幅28％，其(qí)成分行业中涨幅居前的科技行业权重占比高达62％。

　　2.过去是情绪修(xiū)复，未来会进入(rù)盈利驱动(dòng)

　　过去一段时间(jiān)市(shì)场(chǎng)是牛(niú)市初期的情(qíng)绪修复。回顾历史上牛市(shì)上涨第一阶段，可以发现(xiàn)期间市场往往呈现普涨、轮(lún)涨的特(tè)征，不同风格指(zhǐ)数表现差异不(bù)大：05/06-05/09期间(jiān)成(chéng)长(zhǎng)累(lèi)计涨18％、价值涨19％，08/10-08/12为28％、21％，12/12-13/02为33％、32％，19/01-19/04为45％、32％。普(pǔ)涨、轮涨(zhǎng)的背(bèi)后源于市场自底部起来后，处低(dī)位的行业容易受到(dào)政(zhèng)策利好和(hé)预期改善的催化，出现短期明显的上涨，但由于此时基(jī)本面的趋势(shì)尚未明确，该阶(jiē)段(duàn)行情往往不(bù)存在特(tè)定的主线，因此风(fēng)格特征并不明显(xiǎn)。

　　去年10月以来的这(zhè)轮行(xíng)情中数(shù)字经(jīng)济(jì)、中特(tè)估(gū)表现较好，其本质属于政(zhèng)策和事(shì)件(jiàn)驱动下的(de)情(qíng)绪修复。数(shù)字经济(jì)方(fāng)面(miàn)，去年二十大报告提出“加快(kuài)发展数字经济”、“建设现代化(huà)产业体系(xì)”，信创指(zhǐ)数(shù)率先开启一(yī)波行情，22/10-22/12期间最大涨幅26％。此(cǐ)后相关政策和事件进一步(bù)催化(huà)市(shì)场情(qíng)绪，政策端22/12国(guó)务院印发 “数据(jù)二十(shí)条”，23/03成立(lì)国家(jiā)数据局，技(jì)术端(duān)以(yǐ)ChatGPT为(wèi)代表的大模(mó)型(xíng)推出(chū)标志人工智能逐步落地应用，政(zhèng)策和技术双轮(lún)驱动下数字经(jīng)济行情持续演绎，今(jīn)年以来(lái)人工智能(néng)指数最大涨幅达64％、数字经济(jì)指数(shù)为38％。中特估方面，本轮中(zhōng)特估行情也(yě)主要来自低估值的(de)国(guó)央企的估值(zhí)修复。22/11证监会主席提出“中特(tè)估”概念，政策层面(miàn)高(gāo)度重视国央企价(jià)值实现，相关(guān)政策(cè)和事(shì)件进(jìn)一步催化行情，在此(cǐ)背(bèi)景(jǐng)下中特估相(xiāng)关板块同样涨幅明(míng)显，本轮行情中特估指数最大涨幅达(dá)46％。

　　未来(lái)市场会进入盈利(lì)驱(qū)动。拉(lā)长时间看，股(gǔ)票是一台“称重机”，基(jī)本面(miàn)决定股价涨跌(diē)，盈利趋(qū)势(shì)的分化(huà)决定未来风格(gé)的走向。我们以(yǐ)国证成长/价值指(zhǐ)数(shù)刻画，2010-15年A股整体风格偏成长(zhǎng)，背后是国证成长指数与价值指数的归母净利润累计同比增速(sù)差从10Q2的(de)7.9个(gè)百分点升(shēng)至15Q3的15.6个百分点，同期ROE（TTM）的差值从-0.6个百(bǎi)分点升(shēng)至3.9个百分(fēn)点；而2016-18年成(chéng)长开始跑输(shū)的(de)原因(yīn)则是成长相(xiāng)对价值的(de)业绩增速开始回(huí)落(luò)，国证成长指数-价值指(zhǐ)数的(de)归母净(jìng)利润累计(jì)同比增速(sù)差从15Q3的(de)15.6个百(bǎi)分(fēn)点回落至18Q4的-30.1个(gè)百分点，同(tóng)期ROE的差值从(cóng)3.9个百分点降至(zhì)-2.1个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)；到(dào)了2019-21年时风格又开始回归成长，原因在于成长股(gǔ)的业绩又开(kāi)始(shǐ)优于价值股，国证(zhèng)成长指数(shù)-价值指数的归母净(jìng)利(lì)润累计同比增(zēng)速差从18Q4的-30.1个百(bǎi)分点升至21Q1的40.8个百分点，ROE的(de)差值从18Q4的-2.2个百(bǎi)分点(diǎn)升至21Q3的7.3个。

　　本轮决定市场风格和主线的关键仍在业(yè)绩(jì)，未来关注基本(běn)面的趋势。当前全部A股盈利仍处在底部区域，一季报数据显(xiǎn)示A股盈利的拐(guǎi)点已渐现，全部A股归母净利(lì)润累计同比增速已(yǐ)从22Q4的低点0.9％回升至23Q1的1.4％，我们(men)预计(jì)23年全年增速(sù)有望达(dá)10％-15％。随着基本面逐(zhú)渐(jiàn)回升，市场或由前期的(de)政策和事件驱动(dòng)走向(xiàng)盈利驱动(dòng)，关注中(zhōng)报的基本面验(yàn)证情况(kuàng)，以及下半年(nián)宏观月度数据(jù)的回升情况(kuàng)。展望全(quán)年，稳增长(zhǎng)政(zhèng)策推动下现代(dài)化产业体系建设，成长盈(yíng)利增速有望更快(kuài)，但风格内(nèi)部盈利增速可能仍有分(fēn)化(huà)，例(lì)如(rú)成长风格类指(zhǐ)数中科(kē)创50预计23年归母(mǔ)净(jìng)利增速达到60％左右(yòu)、创业(yè)板指预计在23％左(zuǒ)右，而价值类(lèi)指数(shù)里中证(zhèng)100 23年(nián)归母净利同(tóng)比预计在12％左右、上证50预(yù)计在(zài)10％左右。从盈(yíng)利(lì)增速(sù)差(chà)值看，未(wèi)来科创50与上证50归(guī)母净利增(zēng)速同(tóng)比差值(zhí)有望从22年的(de)30个百分点提升到23年的50个百分点，成长基(jī)本面(miàn)相对(duì)优势有(yǒu)望扩大。

　　3.市场蓄势(shì)阶段(duàn)行业(yè)或再平衡

　　市场(chǎng)全年向上趋势不变，阶段性蓄势中。我们在《旭日(rì)初升——2023年中国资(zī)本市(shì)场展(zhǎn)望(wàng)-20221203》中分析过，从牛熊周期、估(gū)值、基(jī)本面、资(zī)金面等维度来看，22年10月底以来A股(gǔ)已经进入新一轮牛市周期(qī)。但牛市(shì)往往难以一(yī)蹴而就，我们在《好事多(duō)磨——23年(nián)二季度股市展(zhǎn)望-20230401》中就提出二季度市场可能处蓄势阶段，二季度(dù)以(yǐ)来(lái)市场表现也印证着(zhe)我(wǒ)们(men)的(de)判断。当前市场(chǎng)正处在(zài)牛市(shì)初期，就好(hǎo)比冬天(tiān)已过(guò)、春天(tiān)到来，气温(wēn)整体已在回升(shēng)，但(dàn)短期(qī)温度仍可能上下波动。因(yīn)此，市场短期可(kě)能出现宽幅震(zhèn)荡的情况，其背后(hòu)源于牛市(shì)初期基本(běn)面还不够(gòu)扎实，更(gèng)易受到其(qí)他(tā)因素的扰动。目前宏观(guān)经济(jì)数(shù)据显示(shì)当前(qián)基本面(miàn)恢复尚不扎实：4月PMI指(zhǐ)数回落至(zhì)49.2％；从信贷数据看，4月新增(zēng)信贷和(hé)社融数据较一季度均(jūn)明显走弱；从物价数据看(kàn)，4月CPI同比继续明(míng)显(xiǎn)回落至0.1％，PPI同比(bǐ)降至-3.6％，显示当前经济复(fù)苏仍然较弱。综合来看(kàn)，当前(qián)国内(nèi)基本面回暖(nuǎn)仍需(xū)要一个过程，未来短期内市场更可能继续处在蓄势期(qī)。

　　行业(yè)阶(jiē)段性(xìng)再平衡，全年(nián)数(shù)字经济仍是主线。在政策和(hé)事件的催化下数(shù)字经济、中特估涨幅已经较为明(míng)显，未来决定风格(gé)的关键在于相对基本面趋势(shì)，应关注能(néng)够(gòu)有(yǒu)业绩(jì)落地(dì)的持(chí)续(xù)性机会。此外(wài)，当前重(zhòng)视消费结构性机会(huì)。

　　着(zhe)眼全年，数(shù)字经济代表的(de)成长空间或更大，去(qù)伪存真的试金石是业绩(jì)。我(wǒ)们(men)从4月初以(yǐ)来就提出TMT板块出现阶(jiē)段性过热，未来可(kě)能会有所休(xiū)整，过去一个月(yuè)TMT板(bǎn)块(kuài)的股价表现也印证了我们的判断，目(mù)前TMT可能仍处在降温期，但从全年维(wéi)度(dù)看政策和(hé)技术驱(qū)动下数字(zì)经济仍是第一主(zhǔ)线(xiàn)。从基金调(diào)仓经(jīng)验看，历史上公募基金调仓往往需要一年，例如 20-21年(nián)公募(mù)持(chí)仓从(cóng)白酒(jiǔ)转向新能源(yuán)，公(gōng)募基金对TMT板块的增持可能还未结束，23Q1基金重仓(cāng)股中TMT板块超配比例(lì)（相对(duì)沪深(shēn)300行业占比）仍处(chù)在2013年以来低位。

　　未(wèi)来行情或进入由业绩验证的(de)去伪存真阶段，关注政(zhèng)策(cè)和技术两条主线机会。第(dì)一(yī)，从政策线看(kàn)，数字经济已成为(wèi)现(xiàn)代化产业体系的重要支撑(chēng)，数字要素(sù)流通体系(xì)正在加快建立，政府有(yǒu)望加大(dà)对(duì)数(shù)字安全和(hé)数字基建的投入。去年12月发布的 “数(shù)据二十条”为数据要(yào)素市场提供顶层规(guī)划，刚(gāng)成立(lì)的(de)国家数(shù)据局(jú)有望(wàng)成(chéng)为顶层文件落地执行的统筹机构，数据要素(sù)市场(chǎng)化(huà)有望加速，这也(yě)将大幅提(tí)升数字基(jī)础设(shè)施建设，根据中国通服(fú)基建产业研究院，预计(jì)23-25年(nián)我国数据中心产业规模复(fù)合增速(sù)将达到(dào)25％。第(dì)二(èr)，从技术线看，ChatGPT为代表(biǎo)的(de)人工智能(néng)应用落(luò)地(dì)，大模型、半导体等上游(yóu)软硬(yìng)件领(lǐng)域有望率(lǜ)先受益(yì)。当(dāng)前科技巨头正加大对AI大模型的开发(fā)，近日谷歌发布了PaLM 2模型，其在部分逻(luó)辑和推理上的(de)部分结果已超越了GPT-4，AI模型市(shì)场(chǎng)有(yǒu)望(wàng)加速发展，根据观研天下，预计22-30年(nián)中(zhōng)国自(zì)然语言处理市场(chǎng)复合(hé)增长(zhǎng)率达到(dào)36.5％。AI模型(xíng)的(de)算数(shù)和(hé)推理也(yě)将提升(shēng)对上游硬(yìng)件的(de)需(xū)求，根据亿欧智(zhì)库(kù)，预计(jì)23-25年我国AI芯片市场(chǎng)规(guī)模(mó)复合增速达31％。

　　我国消费仍有韧性(xìng)，关(guān)注消费结构性机会。消费(fèi)方面，促消费一直是目(mù)前政策关注的重点，后续关注消(xiāo)费的结构性机会(huì)。我们(men)在《中国消费的韧性(xìng)：没有日本式资产(chǎn)负债表衰退-20230507》中提出，资产端看(kàn)，我国房产价格(gé)相对趋(qū)稳，居民财富大幅缩(suō)水(shuǐ)风险较小；从收入(rù)端看，国内经(jīng)济复苏将推动收入和消费(fèi)意(yì)愿提升。因此我国消费仍具(jù)有韧(rèn)性，预计今(jīn)年社零总额(é)增速(sù)有(yǒu)望达8-9％，22-23年两年平均(jūn)增速为4-5％。从股市表(biǎo)现看(kàn)，我们在前(qián)文(wén)中提出今年以来消费(fèi)行业涨幅在所有行(xíng)业(yè)中(zhōng)涨幅明显偏低，随着基本面改善，消费部分领域有望迎来向上的机遇。结(jié)合海(hǎi)通行业分析师(shī)和Wind一(yī)致预测，预计23年医(yī)药板块(kuài)中(zhōng)中(zhōng)药净利(lì)增速为20％、医疗服务为50％、创(chuàng)新药为30％。

　　此外，前期概念催化(huà)下“中特估”板块热度(dù)同样(yàng)较高，未来(lái)行(xíng)情或也(yě)将出现“去(qù)伪(wěi)存真”的分(fēn)化，我们(men)认为可以(yǐ)关注中特重(zhòng)估三大可能发力方向，即关系(xì)国(guó)计民生的重大安全领域、举国体制支持(chí)的部分科技领(lǐng)域、部分盈利稳定、现金(jīn)流充(chōng)裕的国企，详见《“中特”重(zhòng)估的三大发力方向——“中特估值”探究(jiū)系列(liè)8》。

　　风(fēng)险提示：国(guó)内(nèi)疫情恶化(huà)影响国内经济(jì)；美(měi)国经(jīng)济(jì)硬着陆影(yǐng)响全球经济。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 一周期是什么意思是多少天