主要内容

　　营收“逆PPI式”改善但工业利润仍承压(yā)，主(zhǔ)因(yīn)成本(běn)与(yǔ)费用压(yā)力仍构成掣肘。3 月工业(yè)企业(yè)利润(rùn)当月(yuè)同比仅小幅回(huí)升3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩(suō)区间(jiān)。虽然3月在需求侧经(jīng)济数据(jù)表现亮眼后，工业企业实(shí)际营收增速积极回升，抵消PPI回落的抑制(zhì)，令3月(yuè)名义营收增(zēng)速回(huí)升，但整体企业盈利(lì)压力仍大，主要源于两方面，其一(yī)是国际高油价导致(zhì)的输(shū)入性(xìng)成(chéng)本压力仍(réng)在约束(shù)利润(rùn)改善，3月营业(yè)成本(běn)对当月利润拖累幅度仅收窄(zhǎi)2.1个(gè)百分点至-13.8个(gè)百分点，拖累程度仍然(rán)较深(shēn)。其二是今年降费政策未(wèi)再明(míng)显新增，加(jiā)之部分企业开始(shǐ)补(bǔ)缴社(shè)保费，企业费用同比压力(lì)开始加大，3月费用对(duì)当月(yuè)利润(rùn)拖累(lèi)幅度大幅扩(kuò)大(dà)6.1个百分点至-9.5个(gè)百分点。与去年费用(yòng)率改善拉动利润增(zēng)速6个百分点形成鲜明对比。

　　营收(shōu)：消费短(duǎn)期较快恢复加(jiā)之投资韧性支(zhī)撑营(yíng)收(shōu)增速(sù)回升，但高(gāo)油价仍构成约束。3月(yuè)工业企(qǐ)业营(yíng)收(shōu)增速回升2.1pct至(zhì)0.8％。结(jié)构上(shàng)看，下(xià)游消(xiāo)费(fèi)相关行业营收增(zēng)速（名义(yì)+3.0pct至0.5％，实(shí)际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落(luò)对于名(míng)义营(yíng)收(shōu)增速的拖累，其中(zhōng)汽(qì)车、家具、计算机通信电(diàn)子设备等均(jūn)回升明显(xiǎn)，显示递(dì)延需(xū)求(qiú)释放以及(jí)汽车集(jí)中降价等对于短期消费需求(qiú)的推(tuī)动。其次，煤炭冶金产业链营收增速(sù)延续改善(shàn)，显示保交楼政策推(tuī)动地产建安(ān)投资构(gòu)成支撑，但(dàn)石油化(huà)工产(chǎn)业链营收(shōu)增速（名义-3.3pct至-5.2％）却(què)明(míng)显回(huí)落(luò)，高油价对于(yú)石化产(chǎn)业(yè)链相关行(xíng)业需求持(chí)续构成抑(yì)制(zhì)。

　　成本(běn)率：虽然煤(méi)价回落已在缓和(hé)中下游成本压力，但高油价继续(xù)构成输入性成本传(chuán)导。3月(yuè)工业企业成本率上升46.8bp至85.3％，成本(běn)压(yā)力仍然(rán)偏(piān)大，尤(yóu)其是高油(yóu)价下的国(guó)内(nèi)石(shí)化产业链，成本率同比增量(liàng)扩大14bp至261bp，绝对水平明显(xiǎn)高于其他行业。由(yóu)于我国石(shí)化产业链主要为中下游，上游环节在(zài)海外(wài)主要(yào)原油寡头国家，因(yīn)而(ér)国(guó)际高油价带来的上游利润改(gǎi)善无法被国(guó)内产业链吸收(shōu)，国内以中下游(yóu)为(wèi)主的石(shí)化(huà)产业链反而(ér)会在高油价下(xià)受到输入性成本压力(lì)，也(yě)即3月的情况(kuàng)。相较而言，煤炭产业链(liàn)上中下游均在国内，所以虽然3月煤炭(tàn)冶金(jīn)产(chǎn)业(yè)成本率(lǜ)同比增量也扩大13.6bp至(zhì)56.4bp，但主因煤价(jià)下行(xíng)导致煤炭产业链上游(yóu)成本(běn)率被动走高(gāo)、利润承压，而中(zhōng)下(xià)游成本(běn)率实际上(shàng)是改善的，与此同时，更靠近下游的消费行业成本率也明显改(gǎi)善。

　　利润：下(xià)游消费(fèi)行业利润仍显1984年出生今年多大年龄，1984年出生今年多大2022现韧性，但(dàn)石(shí)化产业链利润在高油价(jià)下仍(réng)承压。分行业看(kàn)，与2023年2月相比，下游消费行(xíng)业面(miàn)临最大的成(chéng)本(běn)压力改善和积极(jí)的营业收入回升，因而下(xià)游消费行业利(lì)润增速恢复继续好于其他(tā)行业，单月(yuè)改善8.8pct至-14.9％，汽(qì)车、家具、电子设备等改善明显，煤(méi)炭(tàn)冶(yě)金产(chǎn)业(yè)链中下(xià)游利润(rùn)增速也积(jī)极改善(shàn)，相较而言(yán)，石(shí)化产业链行业在营(yíng)业收(shōu)入与成本压力(lì)均承压背景(jǐng)下，利润增速仍处于-40.7％的较深区间。

　　关注(zhù)二季度企(qǐ)业(yè)盈利三重风险，以(yǐ)及下半年(nián)潜在(zài)的(de)内生恢(huī)复(fù)空间。3月工业企业(yè)利润数据显示，虽然经(jīng)济需求侧(cè)短期恢复较快，但在成本与费用压力背景下，企业盈利仍然承压，而展望二季(jì)度，关注(zhù)企业盈(yíng)利(lì)的三重风险，其一是经济内生(shēng)动(dòng)能(néng)弱化。伴(bàn)随递延(yán)需求(qiú)主导的需求(qiú)脉(mài)冲性回升过程逐步结束(shù)，经(jīng)济内生(shēng)动能仍面临(lín)弱(ruò)化风险。其(qí)二是高油价带来的成本(běn)压力。OPEC+5月将开启(qǐ)正式减产操作，加(jiā)之全球服务消费(fèi)逐步恢复，国际油价(jià)或再(zài)度走高，这也意味着成本压力(lì)仍较大。其三是费用率对于利润的拖累，企(qǐ)业逐步补缴前期社保费缓缴等，以及今年目前降费政策更多(duō)为延续而非新增，费用率对于利润同比增速的的(de)拖(tuō)累也将(jiāng)逐步显(xiǎn)现(xiàn)，二(èr)季度剔(tī)除基数扰动后的(de)企业盈利真实修复过程或相对缓慢。而展望下(xià)半年，经济内(nèi)生动能的复苏可以期待(dài)，两(liǎng)大领先(xiān)指标已经(jīng)验证，重点关注(zhù)下半年经济内生动能逐步复(fù)苏、国际油(yóu)价涨幅(fú)逐步趋缓后工业(yè)企业利润的(de)修(xiū)复空间(jiān)。

　　风险(xiǎn)提示(shì)：外部地缘政治风(fēng)险，疫情形势变(biàn)化(huà)。

　　以(yǐ)下为正文

　　一(yī)、营(yíng)收“逆PPI式”改(gǎi)善(shàn)但(dàn)工业利润(rùn)仍承压，主因成本(běn)与费用压力仍是(shì)掣肘。

　　3月(yuè)工(gōng)业企业利润(rùn)累计同(tóng)比仅(jǐn)小幅回升(shēng)1.5个百分点至-21.4％，当月(yuè)同(tóng)比(bǐ)也仅(jǐn)小幅(fú)回升(shēng)3.7pct至(zhì)-19.2％，仍处于(yú)较深(shēn)收缩区间。虽然3月在需求侧经济(jì)数(shù)据(jù)表(biǎo)现亮眼后，工业企业实际营收增速已积极(jí)回升，抵消(xiāo)了PPI回(huí)落(luò)带来(lái)的(de)抑制，3月名义营(yíng)收增速回升2.1pct至0.8％，但整体企业(yè)盈利压力仍(réng)大(dà)，主要源于(yú)两个(gè)方面：

　　其一(yī)是(shì)国际高油(yóu)价导致的输入性成(chéng)本压力(lì)仍在约束利润改(gǎi)善，3月营业成(chéng)本对(duì)当月利润拖累(lèi)幅度仅收窄2.1个百分点(diǎn)至-13.8个百分点，拖累(lèi)程(chéng)度仍然较深。

　　其二是今(jīn)年降费政策(cè)未再明显新(xīn)增，加(jiā)之部分企业开始补(bǔ)缴社保费，企业费用同比压力开(kāi)始加(jiā)大(dà)，3月费用对(duì)当月利(lì)润拖累幅(fú)度(dù)大幅扩大(dà)6.1个百分点(diǎn)至-9.5个百分点。2022年社保(bǎo)缴费缓缴等(děng)一(yī)系(xì)列新增降(jiàng)费政策持续改(gǎi)善(shàn)企业费用率(lǜ)，对(duì)2022年全(quán)年工业(yè)企业(yè)利润增速(sù)构成较强支撑，全年拉(lā)动工(gōng)业企(qǐ)业利润同比增速6个百(bǎi)分点。但从今年开(kāi)始前期社保费降(jiàng)费的企业开始补(bǔ)缴(jiǎo)社保费，加之(zhī)今(jīn)年未(wèi)再新增更大力度(dù)的降费政策，从同(tóng)比视(shì)角来看费用对于工业企业利润的拖累(lèi)开始显现。

　　二、营(yíng)收：消费短期较快(kuài)恢(huī)复加(jiā)之投资(zī)韧性(xìng)支(zhī)撑营收增速(sù)回升，但(dàn)高(gāo)油(yóu)价(jià)仍构成约束。

　　3月(yuè)工业企业营(yíng)收增速回升2.1pct至0.8％。结构(gòu)上看，下(xià)游消费相关行业(yè)营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对于名义营收增速的拖累，其(qí)中汽(qì)车（+11.3pct至12.2％）、家具(jù)（+6.6pct至-9.1％）、计算机(jī)通信电子设备（高基(jī)数(shù)下仍改善0.3pct至-6.2％）等均回升明(míng)显，显示递延需(xū)求释放(fàng)以及汽(qì)车集中降价等对于(yú)短(duǎn)期消(xiāo)费需求的推动(dòng)。其次，煤炭冶(yě)金(jīn)产业链营收增速（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改善(shàn)，显示(shì)保交(jiāo)楼政(zhèng)策推(tuī)动地产建安投资(zī)构(gòu)成(chéng)支撑，但石油化工产业链营(yíng)收增(zēng)速（名(míng)义-3.3pct至-5.2％、实(shí)际-1.4pct至-1.2％）却明(míng)显回落，高油价(jià)对(duì)于石(shí)化产业链相关行业需(xū)求持(chí)续构成(chéng)抑(yì)制。

　　1984年出生今年多大年龄，1984年出生今年多大2022p>

　　三、成本率(lǜ)：虽然煤价(jià)回落(luò)已在(zài)缓和中下游成(chéng)本压(yā)力，但(dàn)高油价继续构成输入性成本传导

　　3月工业企业成本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏大，尤其(qí)是高油价下的国内石化产(chǎn)业链，成本率同比增量扩大14bp至261bp，绝对水平明显高于其他(tā)行业。由于我国石化产(chǎn)业(yè)链主要为中下游(yóu)，上游环节在(zài)海外主要原油寡头国家(jiā)，因而国际(jì)高油(yóu)价(jià)带来的上游利润改善无法被国内产业链(liàn)吸收(shōu)，国(guó)内(nèi)以中下游为主的石化产业(yè)链反而会(huì)在高油价下受到输入性(xìng)成本压力，也(yě)即3月的情(qíng)况。相较而言，煤炭(tàn)产业(yè)链上中下游均在国内，所以虽然(rán)3月煤(méi)炭冶金(jīn)产业成本率(lǜ)同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主(zhǔ)因煤价下行导致煤炭产(chǎn)业链(liàn)上游成本率被动(dòng)走(zǒu)高(gāo)、利润承压，而中下游成本率实际上是改善(shàn)的（成(chéng)本率同比增量下行8.2bp至33.5bp），与(yǔ)此同(tóng)时(shí)，更靠近下游的消(xiāo)费行业成(chéng)本率(lǜ)也明(míng)显(xiǎn)改(gǎi)善（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四(sì)、利润(rùn)：下(xià)游消(xiāo)费行业利润(rùn)仍(réng)显现韧性，但石化产业链利润在高油价下仍(réng)承(chéng)压。

　　分行(xíng)业看，与(yǔ)2023年2月相(xiāng)比，下(xià)游消费行业面临最大的成本压力改善和积极的营业收入(rù)回升，因而下游消(xiāo)费行业利润增速恢(huī)复继续(xù)好于其他(tā)行业(yè)，单月改善8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计算机通(tōng)信电子设备(bèi)、家具(jù)等(děng)行业(yè)利润(rùn)增(zēng)速均改善20-50个百分点。煤(méi)炭冶(yě)金产(chǎn)业链虽然整体利润增速仅小(xiǎo)幅改善(shàn)1.4pct至-9.9％，但主因上(shàng)游价格(gé)回落导致上游利润下降的缘(yuán)故，而中(zhōng)下(xià)游面(miàn)临的是(shì)营收改善、成本压力(lì)缓和的格局，中下(xià)游利润增速(sù)改(gǎi)善明显，金属制品、通用设(shè)备、非金(jīn)属(shǔ)矿物制品等行业利润增(zēng)速均(jūn)改善10-20个(gè)百分点(diǎn)。相较而言，石化产(chǎn)业链行业在营业收入与成(chéng)本压力均承(chéng)压背景下，利润增速仍处(chù)于-40.7％的较(jiào)深(shēn)区(qū)间。

　　五、关注二季(jì)度企业盈(yíng)利三重风险(xiǎn)，以(yǐ)及下半年潜(qián)在(zài)的内生恢复空间。

　　3月工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利润数据显(xiǎn)示，虽然经济需求侧短期恢复(fù)较快，但在(zài)成本与(yǔ)费(fèi)用(yòng)压(yā)力背(bèi)景下，企业盈利仍然承压，而展望(wàng)二季(jì)度，关(guān)注企业盈利(lì)的(de)三(sān)重风险，其(qí)一是经(jīng)济(jì)内生动能弱(ruò)化。伴(bàn)随(suí)递延需求主导的(de)需求脉冲(chōng)性(xìng)回(huí)升过程逐步结束(shù)，经济内生(shēng)动能仍面临弱化风险(xiǎn)。其(qí)二是高油价带来的成(chéng)本压力。OPEC+5月将(jiāng)开启正式减产(chǎn)操(cāo)作，加之全(quán)球服务(wù)消费逐步恢复(fù)，国际油价或再度走高，这也意味(wèi)着成本压力仍较(jiào)大。其三是费用率对于利润的拖累，企业逐步补(bǔ)缴前(qián)期社(shè)保费缓缴等，以及今年目前降费政策更多为延续而非新增，费用率对于利润同比增速(sù)的(de)的拖(tuō)累也将(jiāng)逐步(bù)显现，二季(jì)度(dù)剔(tī)除基数扰动后的(de)企业盈利真实修复过程或相对缓慢。

　　而(ér)展望下半年，经济(jì)内生动能(néng)的(de)复(fù)苏可以期待(dài)，两大领先指标已经验证，其(qí)一(yī)是居(jū)民(mín)消费倾(qīng)向结束持续一年的(de)下滑过(guò)程，消费(fèi)信心逐步恢复(fù)，其二(èr)是保(bǎo)交楼政策已推(tuī)动上半年地产建安投(tóu)资和(hé)竣工(gōng)积极回补，有望拉动下(xià)半年(nián)汽(qì)车、家电(diàn)、家具(jù)等后周期大(dà)宗消(xiāo)费，重点关注下半年(nián)经济内生动(dòng)能逐步复苏、国际油价涨幅逐(zhú)步趋缓后工业企(qǐ)业利润的修复(fù)空间(jiān)。

　　内(nèi)容节(jié)选自申万宏源宏观研(yán)究报告：

　　《被市场低估的(de)成(chéng)本与(yǔ)费用压力——工(gōng)业企业效益数据点(diǎn)评（23.03）》

　　证(zhèng)券分析(xī)师(shī)：屠强王胜

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 1984年出生今年多大年龄，1984年出生今年多大2022