来源(yuán)：高瑞东宏观(guān)笔记

　　核心观点

　　本周聚(jù)焦：

　　一季度(dù)，国内经济回暖主(zhǔ)要(yào)缘于(yú)疫后(hòu)复(fù)苏红利驱动，表现为生(shēng)产恢复推动出口形(xíng)势(shì)好转，出行需求释放催化下(xià)游消费回暖。从行业表现(xiàn)看，制造业从去年四季度的(de)“量(liàng)价齐跌(diē)”转(zhuǎn)向“量(liàng)升价跌(diē)”，企业或从主(zhǔ)动去库转向被动去库(kù)。从景气度边(biān)际表现看(kàn)，下游消费(fèi)制造>；中(zhōng)游装(zhuāng)备制造>；上游原材料(liào)加工；服务业中(zhōng)，交通运(yùn)输、住宿餐饮、房地产等线下活动回暖(nuǎn)，但距离疫情前仍有一定差(chà)距。

　　向前看，考虑到(dào)疫后经(jīng)济脉冲式(shì)修复放缓(huǎn)、海外(wài)总需求回落预期逐步兑(duì)现，消(xiāo)费回暖和产业升级将(jiāng)成(chéng)为推动(dòng)下(xià)一阶段国(guó)内(nèi)经济复苏的(de)主线。

　　制造业、服(fú)务业是(shì)驱(qū)动一季(jì)度经济复苏的主因

　　从一季度GDP表现看(kàn)，制造业，交通(tōng)运输、房地产等行业景(jǐng)气(qì)度(dù)明显提升(shēng)，而建筑业景气度(dù)回(huí)落，与年(nián)初出口(kǒu)数据好转、服务消费(fèi)快速恢复、房地产(chǎn)销售回暖而(ér)投资疲(pí)弱的特(tè)点相一致。

　　从制(zhì)造业内部来看，今年3月，制造业各(gè)行业景(jǐng)气度普遍(biàn)回暖，多数(shù)从去年12月的“量(liàng)价齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指向(xiàng)经济复苏初(chū)期(qī)，供给端修(xiū)复(fù)好于(yú)需求端，行业整体去库进程尚未结束。从(cóng)行业(yè)景气度边际改善情(qíng)况来看，下游消费制造>；；；中(zhōng)游装(zhuāng)备制造>；；；上游原(yuán)材料(liào)加工，煤炭行业景气度表(biǎo)现(xiàn)为高位放缓。

　　下游消费制(zhì)造行业中，与出(chū)行(xíng)、地产后(hòu)周期相关(guān)的(de)酒饮料茶、纺织服(fú)装、文(wén)教娱、烟草、家具制造(zào)行业景(jǐng)气度较高(gāo)，部(bù)分行(xíng)业表现为“量价齐升(shēng)”。

　　中游装备制(zhì)造(zào)业行(xíng)业景气(qì)度居中，表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看，电气机械、专用设(shè)备、运输设备>；；；汽车制造、金属制(zhì)品>；；；通用设(shè)备、电子(zi)设备(bèi)。

　　上游原材料加工行业景气度改善幅(fú)度(dù)最(zuì)弱(ruò)，由于行业库存水平偏(piān)高(gāo)，多数(shù)行(xíng)业仍然受(shòu)到价格下跌(diē)的困扰，表现为“量升价(jià)跌”。从“量(liàng)”维度看，有色金属>；；；黑色(sè)金属(shǔ)、非(fēi)金属矿(kuàng)物>；；；石油石化行业。

　　消费(fèi)回暖和产(chǎn)业(yè)升(shēng)级或(huò)是推动下一阶段(duàn)经(jīng)济(jì)复苏的(de)主线

　　一季度，国内(nèi)经济复苏主要受益(yì)于疫后(hòu)复苏红利驱动。需(xū)求方(fāng)面，出行类(lèi)消费快速(sù)复苏，前(qián)期积压(yā)的购房、服务消费需求得以释放；供给(gěi)方面，国内复(fù)工复产加快推(tuī)进，生产端快速(sù)恢复，是推(tuī)动年初出口(kǒu)数据好转的(de)重要原(yuán)因。

　　进入(rù)3月，经(jīng)济复(fù)苏节奏有所放缓，指向疫后复苏红利驱动边(biān)际转弱(ruò)，随(suí)着(zhe)未来海外总需求回(huí)落的预期(qī)逐步(bù)兑现，后续驱动国(guó)内经济增长的线索，大概(gài)率来自于消费回暖和(hé)产业(yè)升级两条主线。

　　一是，一(yī)季度居民收入向上(shàng)修复(fù)，消费倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫情期间(jiān)水平(píng)，同时信贷(dài)数据指向居民(mín)“去杠杆”势头缓和，未来消(xiāo)费回暖(nuǎn)的(de)确(què)定性进(jìn)一步增(zēng)强。预计交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等服务消费有望持续修复(fù)，家(jiā)电(dià硝酸银的相对原子质量是多少整数，硝酸银的相对原子n)、家具、纺服等与(yǔ)出行及地(dì)产后(hòu)周期相(xiāng)关的可选消费也有望进一(yī)步回暖。

　　二是，产业升级(jí)路(lù)径驱动下，汽(qì)车和“新三样”产品出口优势增强，有望维持出口(kǒu)韧性(xìng)；随(suí)着下游(yóu)消费稳(wěn)步修复、二季度PPI同比触底回升，制造业企业盈利有望向上修(xiū)复，企业将从(cóng)主(zhǔ)动去(qù)库逐步(bù)转向(xiàng)被动去(qù)库、主动(dòng)补(bǔ)库，设备投资需求有望(wàng)改善，推动中游(yóu)装备(bèi)制(zhì)造(zào)景气度维持高(gāo)位。

　　风险提示：国(guó)内经济恢复力(lì)度不及预(yù)期；海外(wài)需求超预(yù)期回落(luò)。

　　一、节后(hòu)消(xiāo)费(fèi)降温，带动CPI涨幅明显(xiǎn)回落

　　一、本周聚焦：疫后(hòu)经济复苏有哪些(xiē)结构性特征(zhēng)？

　　1.1 制造业(yè)、服务业是驱动一季度经济(jì)复苏的主因

　　一季度我(wǒ)国GDP总(zǒng)量实现超预期增长，指向疫(yì)后复苏背景下，国内经济企稳回(huí)升。但不(bù)同于海外国家疫后复苏的规(guī)律(lǜ)，本轮国(guó)内疫后复苏发生在外需(xū)回落、国(guó)内经(jīng)济(jì)转向高质量发(fā)展、居民前期(qī)“去杠杆”的过程(chéng)中，因此驱(qū)动(dòng)疫后经(jīng)济复(fù)苏的力(lì)量并不均衡(héng)，行业分化特征(zhēng)明显(xiǎn)。因此，我们重点从行业层(céng)面，观测(cè)当前各行业景(jǐng)气度水(shuǐ)平(píng)。

　　从GDP不变价观测(cè)各行业表现(xiàn)来(lái)看，今年一季度制(zhì)造(zào)业、交通运输(shū)业、房地产业景气度明显提升，而建筑(zhù)业景气度(dù)回落(luò)，与年初出口数(shù)据好转(zhuǎn)、服(fú)务消费快速(sù)恢复、房地(dì)产(chǎn)销售回暖而投资疲弱的情(qíng)况相一致(zhì)。

　　我(wǒ)们以2019年为基期计(jì)算各年份的(de)复合增速，观(guān)察各行业增加值变化(huà)。

　　今年一(yī)季度第一产业增加值增(zēng)速为(wèi)3.6％，低(dī)于去(qù)年(nián)四季度的4.9％，但仍高于(yú)2019年、2020年(nián)全年增速，与近(jìn)年来加(jiā)快建设农(nóng)业强国，推进农业农村现代化(huà)的目(mù)标有关。

　　今年一季(jì)度第二产业(yè)增加值增(zēng)速(sù)升至5.4％，高于去(qù)年四季度的(de)4.4％。其(qí)中，制造业迎来较快复苏(sū)，增加值(zhí)增速提升至5.9％，高于去(qù)年四季度(dù)的(de)4.7％，但低于2021年全年增速(sù)，与去年下半年之后外需转弱、居民商品消(xiāo)费(fèi)恢(huī)复偏慢有(yǒu)关。而建筑业(yè)景气度明显回落，增加(jiā)值增速回落至1.9％，低于(yú)去年四季度(dù)的3.1％，主(zhǔ)要受房(fáng)地产新(xīn)开工拖累。

　　今年(nián)一季度第(dì)三(sān)产业增(zēng)加值增速(sù)小幅升至(zhì)4.7％，略高于去(qù)年四季度的(de)4.6％，但相(xiāng)较疫情前(qián)仍存在产出缺(quē)口(kǒu)。其中，受(shòu)益(yì)于居民出行(xíng)活动(dòng)恢复，交通运输、仓(cāng)储和邮政业增加(jiā)值增速明显提升，自(zì)去年四(sì)季度的(de)3.4％升至5.9％，但低于(yú)2019年、2021年全(quán)年增速(sù)；住宿和餐饮(yǐn)业增加值增速小幅(fú)回升，尽(jǐn)管高于疫情三(sān)年来的平(píng)均增速(sù)，但绝(jué)对水平不(bù)及(jí)2019年，指(zhǐ)向供给水平恢复较慢。而受益(yì)于新房和二手房销售回暖，今年一季度房(fáng)地产业增(zēng)加(jiā)值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下游改(gǎi)善幅(fú)度好(hǎo)于上(shàng)游

　　对于行业景气度的观测，我(wǒ)们采用(yòng)量（各行业工(gōng)业增(zēng)加(jiā)值增速）与价格(gé)（各(gè)行业工(gōng)业品价(jià)格增速）分别作为供需的衡量(liàng)指标。主要选取28个主要(yào)行业自2019年以来的(de)月度(dù)数据，首先将(jiāng)各行业(yè)增加值增速调(diào)整为以2019年为(wèi)基期的(de)复合增速，其次(cì)计算2019年-2023年(nián)3月，每(měi)月的(de)增加(jiā)值增(zēng)速和(hé)PPI增速的分位数水(shuǐ)平，通过对(duì)比2022年12月(yuè)和2023年3月的分(fēn)位数(shù)水平，捕捉其边际变化(huà)。

　　今年3月，制造业各行业景气(qì)度出现普遍(biàn)回(huí)暖，多数从去年12月的“量价(jià)齐跌”转入(rù)“量升价(jià)跌”，指向经济(jì)复苏(sū)初期，供给(gěi)端修复(fù)好于需求端，行(xíng)业整体去库进程(chéng)尚未结束。从行业景气度边际(jì)改善情况(kuàng)来看，下游消费制(zhì)造>；；；中(zhōng)游装(zhuāng)备制造>；；；上游(yóu)原材(cái)料加工，煤炭行业景气度呈现高位放缓情况(kuàng)。

　　下游消费(fèi)制造行业中，与出(chū)行(xíng)、地产后周期相关的行业景气度最高，部分行(xíng)业步入“量价齐升”阶段。今年3月，与居民外出消费(fèi)相(xiāng)关的，酒饮(yǐn)料茶(chá)、纺织服(fú)装、文教娱乐(lè)的(de)量价分位数水(shuǐ)平均处在高景气度(dù)区(qū)间，烟草、家具制(zhì)造(zào)行业也呈现(xiàn)“量价齐升(shēng)”的特(tè)征(zhēng)；食品制造(zào)景(jǐng)气度有所回(huí)落，农副(fù)加工行业(yè)表现为“量(liàng)价齐跌”，食品(pǐn)制造(zào)行(xíng)业(yè)表现为“量升价跌”，二者价格下跌主要与高库存水平有(yǒu)关，今年(nián)2月，库(kù)存同比均处在2016年以(yǐ)来90％以上分位数水平；而随着防疫需求的降温，医(yī)药制造(zào)业景气度有所回落，表现为(wèi)“量跌价平”。

　　中游(yóu)装备制造业行(xíng)业景气度居中，均表(biǎo)现为(wèi)“量(liàng)升价跌”。一方面与原材料成本下跌有(yǒu)关，另一方面，也与年初外需表现好于内需，部分行(xíng)业仍在(zài)去库进程有关。其中，电气机械(xiè)、专用设备、运输设备工(gōng)业增(zēng)加值增速改善幅度(dù)最大，受益于国(guó)内产业升(shēng)级、出(chū)口优(yōu)势带来(lái)的韧性(xìng)驱(qū)动；其次是汽车制(zhì)造、金属(shǔ)制(zhì)品，改善幅(fú)度最弱的是通用设备、电子设备，与房(fáng)地产新开工强度(dù)较弱、消费电子(zi)行业周期性走(zǒu)弱有关。

　　上游原(yuán)材料加工行业景气(qì)度改善幅度偏弱，由于行业(yè)库存水平偏高，多数行(xíng)业仍受制于价(jià)格下跌的(de)困扰，表(biǎo)现为“量升价跌”。其中(zhōng)，有色(sè)金属(shǔ)行业生产端改善幅度最大，3月(yuè)增加值增(zēng)速(sù)位于2019年以(yǐ)来(lái)70％分位数水平，但受全球大宗(zōng)商品下行(xíng)周期影(yǐng)响，价(jià)格依(yī)旧(jiù)承压；随着年初建筑(zhù)业施(shī)工(gōng)回暖，相关的黑色金属、非金属(shǔ)制品景气度提(tí)升，但由于库存水(shuǐ)平偏高，价格(gé)仍处在下(xià)跌区间，拖累(lèi)整体盈(yíng)利水(shuǐ)平；石化链条行业生产水(shuǐ)平普(pǔ)遍回暖(nuǎn)，但(dàn)分(fēn)位数水平仍处在50％以下的景(jǐng)气度偏低区间(jiān)，今年由于能(néng)源危(wēi)机缓(huǎn)解，产品(pǐn)价格相较去年同(tóng)期也出现(xiàn)普遍下跌。

　　煤(méi)炭开采景气度仍处在高位(wèi)，但出现边际放缓，生产(chǎn)及价格水平同步回落(luò)。这与去年以来(lái)行业产能持续扩张有关，今(jīn)年2月(yuè)，煤炭开(kāi)采(cǎi)产成品库存同比处在2016年以来94％分位数(shù)水平。

　　1.3 消费回暖(nuǎn)和(hé)产业升(shēng)级或(huò)是推动下一阶(jiē)段经(jīng)济复苏(sū)的主线

　　一(yī)季度，国内经济复苏主(zhǔ)要受益(yì)于疫后复苏红(hóng)利。一方面(miàn)，消费场景(jǐng)恢复后，出行类(lèi)消费快速复苏(sū)，前(qián)期积压的购(gòu)房、服务性需求得(dé)以释(shì)放(fàng)；另一方面，国内复工复产加快(kuài)推进，保证供(gōng)给端的(de)快速恢复，是推(tuī)动年初出(chū)口数据(jù)好转的重要原因。

　　进入(rù)3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后(hòu)红(hóng)利释放效果转弱，随着未来海(hǎi)外(wài)总需求(qiú)回落的预期(qī)逐步兑现，后续(xù)驱动国内经济增长的线(xiàn)索，大概率来自于(yú)消费(fèi)回暖和产业升级两条主(zhǔ)线(xiàn)。

　　一是，随着居民收入提升和消费意愿改善，未来消(xiāo)费回暖的(de)确(què)定性进一步增强，交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务(wù)消费，以及家电、家(jiā)具、纺服等可选(xuǎn)消费(fèi)景气(qì)度(dù)均(jūn)有望(wàng)提升。

　　从一季(jì)度(dù)居民收入和消费数(shù)据看，居民收入增速提升，消(xiāo)费倾向开始回(huí)升，已经(jīng)高于(yú)2020-2022年，但尚未(wèi)修复至疫情(qíng)前水平(píng)。以2019年为基(jī)期的(de)复合增速看(kàn)，今年一季度，全国居民人均可支配收(shōu)入增(zēng)速提升至6.4％，高于去年四季(jì)度的5.6％，居民人均消费支(zhī)出增(zēng)速提(tí)升至5.0％，高于(yú)去年四(sì)季度的3.0％。一季(jì)度居民平均消(xiāo)费(fèi)倾向为(wèi)62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未来随着(zhe)服务业恢复(fù)持续(xù)向好，有望带(dài)动相关就(jiù)业岗位(wèi)加快(kuài)恢复，进一步提(tí)振居民(mín)消费意愿。

　　从居民存贷款数据(jù)看，居民(mín)储(chǔ)蓄意愿有所减(jiǎn)弱(ruò)，消费(fèi)和投资信心正在筑底。今年以来，居民储(chǔ)蓄意愿有所减弱，“去(qù)杠杆”势头缓和(hé)。从存款数(shù)据看，3月居民(mín)新增(zēng)存款同比(bǐ)增量降(jiàng)至2051亿元，低(dī)于1-2月(yuè)9375亿(yì)元的(de)同比增量(liàng)均值(zhí)，也低(dī)于2022年(nián)6617亿元(yuán)的月均同比增(zēng)量。从贷款数据看，3月居民部门新(xīn)增净融资同(tóng)比多增4859亿(yì)元，其中，短期信贷同比(bǐ)多增2246亿元，中长期(qī)信贷同(tóng)比多增2613亿元。居民部门新(xīn)增净融资连续2个月维持同比扩张，指向居民预期可(kě)能正在筑(zhù)底(dǐ)，“去杠杆(gān)”势头开始放缓(huǎn)。今年第一季(jì)度城镇(zhèn)储户问(wèn)卷(juǎn)调查结(jié)果显(xiǎn)示(shì)，倾向于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个百分点；倾向于“更多消费(fèi)”和“更多投(tóu)资(zī)”的居民分(fēn)别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别高于上季(jì)度的22.8％、15.5％，同样(yàng)也(yě)指(zhǐ)向居民储蓄意愿(yuàn)降低、消费和投资意(yì)愿提升(shēng)。

　　二是，产业升级路径驱动下(xià)，汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优势增(zēng)强，以及相关行业设备(bèi)投资(zī)更(gèng)新(xīn)，有望推动中游(yóu)装备(bèi)制造景气度维持(chí)高位。

　　一方(fāng)面，今年一季度国内出口数据回(huí)暖，除与欧美供需缺口短期走阔、国(guó)内复工复(fù)产(chǎn)加快(kuài)推进外，也受益于RCEP政策红利持续释放，以及(jí)汽车和“新三样”产(chǎn)品出(chū)口优势增强。今年(nián)在海外(wài)总需求回落背景下，我国(guó)与RCEP国家(jiā)贸(mào)易往来加(jiā)强、以及新能源产(chǎn)品(pǐn)优势强化(huà)，有望维持装备制造领域出口韧(rèn)性。

　　另一方面，企业(yè)盈利下(xià)滑和库存高位，对(duì)制造业投资(zī)扩产造成一定压力。但随着下游消费稳步修复、二季度PPI同比触底回(huí)升(shēng)，制造业企(qǐ)业盈利有望向(xiàng)上(shàng)修复。目前看(kàn)，电(diàn)气机械(xiè)等(děng)装备制造(zào)业(yè)去库进程已(yǐ)进入下半场，今年1-2月专用设备、通用设备产成品(pǐn)库(kù)存增速呈现触(chù)底反弹(dàn)。随着需求回暖、盈(yíng)利(lì)修(xiū)复，企业将(jiāng)从(cóng)主(zhǔ)动(dòng)去(qù)库逐步转(zhuǎn)向被动去库、主(zhǔ)动补库(kù)，设备投资需求将随之(zhī)提升(shēng)。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性数据：各国国债收益率多(duō)数上行

　　美国10年期国债收(shōu)益率上(shàng)行。本(běn)周（截至4月21日）美国10年(nián)期国债收益率(lǜ)3.57％，较上(shàng)周末上(shàng)行(xíng)5BP，其(qí)中通胀预期较(jiào)上周下(xià)行2BP，实际(jì)收益(yì)率1.29％，较上周末上升(shēng)7BP。法国10年(nián)期国债(zhài)收益率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债(zhài)收益率(lǜ)较上(shàng)周(zhōu)末(mò)上(shàng)行7BP至2.44％，日(rì)本(běn)10年期国(guó)债收益率较上周末上行2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日(rì)），英国10年期国债收益(yì)率较(jiào)上周(zhōu)末上(shàng)行20BP 至3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收窄。本周美国10年期(qī)和2年期(qī)国债(zhài)期限利差为-0.60％，较上周下(xià)行(xíng)4BP。美(měi)国AAA级企业(yè)期权调整利(lì)差较上周末持平为(wèi)0.55％，美国高收益债期(qī)权调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截(jié)至(zhì)4月20日）。

　　2.2全(quán)球(qiú)市场：全球(qiú)股市涨跌分(fēn)化，大(dà)宗商品价格(gé)普跌

　　全球股市涨跌分化(huà)。本周（4月17日至4月(yuè)21日），欧洲股市(shì)普涨，法国(guó)CAC40、英国富时(shí)100、德国(guó)DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股(gǔ)全(quán)线下(xià)跌，标普500、道琼斯工业指(zhǐ)数、纳斯达克(kè)指数分(fēn)别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分化(huà)，俄(é)罗斯(sī)RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普200、韩国综合指数、上(shàng)证指数(shù)、恒生指数分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格(gé)普跌(diē)。其中(zhōng)，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其(qí)余大宗商品价格(gé)普跌(diē)。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦(jiāo)煤、ICE布(bù)油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽(qì)油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察(chá)：美欧(ōu)加息步伐或将(jiāng)继续

　　4月19日，美联储褐皮书(shū)公布，显示(shì)近(jìn)几周美国经济增(zēng)长(zhǎng)陷入停滞，通胀(zhàng)和招聘(pìn)活(huó)动放缓，信贷(dài)渠道(dào)变(biàn)窄(zhǎi)。褐皮(pí)书称，最近几周美国总体经济活动几乎没有变化，几个辖区(qū)指出在不(bù)确(què)定性增加和对流动性的(de)担忧加剧之际，银行(xíng)收(shōu)紧(jǐn)了贷(dài)款标(biāo)准。近期美国总体物价水(shuǐ)平温(wēn)和上升，但价格(gé)上(shàng)涨速度或(huò)有所放(fàng)缓(huǎn)。

　　美联储官员表示(shì)为应对(duì)高(gāo)通(tōng)胀，加息步伐或将继续。4月21日，美联储(chǔ)哈克称，需要进一步收紧政策来应对高通胀，加息结束后美(měi)联储将需要在一段时间内维持利率稳定。同日美联储梅斯特(tè)表示，预计今年货币政策将(jiāng)需要进(jìn)一步(bù)进(jìn)入(rù)限制性区域，终端利率或将高于5％，具体取决于经济和金融形势的发展。

　　欧洲(zhōu)央(yāng)行货币政(zhèng)策会议纪要公布，绝大(dà)多(duō)数委员(yuán)同意将(jiāng)利(lì)率上调50个(gè)基点。4月20日公(gōng)布的欧洲(zhōu)央行(xíng)会议(yì)纪(jì)要显示(shì)，货币(bì)政策在降低(dī)通胀方面仍有一段(duàn)路(lù)要(yào)走，一些(xiē)委员认(rèn)为整(zhěng)体而言(yán)通胀风险倾向(xiàng)于(yú)上行。金融市(shì)场紧张局势(shì)被视为(wèi)经济和(hé)通胀前景(jǐng)重(zhòng)大不确(què)定性的(de)来源。然而除(chú)非(fēi)形势显著恶化(huà)，否则(zé)金融市场的紧张局势不太可(kě)能从根本上改变欧(ōu)洲央行管理(lǐ)委员会(huì)对(duì)通胀前景的评(píng)估。

　　2.4 海外政(zhèng)策：欧洲“芯片法案(àn)”落地；美(měi)财长耶(yé)伦(lún)强调美国“国家安全”

　　4月(yuè)18日，欧洲理(lǐ)事会和欧洲议会通(tōng)过了(le)一项临时政治协议，就涉及430亿欧元补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最终版本(běn)达成一致。法案目标是到2030年，欧盟(méng)拟(nǐ)动用430亿欧(ōu)元资(zī)金提振(zhèn)半(bàn)导体行业，以将欧盟(méng)占全球(qiú)半导体(tǐ)制造市场的份额从10％提(tí)升至至少20％；大幅提升芯(xīn)片制(zhì)造工艺(yì)，建(jiàn)立欧盟(méng)的半导体供应(yīng)链，并与美国和亚(yà)洲(zhōu)同行(xíng)竞争。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡锡表(biǎo)示，正在推出一份债务上(shàng)限相关立法措施。白宫需要开始就(jiù)债务上限(xiàn)进行谈判；众(zhòng)议院共和党希望提高债务上限并(bìng)削减支出(chū)；正在推出一份债务上限相关立(lì)法措(cuò)施；债务法案将设法收回未(wèi)使(shǐ)用的防疫(yì)资(zī)金用于日常(cháng)开(kāi)支；法案(àn)将减少对国税局的(de)拨款，并结束绿色产业(yè)补(bǔ)贴措施。

　　4月(yuè)20日，美国(guó)财政部长耶伦就中美(měi)关(guān)系发(fā)表讲话，表明美(měi)国无意与(yǔ)中国脱钩(gōu)，但(dàn)未来(lái)仍将强调“国(guó)家安全”。耶伦宣称，任(rèn)何与(yǔ)中国脱钩的努力都将(jiāng)是“灾(zāi)难性的”，美国寻求与(yǔ)中国建立“建设性和公平的经济关系”。但(dàn)“当美国利益受到威胁时”，美国将坚定地(dì)捍卫国家安(ān)全(quán)，即(jí)使以牺牲中美关系为(wèi)代价(jià)。在国(guó)际关系中，耶伦表示美(měi)中两国有必要“坦诚讨论棘(jí)手(shǒu)问题(tí)”，比(bǐ)如帮(bāng)助面临(lín)债务问题的新兴市(shì)场(chǎng)和发展中国(guó)家等。

　　三、国(guó)内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上(shàng)涨

　　原油价(jià)格环比上涨，环比(bǐ)由负转正。2023年4月(yuè)以来，WTI原油价(jià)格环(huán)比上涨10.06％，环比由负(fù)转正，由(yóu)上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度(dù)均价为80.75美元/桶。布伦特原油价格环(huán)比上涨7.14％，环比(bǐ)由负(fù)转正，由上(shàng)月(yuè)的-5.18％转正为本月的(de)7.14％，最新(xīn)月度均(jūn)价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨(zhǎng)，铜(tóng)、铝(lǚ)库存同比下降。2023年4月以来(lái)，铜价环比上涨0.86％，环(huán)比(bǐ)由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上(shàng)月的-1.33％转正为本(běn)月的0.86％，库(kù)存同(tóng)比(bǐ)下降(jiàng)51.71％，降(jiàng)幅相对上月扩(kuò)大(dà)44.13个百(bǎi)分点。铝价环比上涨2.25％，环比由负(fù)转正，由上(shàng)月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指(zhǐ)数(shù)环比(bǐ)上升，螺纹钢价格环比下跌，库(kù)存(cún)同比下降

　　水泥价格(gé)指数环比上升(shēng)。4月(yuè)以来，全国水泥(ní)价格指数环(huán)比上涨2.27％，增(zēng)幅(fú)缩小(xiǎo)0.92个百分(fēn)点。华北、东北、华东、中南、西北以(yǐ)及(jí)西南各区价格指数环(huán)比(bǐ)分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及(jí)3.80％。

　　螺(luó)纹钢价格环比下跌，库存同比下降(jiàng)，钢(gāng)坯库(kù)存同比(bǐ)上涨。2023年4月以来，螺纹钢(gāng)价格环比由正转负，环比由(yóu)上(shàng)月的0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹钢库存同比下降(jiàng)15.42％，跌幅(fú)相(xiāng)对上(shàng)月缩窄3.26个百分(fēn)点。钢坯库存同(tóng)比上涨64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　3.3下游：商品(pǐn)房成(chéng)交面(miàn)积(jī)增幅缩窄，猪(zhū)价菜价下(xià)跌，水果价格上(shàng)涨(zhǎng)

　　商品(pǐn)房成交面积增(zēng)幅缩窄(zhǎi)。2023年4月以来(lái)，商品房成(chéng)交面(miàn)积上(shàng)涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三线城市商(shāng)品房成(chéng)交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变(biàn)动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分点。

　　土地(dì)成交面(miàn)积跌(diē)幅收窄。2023年4月以来，百城(chéng)土地供应面积同比增速(sù)为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土地成交面积同(tóng)比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地(dì)成交溢(yì)价率为5.50％，较(jiào)上月上涨(zhǎng)1.99个(gè)百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水(shuǐ)果价格上(shàng)涨(zhǎng)。2023年4月以来，猪肉价(jià)格(gé)环(huán)比(bǐ)下跌(diē)5.08％至(zhì)19.54元/公斤，跌幅相对上月(yuè)扩(kuò)大2.6个百(bǎi)分点。蔬菜价格(gé)环比下跌(diē)8.22％至(zhì)4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价(jià)格环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤(jīn)，增幅缩小4.54个(gè)百分点。

　　乘用车(chē)日均零(líng)售(shòu)销量增幅扩大。4月以来(lái)，乘用(yòng)车(chē)日均零售销量同比增加17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个百(bǎi)分(fēn)点。批发销量(liàng)同比增加(jiā)15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个百分点(diǎn)。

　　3.4流(liú)动性：货币市场利率趋势分化，国债利率普遍下行

　　货币(bì)市场利(lì)率趋势分化(huà)，国债利(lì)率(lǜ)普遍下行。2023年4月(yuè)以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下(xià)行12bp至(zhì)2.27％。一年(nián)期国债利率(lǜ)较上月(yuè)末下行8bp至2.19％。十年期国(guó)债利率较上月末下(xià)行(xíng)2bp至2.83％。一(yī)年期(qī)AAA+企业债利率较(jiào)上月末(mò)下行3bp至2.7％。十(shí)年期AAA+企业债利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委(wěi)强调提振(zhèn)消费(fèi)持续(xù)回升的动力；国资委强调着力发展(zhǎn)战(zhàn)略性新(xīn)兴产业

　　4月19日，国家发(fā)展改革委举行4月份新(xīn)闻(wén)发布会，强(qiáng)调(diào)要提振消(xiāo)费持续回升的动力。接下(xià)来将重点做好(hǎo)四(sì)方(fāng)面工作：一是，研究起(qǐ)草关(guān)于(yú)恢(huī)复和扩大消费的政策文件(jiàn)，围绕(rào)大宗(zōng)消费、服务消费、农村消(xiāo)费等重(zhòng)点领域；二是(shì)，下(xià)大(dà)力气稳定汽车消费，大(dà)力(lì)推(tuī)动新能源汽车下乡；三是，会同有关方面优(yōu)化就(jiù)业、收入(rù)分(fēn)配和消费全链条(tiáo)良(liáng)性循环促(cù)进机制；四是，研(yán)究(jiū)制定关于营造(zào)放心消费环境的(de)政(zhèng)策文件。

　　4月19日，国资(zī)委党委召(zhào)开(kāi)扩大会议，强调推动国资(zī)央企(qǐ)着力发展实体经(jīng)济特别(bié)是战略性(xìng)新兴(xīng)产业。会(huì)议(yì)认(rèn)为(wèi)，要更好推(tuī)动国资央企在中国式(shì)现代化新征程(chéng)中走在前列(liè)，着力提(tí)升科技自(zì)立(lì)自强水平，提(tí)升自主创(chuàng)新能力；着力(lì)发展(zhǎn)实(shí)体经济特别是(shì)战略性新兴(xīng)产业，加快推进现代化产(chǎn)业(yè)体系(xì)建设；抓(zhuā)好新一(yī)轮国企改革深化提升行动组(zǔ)织(zhī)实施(shī)，高水平参与共建“一带一(yī)路(lù)”。

　　4月(yuè)20日，工信部举办(bàn)发布会介绍一季度工业和信(xìn)息化发展状况，表示下一步(bù)将制定实施(shī)重点行业(yè)稳增长的工作方(fāng)案。一是营(yíng)造良好产业发展环境，落实落细稳增(zēng)长政策举(jǔ)措(cuò)，抓实抓细(xì)部省协作、部(bù)门协同；二是(shì)推动(dòng)出口保稳提质，加大对制造业外(wài)贸(mào)企(qǐ)业的支持力度，配合有关部(bù)门落实好稳外(wài)贸政(zhèng)策(cè)举措；三是促进内需加快(kuài)恢复，以高质(zhì)量供给促(cù)进消费；四是持续增强发展动能，加快战略性新兴产业的创新发(fā)展。

　　四、财经(jīng)日历

　　五(wǔ)、风险提示

　　国内经(jīng)济恢复(fù)力度不及预期；海外需求(qiú)超(chāo)预期回(huí)落(luò)。

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