木铎金声是什么意思在论语中，木铎金声的意思000; line-height: 24px;'>木铎金声是什么意思在论语中，木铎金声的意思　　《基金经(jīng)理投资笔记》宏观策略系列

　　把脉经济(jì)周(zhōu)期拐点(diǎn) 实现财富管(guǎn)理升级

　　作者(zhě)：魏(wèi) 凤 春（博士），创金合信基(jī)金首席(xí)经济学(xué)家

　　　　  罗 水 星（博士(shì)），创金合(hé)信基金基金经(jīng)理

　　我(wǒ)们上(shàng)期对市(shì)场的(de)整体观点是大(dà)概率市场处于“战略僵持阶段(duàn)的乱战”，5月交易机会可能更均衡、但(dàn)也更脆弱，当前(qián)可(kě)能是一个(gè)布(bù)局的好阶段，而未必(bì)会是收(shōu)获(huò)的(de)阶段(duàn)，投资者(zhě)需要多一点耐(nài)心。市(shì)场可能继续对一季报定价，短期市(shì)场的核心矛盾在于缺乏(fá)特别明显的亮点。同时我们(men)也提醒大家(jiā)，虽(suī)然我们看好TMT和(hé)中(zhōng)特估全年的投资机会，但是短期游戏传媒和中特估与其他板块分化(huà)较为极致，也(yě)是不争(zhēng)的事(shì)实，提醒大家这两个板(bǎn)块短期可能的风险(xiǎn)。

　　一、市(shì)场的表现：继(jì)续定(dìng)价国(guó)内经济疲弱修复

　　过(guò)去的(de)一周，市场的演绎跟我们的观点大致符(fú)合(hé)：周(zhōu)一中特估上涨之后连续回调(diào)，一季报(bào)业绩(jì)尚(shàng)可、同(tóng)时(shí)前期又没有定价(jià)充分(fēn)的火电、纺织服(fú)装、新(xīn)能源和(hé)家电等有(yǒu)一定的超额收益，但是反弹也相(xiāng)对(duì)脆弱。国内外公(gōng)布(bù)的部分经济金融数(shù)据传递的(de)信息都没有明确的(de)方(fāng)向性(xìng)，股市和债市依(yī)然定价国(guó)内经济(jì)疲弱(ruò)的复苏力度(dù)，没有在我(wǒ)们上一次(cì)对市场(chǎng)的(de)判断上提供明显的增量信(xìn)息。

　　上周申万(wàn)31个行业中有7个行业出现(xiàn)上涨，24个行业(yè)出现下跌。分行(xíng)业看，公用(yòng)事(shì)业、煤炭(tàn)、汽(qì)车等行业(yè)表现较好，周涨跌幅(fú)分(fēn)别为1.95%、1.55%、1.53%；建(jiàn)筑装饰、传媒、有色金(jīn)属等行业表现较差，周涨跌(diē)幅(fú)分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估值来看，社会(huì)服务、商贸零售(shòu)、美容(róng)护理(lǐ)等行业处于历史高位估值区(qū)间，市盈率分位(wèi)数(shù)分别为81.82%、81.28%、79.33%；有(yǒu)色金(jīn)属、电力设备(bèi)、煤炭等行业处于历史低位(wèi)估值区间，市盈率分位数分别为0.53%、0.86%、2.63%。估值环比上周变化(huà)来看，环保、公用事业、汽车等行业(yè)位于前列，市盈率分位数分别提升12.54%、3.98%、3.75%；建(jiàn)筑装饰，食(shí)品饮料(liào)，传媒等行业稍显落后(hòu)，市盈率分位数分(fēn)别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交(jiāo)易(yì)情(qíng)绪来看，纵向（时(shí)序上）拥挤度观察(chá)，银行、交通运输、非银金融(róng)等行业换手率(lǜ)位于一年(nián)内高点(diǎn)，换手率分(fēn)位数分别为100%、100%、98.1%；农(nóng)林牧(mù)渔、美容护(hù)理、食品饮(yǐn)料等行业换手(shǒu)率位于一年内低点，换手率分位数分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横向(xiàng)（行业间）拥挤(jǐ)度观察(chá)，银行、非银金(jīn)融(róng)、传媒(méi)等行业成(chéng)交(jiāo)额占比位于一年内(nèi)高点(diǎn)，成交(jiāo)额占(zhàn)比分位数(shù)分别为100%、100%、98.1%；农(nóng)林牧渔、基础化(huà)工、综(zōng)合等行业成(chéng)交额占比位于一年内低点，成交(jiāo)额占比分位(wèi)数均为(wèi)1.9%。

　　二(èr)、脆(cuì)弱、均衡市场的进一步验证：宏观依据

　　对(duì)市场的定性(xìng)是下一步(bù)决策的依据，从宏观(guān)证(zhèng)据来看，市场是(shì)脆弱而均衡的：

　　第一，出(chū)口不(bù)弱，趋势变弱，进口验证乏(fá)力的外需。

　　中国4月出口同比上(shàng)升8.5%，3月(yuè)为同(tóng)比上(shàng)升14.8%；4月进(jìn)口同比下跌(diē)7.9%，3月为(wèi)同比下跌1.4%；4月贸易顺差902.1亿(yì)美元，3月(yuè)为(wèi)881.9亿美元。出口预测可能是打脸市场(chǎng)预期次数最多的(de)指标之一，正(zhèng)如(rú)每(měi)年大家对出口进行(xíng)展望一样，今年年初的出口确(què)实又再次超出大(dà)家的(de)预期。今年出口(kǒu)的变化(huà)，需要(yào)我们审视、理(lǐ)解出口的(de)中期(qī)逻辑变化：中国的国家战略(lüè)在清晰(xī)地知(zhī)道(dào)欧美日韩的战略意(yì)图(tú)之后(hòu)，在过去(qù)几年做了很多的(de)应对和部署，东盟、一带一路、上合(hé)和广大发展中国家逐渐被更充分地融入到(dào)中国(guó)经济圈(quān)，成为外需和中国全球(qiú)战略的重要一环，也需要(yào)成为我们日后分析(xī)中的重点之一。

　　分析完中(zhōng)期的逻(luó)辑变化，再(zài)回到短期的现实。4月(yuè)的出口(kǒu)肯定(dìng)是不弱的，不过趋势在(zài)走(zǒu)弱，考虑到全球(qiú)经济和金(jīn)融系统(tǒng)在过去(qù)一段(duàn)时间的(de)风险暴露逐渐增加，再结合(hé)越南、韩国(guó)这些重要出口国(guó)家(jiā)近期的(de)数(shù)据走势，出口趋势是在走弱的，如果全球经(jīng)济(jì)动能走弱，一(yī)带一(yī)路和(hé)东盟可能也无法单独把中国出口(kǒu)稳住。与此同时，进口继(jì)续走弱，在(zài)经历了年初复苏短暂的斜率(lǜ)走陡之后，经济(jì)的复苏斜率明显趋(qū)于(yú)平缓(huǎn)，国内外(wài)新的(de)政策变化又还没(méi)有(yǒu)看到(dào)，当前市场大逻辑是(shì)相对缺(quē)乏(fá)的，这(zhè)是我们(men)觉(jué)得市场脆(cuì)弱而(ér)均衡的重要原因。

　　第二，社(shè)融信贷一季度加速放量后逐渐(jiàn)回归正常，居(jū)民(mín)加杠杆意愿弱。

　　4月(yuè)新增人民(mín)币贷款0.72万亿，去年(nián)同期0.65万亿；新(xīn)增社(shè)融1.22万亿，去年同期0.93万亿；社(shè)融增速10%，前(qián)值(zhí)10%；M2同比12.4%，预期(qī)12.6%，前值12.7%；M1同比5.3%，前值5.1%。历史纵向来看，因为2022年(nián)4月本(běn)身就是社融(róng)信贷(dài)比较弱的一个月，所以今年4月的社融信(xìn)贷看上去比去年多，但实际上是比较弱的，比疫情前(qián)的2019、2018年4月社融都要弱。就今年的节奏(zòu)来看，一(yī)季度(dù)社(shè)融信贷(dài)提(tí)前发力(lì)，所以投放巨(jù)大，4月份慢慢回归正(zhèng)常乃至(zhì)略偏弱的状态。

　　居民的中长(zhǎng)贷在经历了积压需求暂时释放(fàng)之(zhī)后，再度回(huí)归比较弱的态势，居民(mín)中长贷同比比去年(nián)萎缩1156亿，这(zhè)意(yì)味着(zhe)居民可能非(fēi)但没有明显增加房贷的意(yì)愿，反而在加大还贷的量，这与前段(duàn)时间新闻报(bào)道的(de)居民提前还房贷现象增(zēng)加的(de)情况一致。另外，根据不完(wán)全统计的4月部(bù)分(fēn)银(yín)行的理财规模变化，银行理(lǐ)财出现了明显的回(huí)流，但(dàn)在权益市(shì)场上资(zī)金回流并不明(míng)显，因此(cǐ)极有可(kě)能流(liú)到了低风(fēng)险低波动的相关产品上(shàng)。这说明无(wú)论是对实(shí)物(wù)投资还是金融(róng)投(tóu)资，居民部门的风(fēng)险偏好仍有待修复。因此，随着居民部门购(gòu)房(fáng)欲望(wàng)下降之后，整个金融(róng)部门其实并不缺钱，但大家(jiā)都在等(děng)待权益(yì)市场系统性风险偏好抬升的一个(gè)明确的政策(cè)或者基本(běn)面信号。

　　第三，CPI、PPI：弱复苏下低通胀，反(fǎn)映的是内(nèi)生动力(lì)偏弱的预期

　　中国4月CPI同比上(shàng)涨(zhǎng)0.1%，预期上涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同(tóng)比下降3.6%，预期下降(jiàng)3.3%，前值下降2.5%，通胀(zhàng)维持低位(wèi)，这反(fǎn)映的是国内修复(fù)动力(lì)偏弱，而供应总体充足(zú)，进(jìn)而价格维持低迷。我们也判断在弱修复之下，低通胀的特质有望延续。

　　结构上看，食品价格继续回落。4月CPI食品(pǐn)价格同(tóng)比上涨0.4%，前值上涨2.木铎金声是什么意思在论语中，木铎金声的意思4%，环比下降1%，前值下降1.4%，由(yóu)于天气(qì)转(zhuǎn)暖，鲜菜上市(shì)量增加，鲜菜价(jià)格同环比大(dà)幅下降，环(huán)比下降6.1%，同比下(xià)降13.5%，存栏量也相(xiāng)对充裕，猪肉价(jià)格环比继续(xù)下跌3.8%，降幅有所收窄。核心(xīn)CPI同比(bǐ)上涨0.7%，涨幅与上月(yuè)持平，环比上(shàng)涨(zhǎng)0.1%。从大类分项来看，食(shí)品烟酒、生活用品及(jí)服务、交通和通(tōng)信同(tóng)比涨幅回落(luò)；衣着、居住、教(jiào)育(yù)文(wén)化和娱乐涨幅(fú)较上月有所扩大；医疗保健持平，这反映的是普通消费(fèi)品的需求修(xiū)复较弱，而高端(duān)、偏服务项的(de)消费需求率先修(xiū)复(fù)。

　　PPI同(tóng)比继续大幅回(huí)落，主要受(shòu)上年同期基数较高影响(xiǎng)，同时全球库存周期(qī)去(qù)化，制造(zào)业偏弱。生产资料价(jià)格同比下降4.7%，环(huán)比下降0.6%，继续回落；生活(huó)资料同比上涨0.4%，环比下降0.3%，均较弱(ruò)。分行业来看，上游和中游煤炭(tàn)开采、石油(yóu)和天然气开采(cǎi)、黑色金属采(cǎi)矿、石油(yóu)、煤炭及其他燃(rán)料加工、黑色(sè)金属冶炼和压延(yán)加工业均有较大拖累(lèi)，电力、热力的生(shēng)产(chǎn)和供(gōng)应业、纺织服装服(fú)饰业，非金(jīn)属矿采选(xuǎn)业同比上(shàng)涨。

　　通胀(zhàng)连续两个月处在低位(wèi)，我们(men)认为这反(fǎn)映的是内(nèi)生修复动力较弱。季节性因素以及产(chǎn)业周期带来的(de)食品(pǐn)价格下(xià)跌和生产资料价(jià)格下跌，带(dài)动CPI同比放缓、PPI大幅(fú)回落。随着下(xià)半(bàn)年(nián)基数(shù)下降(jiàng)，经济逐(zhú)步(bù)修复(fù)，通(tōng)胀(zhàng)有望回升(shēng)，但我们认为(wèi)通胀短期(qī)内也较难回到1%水平之(zhī)上，投资(zī)均不需要过度考虑“通缩”和“通(tōng)胀”问(wèn)题。短期来看，物价回落有助于企(qǐ)业(yè)刚性成(chéng)本(běn)下降，修(xiū)复盈利(lì)能力(lì)，关注通胀的修复更多反(fǎn)映的是需求修复(fù)的幅(fú)度(dù)。

　　三、下(xià)一(yī)步的(de)策略：反弹概率大，要保(bǎo)持(chí)交易的灵活性(xìng)

　　从上述基本面的分(fēn)析出(chū)发(fā)，我们仍然(rán)维持“市场乱战，均(jūn)衡且脆弱的交易(yì)机(jī)会”的判断。从(cóng)技术面看，当前权(quán)益市(shì)场的买入理(lǐ)由是大盘指数(shù)再度接(jiē)近前(qián)期低位，这(zhè)为我们提供了布局机(jī)会，交易(yì)的反(fǎn)弹概率在加大。从策略(lüè)角(jiǎo)度看，投资者(zhě)需要高度重视交易(yì)的灵活(huó)性(xìng)。策略的整(zhěng)体包括趋势、结构与节奏，反弹(dàn)带来的是节奏的变化(huà)，不是趋势和结构的(de)变化。

　　哪些板块反弹机会较大(dà)呢？创金合信(xìn)基金宏观(guān)策略配置团队观(guān)察(chá)各家分析师(shī)对(duì)申万各行(xíng)业2023年归母净利润的预测(cè)，可以(yǐ)作为参考。如果让反弹更扎(zhā)实一些，预期业绩变化(huà)是一个相对可靠的数据。

　　环比(bǐ)上周(zhōu)来看，市(shì)场对公用事(shì)业(yè)、石(shí)油(yóu)石(shí)化(huà)、房地产(chǎn)等(děng)行业基本面较为乐观(guān)，预计2023年净利润分(fēn)别变化2.01%、0.59%、0.34%；市场(chǎng)对汽车、农林牧渔、钢铁等行业基本面预期有所调整(zhěng)，预(yù)计2023年净利润分别变化(huà)-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创金(jīn)合信(xìn)基金首席经济(jì)学家，投委会委员兼(jiān)秘书长，宏观策略配置(zhì)部总监，兼任MOMFOF投研(yán)总部总(zǒng)监，南开大(dà)学经济学博士(shì)，清华大学(xué)管理科学(xué)与工程博士后。学术研究与教(jiào)学以及(jí)宏观经济走势(shì)、金融产(chǎn)品分析等(děng)实务领域经验丰富、成果卓著。从业23年(nián)以来，一直致(zhì)力于(yú)在周期波动的框架(jià)内运(yùn)用财政的视角解构宏观经济的运行，将中(zhōng)国经济(jì)看作一份(fèn)资产，通过资本资产定价的方(fāng)式来确(què)定其价值与风险。

　　罗(luó)水星(xīng)博士，创(chuàng)金合信基(jī)金经(jīng)理、首席宏观分析师(shī)，2022年2月加入创金合信基金(jīn)。此前履职博时基金，负责宏观策(cè)略、宏观(guān)政策、大类(lèi)资产(chǎn)配置与择时研究(jiū)。武汉(hàn)大学(xué)学士，上(shàng)海财经大学经(jīng)济学硕士、博士，中(zhōng)国社科院经济学(xué)博士后(hòu)，学术(shù)论文多发表于(yú)国际(jì)SSCI英文(wén)核(hé)心(xīn)经济学期刊。

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