文：天风(fēng)宏观宋(sòng)雪涛/联系人孙永(yǒng)乐(lè)

　　4月居(jū)民(mín)新增存款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这(zhè)是居民存款在连续13个月同比多增后，首次(cì)回(huí)落。

　　在过去一年多时(shí)间里(lǐ)，居民部(bù)门积攒(zǎn)了一大笔超额储蓄。今年(nián)这笔超(chāo)额(é)储蓄(xù)能否顺利释(shì)放对判断经济和资本市场(chǎng)走(zǒu)势至关重要。这里(lǐ)我们尝(cháng)试(shì)回答两个问(wèn)题。一是4月居(jū)民存款同比多减是(shì)不是超额储(chǔ)蓄(xù)释(shì)放的开始？二是这一(yī)趋势能否延续？

　　对上(shàng)述(shù)问题(tí)的回答取决于存款会受到哪(nǎ)些因素的影(yǐng)响。一(yī)般影(yǐng)响居民存款的主要(yào)有这么几种(zhǒng)行为：可支配收(shōu)入(rù)、消费支出、金(jīn)融资产相(xiāng)关收支和房地产(chǎn)相关(guān)收支。

　　收入增长、消(xiāo)费减少(shǎo)、金融(róng)资产赎回(huí)、购房减(jiǎn)少会推动存款增加；反(fǎn)之(zhī)，收入减少、消费(fèi)增加、认购金融资产(chǎn)、购房增加(jiā)、提前还贷等则会带动存(cún)款回(huí)落。

　　2022年居民存(cún)款同(tóng)比多增7.9万亿(yì)是居民少消费(fèi)、少(shǎo)投(tóu)资、少购房的结果(guǒ)（详见(jiàn)《超额储(chǔ)蓄(xù)能否转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增(zēng)速放(fàng)缓(huǎn)并提(tí)前还(hái)贷，但因长城有什么特点和景观特点 长城是谁修建的为投资、购房(fáng)等下滑幅度更大，所(suǒ)以存(cún)款同比大幅多(duō)增。

　　2023年(nián)一季度居(jū)民存款同(tóng)比多增2.1万亿(yì)则是收入修复和理财(cái)存(cún)款化的结果(guǒ)。

　　一(yī)季度居民人均可支配收入同(tóng)比增长525元，理财存(cún)续规模相(xiāng)比(bǐ)于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另(lìng)外，受银行办理速度放缓等因素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持(chí)证券）条件(jiàn)早偿率(lǜ)指数 2 相比于2022年有所回(huí)落，即居(jū)民(mín)提前还款(kuǎn)对存款(kuǎn)的(de)拖累相(xiāng)比(bǐ)于去年末略(lüè)有放缓。

　　但(dàn)是，随着居民消费和购房行为修(xiū)复，其对存(cún)款的(de)支撑力(lì)度减弱(ruò)，一季度人均(jūn)消费(fèi)支(zhī)出同比(bǐ)增(zēng)加(jiā)345元(yuán)（低(dī)于收入涨幅）、购房(fáng)支(zhī)出同比多(duō)增1575亿元。但因(yīn)为支撑因素的规模更大，所以(yǐ)存(cún)款继续(xù)回升。

　　4月和一季度最核(hé)心的不同在于理财市(shì)场(chǎng)的(de)变(biàn)化。4月居(jū)民存款下滑可能的原因一是居(jū)民存款理(lǐ)财化(huà)；二是提前还贷规模(mó)增加。因为居民(mín)收入和消费数据不足，暂时无(wú)法判断消费和收入在4月(yuè)对存款的影响。

　　存款(kuǎn)回流理财(cái)是4月存款回落的核心原(yuán)因，4月(yuè)理财存(cún)量规模(mó)环比(bǐ)增(zēng)加1.26万(wàn)亿至(zhì)25.5万亿，结束(shù)了自(zì)去年10月以来的(de)下行趋势，重回扩(kuò)张区间。

　　居民(mín)增配(pèi)理(lǐ)财等资产是理财风(fēng)险降低、收益回升(shēng)和(hé)存款利率下滑共同作用(yòng)的结(jié)果。受益于债(zhài)券(quàn)市场走强，今年理(lǐ)财市(shì)场(chǎng)表现(xiàn)逐步(bù)好(hǎo)转，理财产(chǎn)品单位破(pò)净率从2022年12月峰值的(de)29.2％持(chí)续(xù)下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这(zhè)一时期下滑的存(cún)款(kuǎn)利率，存款对居民的(de)吸(xī)引力逐(zhú)渐(jiàn)减弱，而(ér)理财对居民的吸引(yǐn)力则不断增强。

　　从5月理财规(guī)模上看，随(suí)着破(pò)净率(lǜ)进(jìn)一步回落，居(jū)民还在继续增配理财产品(pǐn)，存款(kuǎn)理(lǐ)财化趋势(shì)有望延续。

　　提前(qián)还贷规模(mó)扩大是存(cún)款下滑的(de)又(yòu)一个原(yuán)因。4月早偿率月均值(zhí)相比(bǐ)于2月低点上行4.3个(gè)百分点，相(xiāng)比于3月上行1.9个百(bǎi)分点。

　　居(jū)民加大提前还贷力(lì)度一(yī)是因为首套房利率(lǜ)还(hái)在(zài)下降，居(jū)民提前还贷以(yǐ)降低(dī)成本，4月(yuè)沈阳、马鞍山等多地继续降低首(shǒu)套房利率，贝壳研究(jiū)院数据(jù)显示百城首套主流房贷利率平(píng)均为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是政策放松后(hòu)，1、2月份部分积(jī)压的还贷业(yè)务在3、4月份办理(lǐ)，这(zhè)会推动提前还贷(dài)规模走高(gāo)。

　　总的来说，随着理财市场好(hǎo)转(zhuǎn)，此前(qián)因居民少(shǎo)消费、少投(tóu)资、少买(mǎi)房等积攒(zǎn)下来(lái)的超额储蓄已(yǐ)经开始部(bù)分(fēn)回流(liú)理财市场了，且5月(yuè)初(chū)这(zhè)一趋势还在(zài)延续。

　　往(wǎng)后来看(kàn)，理财市场和提前还贷在后续几(jǐ)个月(yuè)里或(huò)继续(xù)成为超额存款的(de)主要流向。

　　五一旅游人(rén)均消(xiāo)费水平未见明显(xiǎn)改善或(huò)部(bù)分(fēn)表(biǎo)明当下居民消费(fèi)意愿(yuàn)依旧偏(piān)弱，考虑到超额储蓄的持有分化且并(bìng)非主要来(lái)自消费，后(hòu)续(xù)超额储蓄(xù)对消(xiāo)费的支(zhī)撑(chēng)力度依旧偏弱。（详见《超额储蓄(xù)能否转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积(jī)压的购房需(xū)求逐渐释放，房地产销售(shòu)目前已经(jīng)有(yǒu)走弱迹象，地(dì)产短(duǎn)期或不会成为(wèi)超储的主要(yào)流向(xiàng)。但是因为按(àn)揭利率存在明显(xiǎn)利差，居民(mín)提前还贷(dài)行为(wèi)或将延续(xù)。从这个角度来看(kàn)，主要因(yīn)为(wèi)少买(mǎi)房(fáng)、少(shǎo)投(tóu)资而积攒下来的(de)储蓄，在(zài)理财市(shì)场环境好(hǎo)转(zhuǎn)和存款利(lì)率下滑的(de)背景下或将继续回流到理财市场。

　　1 存款(kuǎn)同比增速使用(yòng)金融(róng)机构住户存款余额+4月新增(zēng)来进行估(gū)算

　　2早偿率是指在个人(rén)住房抵押贷款中债务人提前偿付的金额在资(zī)产池未(wèi)偿本金余(yú)额的占比

　　风险提示

　　地产销售变动超(chāo)预期(qī)，超额储(chǔ)蓄释放(fàng)弱于预期，理财市场波动加大

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