来源黄鳝多了怎么保鲜存放 黄鳝冰箱半年可以吃吗：梁中华(huá)宏观研究

　　· 概 要 ·

　　记得7年前的(de)2016年，本(běn)人写(xiě)过(guò)一篇类似标(biāo)题的文章(zhāng)（参考《“放水”难通胀(zhàng)，钱(qián)都去哪了(le)？——通胀研究系(xì)列专题(tí)二》），当时主要分析欧美经济体，探讨金(jīn)融危机(jī)后(hòu)主要(yào)发达经济体持续宽松、但通(tōng)胀却(què)持续低迷的原(yuán)因。过去(qù)几(jǐ)年(nián)，我国货币政策稳(wěn)健(jiàn)偏宽松，M2增速维持在高位，而通胀却始终处(chù)于低位，近期(qī)也引发了通(tōng)胀还是通缩的讨论。本篇(piān)专题中，我们详细讨论(lùn)中国的货币、信用和通胀的问题(黄鳝多了怎么保鲜存放 黄鳝冰箱半年可以吃吗tí)。

　　1 通胀再到历史低(dī)位

　　在海外主要经济体普遍面临较大通胀压力的情(qíng)况(kuàng)下，我国的终端消(xiāo)费通(tōng)胀水平已经(jīng)连续(xù)三年处于低(dī)位水平。最新公布的我国4月CPI同比已经降至0.1％，PPI同比已经降(jiàng)至-3.6％。PPI主要受到全球(qiú)大宗(zōng)商品价格的影响，和其它经(jīng)济体(tǐ)PPI走势比较一致，所(suǒ)以PPI受到(dào)全球性(xìng)的外部因素影(yǐng)响较(jiào)大。

　　而CPI的变(biàn)化更多是我国内部需求的集中体现，剔除食品(pǐn)和能(néng)源后，我国核(hé)心CPI同比只有0.7％，已经(jīng)连续三年没(méi)有突破(pò)过(guò)1.5％，增速明显(xiǎn)降(jiàng)了一个(gè)台阶。而在疫情之前的绝大部分时间(jiān)，核心CPI同比都在1.5％以(yǐ)上。

　　2 M2虽高增(zēng)：“钱”没那么多(duō)！

　　而(ér)与通胀数据形(xíng)成鲜明对比的是金融(róng)数(shù)据，最(zuì)新公(gōng)布(bù)的(de)4月(yuè)M2同比增(zēng)速高达12.4％，增速虽然有所(suǒ)下行，但依然(rán)处于(yú)比较高(gāo)的(de)位置。为何这么高的“货币(bì)”增(zēng)速，通胀却(què)没起来？要理解这(zhè)个问题，我们首先(xiān)要理解“货(huò)币”的基本概念。

　　一(yī)般来说，统计货(huò)币的存量是(shì)使用M2指标，但M2其实只是货币的一部分(fēn)而已，它主要包含的是存款。事实上，“货币”的范围(wéi)是(shì)很广的，其实任何(hé)商品都(dōu)具有货币属性，都可以用(yòng)来做货币使用，我们在之前(qián)的专(zhuān)题中有过详细(xì)的讨论(lùn)。例如，在物物(wù)交换的(de)时(shí)代，人们用自己生产(chǎn)的商品(pǐn)去交易其他人生产(chǎn)的商品，没(méi)有传统意义上(shàng)的现金或存款(kuǎn)出(chū)现，同样实现了市场交易、价值的(de)交换，这种相互交易的商品(pǐn)都可以理解为(wèi)是“货币(bì)”。通(tōng)俗的说，居民(mín)将钱放在银行存款，与放在理财(cái)、基金、资管产品等，本质(zhì)是(shì)类似的，它们对(duì)于(yú)居(jū)民来说都是(shì)货(huò)币，而M2则主要统(tǒng)计的是银行存款。

　　所以从(cóng)货币的本质出(chū)发，现金、存(cún)款、货币及公(gōng)募基金、理财、资管(guǎn)产品、黄金(jīn)、白银，甚至其它一般商(shāng)品都(dōu)可以是货(huò)币(bì)。而这些(xiē)“货币”之间的(de)区别，仅(jǐn)仅是(shì)流动性（变现能力）的大(dà)小不同而已。例如在M2体系的统计中，M0是流通(tōng)中的现金，属(shǔ)于流(liú)动性最好的货币形式；M1是M0加上活期(qī)存款，活期(qī)存款的(de)流动性比现金要差一些，但(dàn)依然(rán)还不错；M2是(shì)M1加上定期存款，定期存款的(de)流动性比活期存款要差一些。从这(zhè)个(gè)角度(dù)出发，我们(men)可(kě)以进一(yī)步拓展M2的统计边界，比如加上(shàng)实体部门持有的理财(cái)、货币及公募(mù)基金(jīn)、资管产品等等(děng)，那样可(kě)以更加全面(miàn)的统计出(chū)货币量的变化。

　　所以M2只是一部分的(de)货币储藏(cáng)方式，而居民和企业还有很多其它渠道储藏货币。而过去几年里(lǐ)，其它货币储(chǔ)藏渠道(dào)的(de)投(tóu)资收(shōu)益在(zài)不断降低、风(fēng)险在逐渐增大，居民和企(qǐ)业减少了其它渠道储藏货(huò)币(bì)的量。例如，2018年之后，银行理财规模(mó)告别(bié)了高(gāo)增长，甚至一(yī)度出现了负增长；信托、券商和(hé)基(jī)金资管产(chǎn)品规模也陆续出(chū)现负增长(zhǎng)。而(ér)同样是从2018年开始，居民存款开始了高增长，这说明实体部门(mén)的货币储藏(cáng)渠道逐步向银(yín)行存款(kuǎn)倾斜。

　　所以在(zài)2018年之前，实体创造的货币可能(néng)会选择购买银行理财、信托产品、资管产(chǎn)品等，但在2018年(nián)之后，实体创(chuàng)造的货(huò)币(bì)更多转回了购买银行存款，这种结构性(xìng)变化推升了纳入M2统计的货币(bì)量的(de)增速。所(suǒ)以尽管(guǎn)M2增速很高，但(dàn)实(shí)际的货(huò)币创(chuàng)造速度没(méi)有那么(me)高(gāo)。

　　3 “钱”也没(méi)那么(me)少：流通速度在下降

　　既(jì)然(rán)M2对(duì)货币的统(tǒng)计存(cún)在范围不全面的(de)问题(tí)，我(wǒ)们可以更多依赖社融的数据来观察货币的创造速(sù)度。因为(wèi)从理论(lùn)上来说，“货币(bì)”和“信(xìn)用(yòng)”是一枚硬币的两个面。例如，一个居(jū)民从银(yín)行(xíng)借1万元钱，其存(cún)款账户也会同时增加1万元。在这个过程(chéng)中，实体(tǐ)部(bù)门的融(róng)资规模扩张了1万(wàn)元，同(tóng)时实体部门(mén)的货币(bì)量也(yě)增加(jiā)1万(wàn)元。该居民可(kě)以(yǐ)将(jiāng)2000元放(fàng)在银(yín)行存款，将8000元(yuán)支付给另(lìng)一(yī)个居(jū)民来购(gòu)买东西，而另一个居民可能拿这(zhè)8000元去(qù)购(gòu)买银行理财。这个时候如(rú)果统计M2的话(huà)，只(zhǐ)有(yǒu)2000元(yuán)，因为(wèi)8000元的理财(cái)产品并不统计入M2。而如果用(yòng)社(shè)融来描述货币的创造就会客观很多，因为(wèi)不管这些资金(jīn)以(yǐ)什(shén)么形式流转和存在，整个社会的信用都是增加了1万元。

　　最(zuì)新公布的4月社融的同(tóng)比增(zēng)速为10％，相比M2的增速(sù)低(dī)了2个百分点以上。不过和(hé)我国5％左右的(de)实际经(jīng)济增速相比，社融反映的我国(guó)货币创造速度其实(shí)也不低，那为何没(méi)有通胀呢？这就(jiù)牵(qiān)涉(shè)到另一个宏观问题，从简单的(de)数(shù)量(liàng)方程式（MV=PQ）出发，要看有没有(yǒu)通胀，不(bù)仅要看(kàn)货(huò)币的存量，还有(yǒu)看(kàn)这些(xiē)存量(liàng)货(huò)币(bì)在经济体中每年流(liú)通多少次，即货币的流通(tōng)速度(dù)。

　　我们不妨先来看(kàn)个例子。在2020年疫(yì)情到来的时候，美国政(zhèng)府部门(mén)大(dà)幅(fú)度加(jiā)杠杆(gān)，明(míng)显推升了(le)美国的M2增速，M2同比(bǐ)最高一度达到25％，即整个经(jīng)济的货(huò)币量扩张了四分之一。截至(zhì)今年3月，美国(guó)M2同比增速已经降到了负增长，而(ér)美国的通(tōng)胀却依(yī)然在高(gāo)位。整(zhěng)个过程可以理解为，政府(fǔ)部门主导货币创(chuàng)造(zào)，货币存量大幅增加，而随着疫情(qíng)影响减(jiǎn)弱，货币流(liú)通速度也逐步加快，大规(guī)模的存量货币在经济(jì)中加快流转(zhuǎn)，推升通胀水平。

　　这一点(diǎn)从居民的(de)储蓄率情况也能看得(dé)出(chū)来，在疫(yì)情(qíng)期(qī)间，美国居民接受政府大量补贴后，并没有(yǒu)全部花出去，储蓄率大幅攀升；而疫(yì)情(qíng)影(yǐng)响逐步减弱(ruò)后(hòu)，居(jū)民信心和预期(qī)改善，将超额储蓄花(huā)出去，推升货币流通速度，当前美国居民储蓄(xù)率大幅(fú)低于疫情(qíng)之(zhī)前的趋势线。

　　从我国的情况来看(kàn)，货币创造速(sù)度和经济增速比也不(bù)低，但货(huò)币(bì)流通(tōng)速度是偏(piān)低(dī)的。在(zài)疫(yì)情之前，我国社融(róng)衡量的货币流(liú)通速度在0.4次/年以上，而疫情出现后，货币流通速度明显(xiǎn)降低(dī)，根据一季(jì)度最新(xīn)数据(jù)测算，当前只有(yǒu)0.35次/年。这就意味着(zhe)，仍有不少货币(bì)被创(chuàng)造出(chū)来(lái)，但货币(bì)没有在经济(jì)体中加快流(liú)转(zhuǎn)起来(lái)，说明实体部(bù)门“花钱”的意(yì)愿仍(réng)在(zài)低位(wèi)。

　　“花钱”的意愿(yuàn)偏低，从居(jū)民收支(zhī)数(shù)据就(jiù)能观察(chá)出来。从一季(jì)度(dù)统计局居民(mín)收支(zhī)调查(chá)数据看，我国居民(mín)储蓄(xù)率仍然达到38％，而(ér)疫情之前是在35％以内，反映(yìng)了(le)支出(chū)意愿偏弱。

　　从信(xìn)用扩张的结(jié)构也能(néng)够看(kàn)出(chū)来，因为(wèi)一(yī)个部门“花钱”意愿高，信贷扩张也会较快。从居民部门来看，4月份居民贷款再度出现负增(zēng)长，这是非疫情、非春节月份(fèn)第(dì)二次出现这种(zhǒng)情况，上一(yī)次是08年(nián)金融(róng)危机的时候。过去12个月的居民贷款增量只有5.1万亿，而之前最高的(de)时(shí)候曾(céng)达到9万亿以(yǐ)上，当(dāng)前(qián)这一(yī)增长速度已经(jīng)回到了2016年时候的(de)水平，考虑到房价物价上涨的因素，居民加杠杆(gān)的意愿是(shì)比(bǐ)较弱的。

　　从企业部门的信用扩张情况来看，也有(yǒu)改善的(de)空间(jiān)。尽管我(wǒ)们无(wú)法(fǎ)看(kàn)到(dào)信贷投放的结(jié)构，但可以(yǐ)用债券净发行情况做个参考。疫情期(qī)间，国(guó)企等公(gōng)共部(bù)门债券净(jìng)发(fā)行是明显(xiǎn)扩张的，而非公(gōng)共(gòng)部(bù)门(mén)的(de)企业债券净(jìng)发行处于低位。

　　再考虑到政府信用扩张也(yě)较快，我国公共部门(mén)是信用(yòng)和货币创造的(de)重要支撑(chēng)力量，支(zhī)撑存量货(huò)币(bì)增(zēng)速维持在一定高位，而非公共(gòng)部(bù)门(mén)创造的货币量处于低位，也反映了货币流通速度(dù)没有快(kuài)速回升(shēng)。

　　4 如何(hé)提(tí)振需求？降息+改善预期(qī)

　　要想改变通(tōng)胀偏低(dī)的状况，我们依然可以从货(huò)币数量方(fāng)程出发，一(yī)方面(miàn)是(shì)稳住货币的(de)存(cún)量，稳(wěn)定实(shí)体的(de)融(róng)资需求；另一方面是提振实体信(xìn)心和预(yù)期，改善货(huò)币(bì)流通速度。

　　从第一个方(fāng)面来看，私(sī)人部门的融资(zī)需求还(hái)偏弱(ruò)，需要进一步(bù)降低实体融资成本。当(dāng)资产(chǎn)端(duān)的回报率(lǜ)在下(xià)降的情况(kuàng)下，需要降低负债(zhài)端的(de)融资成本来对冲。过去几(jǐ)年(nián)，政策上(shàng)在降(jiàng)低企业融资(zī)成本(běn)上发(fā)力较多。目(mù)前看，居民部(bù)门的融资成本(běn)仍然偏高。我们在之前的(de)专题中已经分析(xī)过，虽然居(jū)民增量房贷利率已经大幅下行，但存(cún)量房贷利率仍然处(chù)于高(gāo)位。根据(jù)我(wǒ)们的估算，当前存量房贷(dài)利率的平均值仍然在4％-5％，2021年投放的房(fáng)贷(dài)利(lì)率水平更(gèng)高，当前甚至(zhì)仍在5％以上，而这(zhè)些还仅(jǐn)仅是平均值，考虑到个体情(qíng)况，也(yě)有部分(fēn)居(jū)民偿还的房贷(dài)利率水平(píng)在6％以上。

　　而对于居民部门的资产端来说，房产价(jià)格面(miàn)临(lín)调(diào)整压力，各类金融资产的回报率也处于(yú)低位，所以这就相当于居民(mín)部门借着4-5％成本(běn)的(de)资(zī)金，投资的(de)回报率确实是偏(piān)低的。要改(gǎi)善居民的(de)资(zī)产负债(zhài)表状况，需要对居民负债端(duān)成本进行降息(xī)，否则居民(mín)净(jìng)融(róng)资需求或依(yī)然偏弱。

　　从另(lìng)一个方面来看，要提升货币流(liú)通(tōng)速度，需要提振实体的信心和预期。居民和企业(yè)对(duì)于未来的信心强、预(yù)期好，才会敢消费、敢投资(zī)，支出增加(jiā)了(le)，对于(yú)整个经(jīng)济体系来(lái)说，货币流转速度(dù)才能加(jiā)快，经济需(xū)求才能好起来。提振信(xìn)心和预期，是个系统性的工(gōng)程。

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