平安首经团队：钟正生(shēng)/张璐/常艺馨(xīn)

　　核心观点

　　新(xīn)增社融表现乏力。继一季度“天量”投放后，2023年(nián)4月(yuè)社融增长明显降温(wēn)，比去年4月疫(yì)情冲击期间创下(xià)的低(dī)点(diǎn)仅(jǐn)多(duō)增2873亿元，“稳信用”压力(lì)有(yǒu)所显现。社融(róng)骤(zhòu)降(jiàng)的主要(yào)拖累在(zài)于人民币信贷增势放(fàng)缓， 4月降至2008年以来(lái)历史同期(qī)的次低点（仅(jǐn)略高于2022年(nián)同期）。表外融(róng)资和(hé)直接(jiē)融资基本延续了一季(jì)度(dù)的格局。1）委(wěi)托(tuō)贷款和信托(tuō)贷款小幅正增长；未贴现银行承兑汇票较去年(nián)同期降幅(fú)收窄；2）企(qǐ)业直接融资较去年同期(qī)有所下降，主因(yīn)债券到期规模较大。3）政府(fǔ)债融资规模(mó)同比多增，但需(xū)警惕其“后劲(jìn)”。2023年(nián)提前(qián)批的剩余发(fā)行额度不及(jí)万(wàn)亿，截至5月上旬尚未下发(fā)剩余批次的地方债额度(dù)，期间(jiān)空(kōng)档可(kě)能拖累(lèi)政府债融资表(biǎo)现。

　　新增(zēng)人(rén)民币(bì)贷款偏弱(ruò)，增量明显弱于历(lì)史同期均值。各分项从强到弱排序，企业中长期贷款>；企(qǐ)业短期(qī)贷款>；居民短(duǎn)期贷款>；居(jū)民中(zhōng)长期贷(dài)款。新增(zēng)人民币(bì)贷款的最大问题仍然在(zài)于居民中(zhōng)长期(qī)贷款，房地产销售不振使其增量不(bù)足，居民预(y俄罗斯语乌拉是什么意思 中国人可以说乌拉吗ù)期(qī)偏弱(ruò)、提前偿还存量(liàng)房贷又雪上加霜。但基于4月这(zhè)个(gè)信贷(dài)投放传(chuán)统淡季的数据，尚不(bù)能得出(chū)企(qǐ)业信贷需求不足的结论。一(yī)方面，企业(yè)中(zhōng)长期贷款(kuǎn)在一(yī)季度大幅高增后，4月又创历史同(tóng)期新(xīn)高(gāo)，仍能有效(xiào)发(fā)力；另一方(fāng)面，表内票据维持低增长（与去年1-5月表(biǎo)内票据高(gāo)增长形成(chéng)对比），也意味着目前企(qǐ)业贷款需求或许尚可(kě)。此外(wài)，4月(yuè)初以来存款(kuǎn)利率市场化(huà)改革较(jiào)快推进，这有(yǒu)助于缓解(jiě)银行(xíng)面临的净(jìng)息差压力，增强其支持实体经(jīng)济(jì)的(de)可持续(xù)性，能够(gòu)为企业贷款利率的进一(yī)步下调“蓄力”。

　　从货币供(gōng)应(yīng)量和存款数据(jù)看：1）M1同比小(xiǎo)幅回升。每年前4个月翘尾因素对M1同比走势影响较大(dà)，或是驱动其变化(huà)的主因(yīn)。在贷款扩张的同时，企(qǐ)业存款也有边际改善。2）M2同比增速有所(suǒ)回落。4月居民资产再(zài)配置，银行理(lǐ)财规模重(zhòng)回扩(kuò)张，对M2形成拖累。考虑到去(qù)年4月M2同比增速较(jiào)3月抬升0.8个(gè)百分点，基(jī)数(shù)变化(huà)也有较强(qiáng)影响。3）居民(mín)存款同比少增。考虑到4月多家中小银行下调挂牌存款(kuǎn)利(lì)率、银行理(lǐ)财市场(chǎng)火(huǒ)热(rè)、居民提(tí)前偿还房贷规(guī)模较高，其(qí)驱(qū)动(dòng)因素更多是家(jiā)庭资(zī)产的再配置，流(liú)向消费规(guī)模可能较为有(yǒu)限。4）4月(yuè)财政存款同(tóng)比(bǐ)大幅多增(zēng)，但(dàn)结合基建(jiàn)相关高频开工率和重大项目(mù)开(kāi)工(gōng)金额(é)数据看，财政对实体(tǐ)经济支持力度可(kě)能有(yǒu)所减(jiǎn)弱。从4月金融数据看(kàn)，房地产恢复仍然缓慢(màn)，此(cǐ)时若财(cái)政基建支持力度(dù)不稳(wěn)，可能(néng)导致中国经济(jì)环比增(zēng)长(zhǎng)动(dòng)能较快衰减。

　　目前社融增速回升幅度(dù)较(jiào)小，但与名(míng)义GDP增(zēng)速对(duì)比(bǐ)看，货币(bì)政策对(duì)实(shí)体(tǐ)经济的支持还是比较(jiào)有(yǒu)力(lì)的。即便按2023年中国名义(yì)GDP增速7％-8％的情形(xíng)（假设全年录(lù)得(dé)6％左右的实际GDP增速(sù)，加上1到2个点的(de)GDP平减指数），10％的社融(róng)增速也应足够与(yǔ)之匹配。我们(men)认(rèn)为，后续需(xū)通(tōng)过财政(zhèng)加力、促进房地(dì)产修复(fù)、促进家庭超额储(chǔ)蓄动用等(děng)方式(shì)扩(kuò)大总(zǒng)需求，夯实经(jīng)济回升势头。

　　一

　　新增社融表现乏力

　　新增(zēng)社融表(biǎo)现乏(fá)力。2023年4月(yuè)新增社会融资规模为1.22万(wàn)亿(yì)元(yuán)，同(tóng)比多增2873亿元；社融(róng)存量同比增速持平(píng)于(yú)上(shàng)月的10％。考(kǎo)虑到去(qù)年同期疫情多(duō)点散(sàn)发、社融一度触“冰”的低基数效应，以(yǐ)及今年一季度“开门红”期(qī)间社融(róng)月均同(tóng)比多增8200多亿(yì)的亮眼表现，4月(yuè)社融表(biǎo)现乏力“稳(wěn)信(xìn)用”压(yā)力有所显(xiǎn)现。从分项(xiàng)看：

　　一方(fāng)面(miàn)，人民(mín)币信贷增势(shì)放(fàng)缓，是4月(yuè)社融骤降的主要(yào)拖(tuō)累(lèi)。2023年4月人民币贷款4431亿元，为2008年以(yǐ)来历(lì)史同期的次(cì)低点（仅(jǐn)较2022年同期高815亿元）。不过，得(dé)益(yì)于出口边际回暖、人民币(bì)汇率相对稳定，4月外(wài)币贷款同比有(yǒu)所(suǒ)少减。

　　另一方(fāng)面(miàn)，表外(wài)融资和直接(jiē)融(róng)资(zī)基本延续了(le)一季度(dù)的格(gé)局。

• 　　一则，企业直接融资同比(bǐ)缩量，继续小幅拖(tuō)累新增(zēng)社融。2023年4月企(qǐ)业债融资、非金融企业境(jìng)内股(gǔ)票融(róng)资分别同(tóng)比少(shǎo)增(zēng)809亿元(yuán)、173亿元(yuán)。今年(nián)春(chūn)节(jié)后，企业贷款发行规(guī)模持续高(gāo)于去年同期，但(dàn)到期偿还也迎来高峰，对(duì)净融资构成拖累。截至2023年一季度(dù)末，2022年10月推(tuī)出的500亿(yì)元民营企业债券融资支持工具（第二期）尚未(wèi)开始投放使用，相关政策支(zhī)持还有待(dài)落地。

• 　　二则，政府(fǔ)债(zhài)融资(zī)规(guī)模同比(bǐ)多增，但需警惕其“后劲”。今年前(qián)4个(gè)月，财政继续(xù)前置发(fā)力，政府债(zhài)融资规(guī)模较去年(nián)同期(qī)累计(jì)多(duō)增3114亿元。以财(cái)政(zhèng)预算(suàn)数据看，2023年(nián)政府债融资的总体规(guī)模(mó)与去年(nián)相当。但(dàn)不同之处在于，2022年在(zài)3月(yuè)底就已经(jīng)下达(dá)剩余(yú)批次的新增地(dì)方债额度，而2023年截(jié)至(zhì)5月上旬仍(réng)未下发剩余(yú)批次的地(dì)方债额度，且提(tí)前批的剩余发行额度不及万亿(yì)。如果近期下达地方(fāng)债额度，按照往年节奏，经过(guò)地方政府(fǔ)项目额度(dù)分配、预算调(diào)整(zhěng)程序(xù)，剩余批次(cì)地方债可(kě)能至6月中(zhōng)下旬才(cái)能发出，期(qī)间的“空(kōng)档”可能会拖累政府债融资表现。

• 　　三则，表外融(róng)资同比多增，持(chí)续对社融构成小幅支撑。其中(zhōng)，委托(tuō)贷款和信托贷款单(dān)月小幅(fú)新增(zēng)，相(xiāng)比去年同期分(fēn)别多增(zēng)85亿元、少(shǎo)减734亿(yì)元。在表(biǎo)内票据贴(tiē)现减少的情(qíng)况下，未贴(tiē)现银行承(chéng)兑汇票(piào)较去年同期降(jiàng)幅(fú)收(shōu)窄，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷(dài)款拖累在(zài)居民端

　　2023年4月新(xīn)增人民币贷款为(wèi)7188亿元，比(bǐ)去年同期低点仅(jǐn)略有多增，相比18年-21年同期均值(zhí)少增6237亿元。各(gè)分项从强到弱排序，“企业(yè)中长期贷款 >； 企业短(duǎn)期贷款 >； 居民短期贷(dài)款 >； 居民中长期贷款(kuǎn)”。具(jù)体地，

• 　　居(jū)民(mín)中长(zhǎng)期贷款单月净(jìng)偿还规模达历史新高(gāo)，相比18年-21年同期均值(zhí)多(duō)减5410亿元；

• 　　居民短期(qī)贷(dài)款同比(bǐ)少(shǎo)减，但较18年-21年同(tóng)期(qī)均值多减2625亿元；

• 　　企业(yè)短期贷款同比多(duō)增，但(dàn)略低于18年-21年同(tóng)期均值(zhí)；

• 　　企业(yè)中长期贷款延续前期(qī)亮眼表(biǎo)现(xiàn)，同比(bǐ)大(dà)幅多(duō)增4071亿元，且创历史同期新高(gāo)。

　　总(zǒng)体(tǐ)看，新(xīn)增(zēng)人(rén)民币贷(dài)款的最大问题仍(réng)然在于居民中(zhōng)长期贷款，房地产销售低迷使(shǐ)其(qí)增量不足，居民预期偏弱、提前(qián)偿还存量房贷又雪上(shàng)加霜。基于4月这个信贷投放传(chuán)统淡(dàn)季(jì)的数(shù)据(jù)，尚(shàng)不能得出企业信贷需(xū)求不足的结(jié)论。

• 　　一(yī)方面(miàn)，企业(yè)中长(zhǎng)期贷款在一季度大(dà)幅高(gāo)增后，4月又创历史(shǐ)同期新高，仍然(rán)能(néng)够有(yǒu)效发(fā)力。

• 　　另一方面，表内(nèi)票据维持低增长(zhǎng)（与去年1-5月表内票据(jù)高增长形成对比），也意味着目前企业贷款需求或许尚(shàng)可(kě俄罗斯语乌拉是什么意思 中国人可以说乌拉吗)。

• 　　此外，4月初以来(lái)存款利率市(shì)场(chǎng)化(huà)改革较(jiào)快(kuài)推进(jìn)，这有助于缓解银(yín)行面(miàn)临的净息(xī)差压(yā)力，增(zēng)强其支持实体经济的可(kě)持续性，能够为(wèi)企业贷(dài)款利(lì)率的 进一(yī)步下(xià)调(diào)“蓄力”。

　　三

　　居民资产再配(pèi)置

　　M1同比小(xiǎo)幅(fú)回升。一方面，从历史规律看，每年前4个(gè)月翘尾因素对M1同比走势的影响较大，这可能是驱动其变化的主要原因(yīn)。另一方(fāng)面(miàn)，在企业贷款扩张的(de)同(tóng)时，企业存(cún)款也有边际改善，4月新增规模(mó)约1408亿(yì)元(yuán)，而21年、22年4月企业存(cún)款均(jūn)在减少。

　　M2同比增速有所回落(luò)。一方(fāng)面，4月信贷扩张乏力，对M2的支撑不强。另一方面，居民资产再配置，银行理财规(guī)模重回扩(kuò)张，对M2也形(xíng)成拖累(lèi)。此(cǐ)外，考虑到去年4月M2同比增(zēng)速(sù)较3月抬升(shēng)0.8个百分点，基(jī)数的变化也有较强影(yǐng)响(xiǎng)。

　　4月居(jū)民存款出(chū)现(xiàn)了2022年(nián)3月以来(lái)的首次同比少增(zēng)，其驱动因素(sù)更多是(shì)家庭资产的再(zài)配置，流向消(xiāo)费的规模可能较为有限。4月以来(lái)多家(jiā)中小银行下调挂牌存款(kuǎn)利(lì)率（据融360监测数据(jù)，4月份农商行1年、2年、3年、5年期存款平(píng)均利率分(fēn)别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银(yín)行理财市场需(xū)求火热(rè)，居民(mín)提前偿还房贷规(guī)模较高(gāo)（4月居民(mín)中长期(qī)贷款净偿还规模达历史新(xīn)高(gāo)）。

　　值(zhí)得警(jǐng)惕(tì)的(de)是，4月财政存款同比大(dà)幅多增4618亿元(yuán)，去年同(tóng)期留抵退(tuì)税推进存在一(yī)定影响。但结合其他(tā)指标看，财(cái)政对实体经济的支持(chí)力度可(kě)能(néng)有所(suǒ)减(jiǎn)弱，基建投(tóu)资相关的高频(pín)指标出(chū)现了下(xià)行的苗头(tóu)（4月下旬以来，全国高炉开工(gōng)率、电(diàn)炉开(kāi)工率、独(dú)立(lì)焦化厂(chǎng)焦炉生产率、水(shuǐ)泥磨机运(yùn)转率(lǜ)、石油(yóu)沥(lì)青开工(gōng)率等指标环比走弱(ruò)），重(zhòng)大(dà)项(xiàng)目开工金额同环比较快下滑（据Mysteel不完全统(tǒng)计，2023年4月(yuè)全国各地重(zhòng)大项目开工总(zǒng)投资额约(yuē)28078.26亿元，环(huán)比下降34.0％，不及去(qù)年同期的半数）。从(cóng)4月金融(róng)数据看(kàn)，房地产恢复仍然缓慢，此时如果财政(zhèng)基建支(zhī)持力度不稳，可能导(dǎo)致中(zhōng)国经济的环比增长动(dòng)能较快衰减。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 俄罗斯语乌拉是什么意思 中国人可以说乌拉吗